20200205—上海东亚期货周报—铜观点全年铜矿供给3~4%，扣掉基数，增长约2%，处于历史偏低水平；而需求端，全球经济复苏，增长预计有5%。供需两旺特征明显。一季度，国内需求有放缓，且宏观刺激需要观察实际落地效果。因此，偏多之下，关注需求重回增长的驱动。重要图表主要库存：累库。持仓变化：COMEX净多下降。铜精矿TC：1月TC 46，本周38。铜资源进口：2020铜精矿进口-1%。免责声明：本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券或期货的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。研究员：王跃从业证书：F3028585投资咨询从业证书号：Z0014094电话：13917677299地址：上海市浦东新区松林路300号期货大厦22楼 目录宏观追踪价格追踪供需追踪库存持仓相关资产1.1 经济与铜价1.2 金融与铜价1.3 全球经济展望2.1 基差2.2 贸易溢价2.3 铜精矿TC3.1 全球供需现状及展望3.2 中国供需4.1 库存4.2 持仓4.3 相关资产 1 宏观追踪1.1 经济与铜价1.2 金融与铜价1.3 全球经济展望价格追踪供需追踪库存、持仓、相关资产追踪Contents 经济与铜价：PMI持续扩张4•铜主要消费国为中、美、德、日等国家，且主要应用在工业生产等制造业领域（如建筑、电网、汽车、机械等），因此，观察主要国家工业生产及PMI景气，有利于整体判断铜的消费趋势。•疫情冲击之后，各国重启经济，PMI再次扩张。数据来源：Bloomberg，EAF4000500060007000800090001000045485053555860200520072009201120132015201720192021摩根大通全球制造业PM I经季调LM E铜价 金融与铜价：信用扩张5•信用周期上，可以观察M2代表的资金供给以及社会融资代表的资金需求。目前国内需求已有明显好转，匹配利率走出了上行趋势。•由于经济周期与金融周期存在正相关性，金融条件指数因此也就与铜价波动同步。数据来源：Wind，NBS，PBoC，EAF3,0004,5006,0007,5009,00010,500-2.5-1.5-0.50.51.52.52008201020122014201620182020中国金融条件指数LM E铜价 全球经济展望：连续上调6•IMF、World Bank等开始在下半年上调经济预期。2021年1月26日，IMF预测全球GDP增长5.5%，较去年10月上调0.3%。•彭博调研显示，疫情冲击结束后，全球经济增长呈现持续上调趋势。数据来源：Bloomberg，IMF，World Bank，IMF0.01.53.04.56.07.59.02020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-10彭博GDP一致预期：2021年中国美国全球% 1 宏观追踪2 价格追踪2.1 基差2.2 贸易溢价2.3 铜精矿TC供需追踪库存、持仓、相关资产追踪Contents 基差8•基差表示期限价格关系，一般反映现货近月端和期货远月端的不同供需格局。•因此，分析基差，通常可以观察库存变化（影响近端）和预期变化（影响远端）。数据来源：Wind，EAF-150-100-5005010015020025030013579111315171921232527293133353739414345474951铜升贴水长江有色20202021 贸易溢价9•贸易溢价根据当地供需确定，影响进口盈亏。•溢价可以领先进口量或保税库存变动，但是无法领先价格。数据来源：Bloomberg，Wind，EAF05010015020025019971998199920002001200320042005200620072008200920102011201220132014201620172018201920202021分地区铜贸易溢价US Midwest Free MarketSingapore L MEEurope Free MarketShanghai/in-warehouse 铜精矿TC10•三个主流TC价格：现货成交TC（一般是贸易商与冶炼厂之间），季度TC（一般是冶炼厂指导价），年度TC（一般是冶炼厂和矿山年度博弈结果）。•年度TC是主流价格，但由于铜精矿进口还有现货零单市场，该现货TC与上述季度及年度TC的比较，某种程度上可以反映现实与预期供需结果的匹配情况，对判断铜精矿市场供需有参考意义。（见专题《谈一谈有色金属的定价》）数据来源：Bloomberg，Wind，EAF0408012020072009201120132015201720192021现货TC年度长单TC季度长单TC53676753586259.5455055606570Q1Q2Q3Q421 Floor TC20 Floor TC20年TCspot TC21年TC 1 宏观追踪2 价格追踪3 供需追踪3.1 全球供需现状及展望3.2 中国供需3.3 智利供需库存、持仓、相关资产追踪Contents 201220132014201520162017201820192020e2021e2022e5Y