新三板证券研究报告 报告日期：2016年7月14日 基本数据 2016年7月14日 收盘价（元） 12 总股本（百万股） 180.6 流通股本（百万股） 134 总市值（百万元） 2167 每股净资产（元） 1.14 PB 10.54 财务指标 2014A 2015A 2106E 2017E 2018E 营业收入(百万) 14.24 71.25 142.50 249.38 374.06 净利润(百万) (3.05) 26.03 59.31 108.41 165.70 毛利率（%） 90.3% 94.1% 97.1% 98.3% 98.9% 净利率（%） -21.4% 36.5% 41.6% 43.5% 44.3% EPS（元） (0.12) 0.14 0.33 0.60 0.92 净资产收益率（%） -15.3% 12.7% 28.8% 52.7% 80.6% 报告要点 公司是新三板挂牌的首家游戏公司，是一家集自主研发，运营为一体的综合性高新技术企业。目前公司拥有完全自主知识产权的国内领先的三款引擎及多款自主研发的网络游戏。包括网页游戏《剑踪》、《剑曲》、《九鼎记OL》、《魔兽王座》、《传奇3D》、《叶问3D》等。 公司于 2011 年挂牌新三板，2016年6月进入新三板创新层。 公司“精品游戏+优质渠道+热门IP”的模式使得业绩高速增长。公司2015年营业收入7125万元，同比大幅增长400.4%，归属母公司的净利润为2603万元，与去年相比亦大幅增长。 盈利预测及估值分析 我们预计公司2016-2018年的营收总额为1.42亿元、2.49亿元、3.74亿元，归属母公司的净利润为5931万元、1.08亿元、1.65亿元。所对应的每股收益EPS分别为0.33元、0.60元、0.92元。2016年的预期市盈率为52倍左右，对应2016年预计净利润，其市值水平为30.84亿元。 风险提示 行业政策风险、游戏产品研发风险、应收账款的回款风险、市场竞争加剧的风险。 金刚游戏(430092) “精品游戏+优质渠道+热门IP”模式引发业绩暴增 研究员：王振亚 wangzhenya@wtneeq.com 010-85715117 新三板证券研究报告 1 目 录 新三板挂牌的首家游戏公司 ....................................................................................... 1 2015年业绩爆发 收入同比增长400% ................................................................... 2 “精品游戏+优质渠道+热门 IP”的模式保证快速增长 ......................................... 3 2016年我国手游市场或超700亿 .............................................................................. 5 盈利预测 ....................................................................................................................... 5 估值分析 ....................................................................................................................... 6 图表目录 图表 1 公司产品展示................................................................................................................... 1 图表 2 金刚游戏股权结构图....................................................................................................... 2 图表 3 公司2013-2016年营业收入及净利润走势 ................................................................... 2 图表 4 公司主要收入来源........................................................................................................... 3 图表 5 公司2013-2016年业务毛利率水平及三大费用占比 ................................................... 3 图表 6 公司《罪恶之城》游戏界面 ........................................................................................... 4 图表 7 公司已引进的热门IP ...................................................................................................... 4 图表 8 我国手游市场规模（亿元） ........................................................................................... 5 图表 9 公司2016-2018盈利预测 ............................................................................................... 6 图表 10 各公司2016年预期市盈率计市值比较 ....................................................................... 6 新三板证券研究报告 1 新三板挂牌的首家游戏公司 公司成立于2001年，是新三板挂牌的第一家游戏公司，是一家集自主研发，运营为一体的综合性高新技术企业。公司凝聚了一批富有创新游戏设计理念的研发团队和营销经验丰富的运营团队，现有员工300余人，90%以上具有本科及以上学历，员工富有创造力。 目前公司拥有完全自主知识产权的国内领先的三款引擎及多款自主研发的网络游戏。包括网页游戏《剑踪》、《剑曲》、《九鼎记OL》、《魔兽王座》、《传奇3D》、《叶问3D》等；手机游戏《我在西游当房东》、《龙珠炫斗》、《罪恶之城》、《二战前线》、《热血传奇》3D版、《叶问》、《女神来战》等；在线电视游戏（Console game)《功夫熊猫》等。 图表 1 公司产品展示 资料来源：公司官网 2015 年是公司业绩爆发的一年，同时公司的研发能力及产品水准也获得了游戏业界的广泛认可。 2016年3月16日，作为第十二届TFC全球移动游戏大会的首个亮点，由上方传媒举办的“金苹果奖”颁奖典礼隆重举行，金刚游戏荣获移动游戏最具投资潜力企业金苹果奖。同期，阿里游戏2016年战略发布会在北京国家会议中心隆重举行，金刚游戏荣获十佳云技术奖。 公司于 2011 年挂牌新三板，2016年6月进入新三板创新层，最近一次股票定增发生在2015年7月，发行价格为40元，募集资金1.5亿元，在资金用途上，6000万元用于投资并购，逐步壮大研发、发行和运营团队，提升公司的整体实力。6000万元用于日常运营，如拓展市场营销、补充营运资金等。3000万元用于IP购买，布局大IP 精品 战略，为公司未来产品奠定更有利的基础。 新三板证券研究报告 2 图表 2 金刚游戏股权结构图 资料来源：公司公告 股权结构方面，李柳军先生持股21.74%，是公司控股股东，实际控制人。公司前十名股东间无关联关系。 2015年业绩爆发 收入同比增长400% 图表 3 公司2013-2016年营业收入及净利润走势 数据来源：choice 金融数据 公司2015年营业收入7125万元，同比大幅增长400.4%，归属母公司的净利润为2603万元，与去年相比亦大幅增长。2015年营收增长的主要原因是，在原有 1 款上线游戏的基础上，新增 6 款游戏产品相继上线。原有游戏还在持续产生收入，新上线产品也逐渐产生收入，因此报告期内营业收入有大幅增长。 目前在公司收入组成中，游戏收入占比基本达到100%，传统的软件业务已经没有了。单从游戏收入的增速来看，实际达到568%， 2014年时公司还有少量软件业务收入。 新三板证券研究报告 3 图表 4 公司主要收入来源 数据来源：choice 金融数据 从成本方面看，随着公司上线游戏数量的增加，公司综合毛利率得到明显提升，目前毛利率在94.1%左右，在游戏行业中属于较高水平。 三大费用方面，公司近几年管理费用和销售费用有一定幅度的上升，特别是销售费用方面，报告期内公司扩大了发行和运营团队，相关的市场、商务和运营人员都有所增加；目前游戏市场竞争逐渐加剧，产品的推广和运营方面的成本也随之增加，且公司 2015 年推广的游戏产品数量也是 2014 年的 6 倍。不过从费用占收入比例来看，由于收入规模的高速增长，费用占比呈现了持续下降的趋势，目前销售费用占比达到50%左右，符合游戏行业高推广成本的特点。 图表 5公司2013-2016年业务毛利率水平及三大费用占比 数据来源：choice 金融数据  “精品游戏+优质渠道+热门 IP”的模式保证快速增长 凭借自身强大的游戏开发实力，公司近两年在热门IP转化为精品游戏的方式上获得了巨大的成功。 2015年上线的游戏中，罪恶之城游戏拥有《罪恶之城》小说的版权。小说的作者烟雨江南，属于国内一线作者，小说在百度小说排名12名。通过这个热门IP，在国内吸引一大批小说的读者成为游