1 3月CPI同比增长率为1.4%，环比增长率为-0.5%，存在低通胀压力。对于较低的CPI同比增长率我们的理解有以下三个方面：首先，受2014年以来低通胀的影响2015年CPI的翘尾因素相对于往年较低；其次，受整体经济低迷的影响导致有效需求不足，我们认为一方 北京大学经济研究所 要点 ● 前期积极迹象冲击力不足，工业增加值同比增速回升不可持续 ● 三大需求持续低迷，疲弱态势不改 ● CPI同比增速阶段性下滑，但通胀压力不减 ● 信贷结构变化印证金融机构对民营实体经济的支持减弱 ● 货币政策宽松可能性不大，积极财政政策需加大力度 有效需求愈加低迷，稳增长需财政政策加大力度 数据点评 2016年8月18日 北京大学经济研究所 宏观经济研究课题组 学术指导：刘伟 课题负责人：苏剑 课题组成员： 胡慧敏 蔡含篇 李 波 邢曙光 联系人：蔡含篇 联系方式： 010-62767607 Jingjiyanjiusuo@pku.edu.cn 扫二维码或发邮件订阅 第一时间阅读本所报告 2 数据点评●2016年7月 月 北京大学经济研究所 2016下半年开局，经济运行弱于市场预期，数据指标大面积回调，7月份，CPI同比增速阶段性下滑态势延续，工业增加值增速反弹乏力回调，消费同比增速显著下滑，固定资产投资全面失速，外贸形势依然严峻，衰退型贸易顺差仍在持续。从当前国际国内形势来看，全球经济复苏乏力，难以形成充足的有效需求，而国内正处于过剩产能消化的关键时期，工业生产复苏冲击力不足，实体经济有效需求愈加低迷，经济下行压力加大。 前期积极迹象冲击力不足，工业增加值同比增速回落 7月份官方PMI回落（中国官方制造业PMI仅为49.9%，低于6月份0.1个百分点），前期显现的积极迹象被打破，工业生产紧缩的压力继续，工业增加值增速进入回调的通道。7月份工业增加值同比增长率为6.0%，低于上个月0.2个百分点，主要由于制造业和采矿业增加值同比增速下滑所致。两项同比增速分别为7.0%和-3.1%，较6月份分别下滑0.2和0.7个百分点。并且，两个行业产值对工业增加值的拉动力持续减弱，其中，制造业拉动本月工业增加值同比增速约5.6个百分点，对整体工业增加值同比增长的贡献约为93%，较6月份下降约1.6个百分点；采矿业增加值延续同比负增长态势，拉动本月工业增加值同比增长率约-0.32个百分点，较6月份下降约0.15个百分点。 三大需求持续低迷，疲弱态势不改 固定资产投资方面，累计同比增速超预期加速回落，基建投资托底不力。2016年1-7月，固定资产投资同比增速加速下滑0.9个百分点，同比增长8.1%。民间投资进一步下滑，当月同比出现负增长，为-1.2%，1-7月累计同比增长仅2.1%。三大领域投资增速全面失速，对固定资产投资累计同比增速下滑的贡献率合计约为94.5%，其中基建投资累计同比增速下滑的贡献率最大，为68%，是本期投资数据加速下调的主要原因。而财政支出进度放缓是基建投资（当月、累计同比）增速快速回落的主要原因。7月份财政支出同比增长仅0.3%，1-7月份累计同比增长13%，分别较上期下降19.6和2.1个百分点。中央与地方财政支出累计同比进度减缓较大，分别下降2.4和2.0个百分点。 消费方面，市场运行总体平稳，7月份社会消费品零售总额名义同比增长10.2%，低于6月份0.4个百分点。增速下滑主要是受6月份电商年中庆典的影响，6月份商品的集中消费，部分地挤占了原本在7月份及后续月份的消费份额。另外，今年电商业态对线上线下消 3 数据点评●2016年7月 月 北京大学经济研究所 费的影响较往年进一步扩大，在小商品的消费方面表现尤甚，在限额以上单位零售中，7月份粮油、食品类消费同比增速较6月份下滑1.4个百分点，日用品下滑1.3个百分点，文化办公用品下滑4.0个百分点。但当前居民财富并未出现显著变化，后期消费品零售总额同比增速不存在快速大幅上涨的基础。 外贸方面，衰退型贸易顺差延续。出口方面，7月全球制造业PMI表现好于预期，中国对发达经济体（除日本以外）、东盟、韩国等新兴经济体的出口额同比降幅出现收窄；进口方面，进口商品数量同比增幅持续下降，内需仍然疲弱，无法对进口形成有效支撑。外需疲弱和国内传统制造业比较优势下降的情况下，全球金融市场波动干扰经济主体的预期，短期内很难指望依靠外贸来缓解经济下行压力。 