CAGR矿供应矿铜131501438614,77615447164091646717207173781720319033199822.2%湿法铜3,50636483,71337863810364435713542353034293409-1.4%总计16656180341848919233202192011120778209202073322462233911.5%矿铜预计再新增3082162矿干扰-258-960-1010矿产量13150143861477615447164091646717207173781697518155191341.9%湿法预计再新增2582146湿法干扰-38-180-180湿法产量3,5063,6483,7133,7863,8103,6443,5713,5423,5173,3313,375-1.5%总计供应16,65618,03418,48919,23320,21920,11120,77820,92020,49221,48622,5091.3%同比3.9%8.3%2.5%4.0%5.1%-0.5%3.3%0.7%-2.0%4.9%4.8%干扰率5.4%3.5%5.5%5.9%5.0%4.8%3.4%4.4%5.0%5.1%5.1%精铜供应冶炼产能18712194252018520844217072228123788243272482725236256583.6%产量15596162281718117452185461906519549196541946720424213052.2%冶炼开工率83%84%85%84%85%86%82%81%78%81%83%精炼损失-716-694-829-934-1198-1234-979-1002-1006-1150-1165废铜17641634169317161575151813351289120511991187矿端精铜供应16644171681804518234189231934919905199411966620473213271.5%精铜供应2015020816217582202022733229932347623,4832318323804247021.0%平衡精铜消费19580207052159421915225922307023637236622287423523243980.9%同比0.0%5.7%4.3%1.5%3.1%2.1%2.5%0.1%-3.3%2.8%3.7%平衡570111164105141-77-161-179309281304库存139113141153974128315641868天数22.220.517.614.820.223.927.6价格795073226862549448626166652359996200600058002.4%铜矿供给偏低，需求维持刺激政策下的上修预期12数据来源：Wood Mackenzie 2020q3，SMM，ATK，EAF（单位：千吨） 2020年全球铜矿及需求变化13数据来源：Wood Mackenzie 2019q4，SMM，ATK，EAF-5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%2019246810121416182022242628303234363840424446485052根据显性库存变化模拟的全球铜消费变化全球中国海外-2.5%-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2019246810121416182022242628303234363840424446485052铜矿供给增长变化•供给和消费总是在不断的调整和变化中，其结果是库存也跟随变化。因此，我们可以使用供给变化（更可靠）和显性库存变化（可靠性稍差）在周度频率上模拟全球消费年化变化率。•由于数据的不完备，该模拟值仅用来观测阶段性消费的变化趋势。 进口视角下的中国铜供应（China Copper Supply，based on imports）14•20年1-11月，国内进口铜资源约10%，国内供给充足，主要是三季度电解铜进口大幅增加。数据来源：海关，EAF-40-200204060805000006000007000008000009000001000000110000020142015201620172018201920202021进口铜资源同比650,000725,000800,000875,000950,0001,025,0001,100,0001,175,0001,250,000010203040506070809101112进口铜资源201620172018201920202021 中国终端拟合需求（China End-user Copper Demand）15•各终端：房地产整体表现强劲；电网投资较为平稳；家电、汽车、电子等领域产量均在快速恢复并保持较高的正增长，一定程度上带动了铜消费增长。•拟合结果显示，中国铜终端消费维持强劲增长。数据来源：NBS，ATK，EAF-1001020304035,00045,00055,00065,00075,00085,000201020112012201320142015201620172018201920202021SHFE铜价拟合需求增速电网35%建筑25%家电15%交通运输10%其他15%终端消费占比 中国月度供需平衡：供需边际维持偏强16•从供需及供需增速差角度看，2020年4季度，供需边际明显走强。•接下来，铜价将在供给持续增长与政策刺激下的需求好转之间寻求平衡。数据来源：NBS，SMM，Wind，EAF4000045000500005500060000-40-20020402015201620172018201920202021库存变化SHFE铜价万吨35,00038,00041,00044,00047,00050,00053,00056,00059,000-15-10-505101520201620172018201920202021增速差: 终端消费-铜供应2SHFE铜价% 1 宏观追踪2 价格追踪3 供需追踪4 库存、持仓追踪4.1 显性库存4.2 持仓变化4.3 相关资产波动Contents 显性库存：低位18数据来源：Bloomberg，Wind，SMM，EAF010203040506001/0101/2202/1203/0503/2604/1605/0705/28