CPI同比增速阶段性下滑，但通胀压力不减 7月份CPI同比增长率为1.8%，主要由猪肉价格下滑拉低食品价格增速导致。按可比口径来看，7月份猪肉价格环比增长-2.1%，影响CPI环比上涨-0.06个百分点；但除猪肉价格以外，其他商品价格同比增速均有上涨趋势，尤其是核心CPI和服务类价格同比增速均持续走高。 预计CPI阶段性下滑或将在7、8月份触底，但后期通胀压力不减。一方面，由于去年同期的基数效应影响，后期猪肉价格下滑对CPI增速的影响减弱；另一方面，石油价格暴跌的良性供给冲击消失，进入冬季后石油价格波动对食品价格的影响将愈来愈大。同时，三四季度，PPI同比增速反弹对CPI中非食品价格的影响将更加明显。 PPI同比增速为-1.7%，持续反弹，基于去年的低基数效应，后半年PPI同比降幅将继续收窄，预计于10月前后将归“0”。但从环比来看，尽管7月份PPI环比增长0.2%，也高于6月份0.4百分点，但主要来自于高耗能产业的工业品价格下跌走势的反转。 信贷结构变化印证金融机构对民间实体经济支持减弱 人民币贷款大幅回落，货币供应量增速骤降。7月份新增人民币贷款4636亿元，较上月减少9164亿元，主要受半年度业务冲量的季节性因素影响以及地方债置换影响。去年同期救市资金入市导致M2余额高基数，今年7月末M2余额同比增长10.2%，增速较上月末下降1.6个百分点。而7月末M1同比增速为25.4%，M1、M2增速剪刀差持续扩大。 信贷结构显示，金融机构对民间实体经济的支持减弱，企业信贷大幅回落。7月企业信贷减少26亿元，环比少增6114亿元，其中，企业中长期信贷增加1514亿元，短期信贷减 4 数据点评●2016年7月 月 北京大学经济研究所 少2011亿元。这与投资需求不足形成印证，可能的原因是经济下行压力下，银行更倾向于对国有企贷款业而对民营企业惜贷，而下行经济压力下民间投资机会缺乏，对资金的需求进一步收缩。另一方面，居民信贷依然强劲。房地产去库存的前期销售对居民信贷的带动仍在发挥作用，7月份居民信贷增加4575亿元，占全部新增信贷的99%，虽然环比减少2549亿元，但是同比仍增加1823亿元。 货币政策宽松可能性不大，积极财政政策需加大力度 7月份实体经济数据不及预期，经济下行压力加大，但是货币宽松可能性并不大。原因有二：其一，民间企业缺乏投资机会，货币宽松只会使流动性脱实入虚，增加资产价格泡沫。其二，虽然我们认为美国利率自然率并未上升，美联储不应加息，但是美国7月非农数据远超预期，市场仍存在加息预期。受限于汇率稳定，不会实施货币宽松。在货币宽松不可行的情况下，迫于经济增长压力，唯有依靠积极财政政策。财政支出进度对基建投资影响加大，且基建投资拉动力弱化，民间投资增速大幅下滑，当务之急应保证财政政策的持续发力，并切实大规模结构性减税，营造适宜的营商环境，修复民营企业的投资积极性。 5 数据点评●2016年7月 月 北京大学经济研究所 北京大学经济研究所宏观经济研究课题组简介： 北京大学经济研究所1985年成立。依托北京大学，重点研究领域包括中国经济波动和经济增长、宏观调控理论与实践、经济学理论、中国经济改革实践、转轨经济理论和实践前沿课题、政治经济学、西方经济学教学研究等。 到目前为止，经济研究所在中国人口政策的调整方面起到了推动作用，在中国人口问题、中国经济新常态及新常态下的宏观调控、供给管理及宏观调控体系的完善等研究领域处于领先水平。 在著名经济学家刘伟教授的指导下，由苏剑教授任宏观经济研究课题组组长，带领北京大学经济研究所宏观研究团队，包括10名左右专职研究人员和众多北京大学博士、硕士研究生，开展关于中国宏观经济问题的研究工作。本团队密切跟踪宏观经济与政策的重大变化，将短期波动和长期增长纳入一个综合性的理论研究框架，以独特的观察视角去解读，把握宏观趋势、剖析数据变化、理解政策初衷、预判政策效果。 免责声明 北京大学经济研究所属学术机构，本报告仅供学术交流使用。 本报告版权仅为本研究所所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本研究所同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“北京大学经济研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。