公司信息更新报告：Q4正常经营利润超预期，延续业绩好转趋势

医药生物/医疗服务 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 6 美年健康（002044.SZ） 2021年01月30日 投资评级：买入（维持） 日期 2021/1/29 当前股价(元) 14.19 一年最高最低(元) 18.90/10.57 总市值(亿元) 555.43 流通市值(亿元) 543.53 总股本(亿股) 39.14 流通股本(亿股) 38.30 近3个月换手率(%) 109.08 股价走势图 数据来源：贝格数据 《公司信息更新报告-合理价格收购马鞍山美年，并购基金培育门店战略实施顺利》-2021.1.3 《公司信息更新报告-全年预告扭亏为盈，Q3业绩加速好转》-2020.10.31 《公司信息更新报告-业绩见底，Q2逐月好转，中报呈现基本面积极变化》-2020.8.31 Q4正常经营利润超预期，延续业绩好转趋势 ——公司信息更新报告 杜佐远（分析师） 蔡明子（分析师） duzuoyuan@kysec.cn 证书编号：S0790520050003 caimingzi@kysec.cn 证书编号：S0790520070001 ⚫ 业绩延续前三季度逐季好转趋势 公司公告2020年业绩预告，预计全年取得营业收入75.5-78.5亿元，同比下降7.92%-11.44%，其中第四季度31.31-34.31亿，同比增长39.32%-52.66%；归母净利润5.5-6.5亿，同比增长163.48%-175.02%，其中第四季度10.67-11.67亿，同比增长184.84%-192.79%；扣非净利润亏损4.75-6.09亿，同比增长29.92%-45.34%，其中第四季度亏损0.80亿至盈利0.54亿，同比增长92.78%-104.86%。EPS0.14-0.17元/股。根据公告，上调2020年收入为76亿（前值73.4亿），下调2020年归母净利润，预计公司2020-2022年归母净利润分别为6亿（前值为7亿）、9.51亿元、11.77亿元，EPS分别为0.15/0.24/0.30元，当前股价对应P/E分别为92.6/58.4/47.2倍，维持“买入”评级。 ⚫ Q4收入加速提升，预计正常经营下的净利率14-18% Q4收入31.31-34.31亿，同比增长39.32%-52.66%。老店增速提升较快。2020年的归母净利润中包含了不超过3.5亿商誉减值和不超过1.8亿坏账，3.5亿商誉减值中有3亿来自慈铭体检，主要考虑2020年疫情对各地子公司日常经营产生影响；坏账准备则主要来自于存在回收风险的应收账款；此外公司在2020年12月底转让了美因基因20.0607%的股份，考虑该事项对所得税费用的影响，预计增加净利润约10.4亿元。将上述因素剔除，则2020年全年正常经营下归母净利润约0.4-1.4亿。反推2020Q4正常经营下的归母净利润约5-6亿，对应净利率约为14%-18%。参考爱尔眼科、通策医疗在2020Q2-Q3正常运营、产能饱和度较高的状态下，净利率在22%-30%以上，且美年健康在2018Q4旺季的净利率为17.94%，2020Q4规模效应凸显。 ⚫ 2021年有望回归正常增长，渠道价值凸显 公司继续稳健发展，巩固现有团检市场的优势，同时大力开拓个检市场和优质渠道，加大力度开发央企等大型优质客户的集团订单，进一步完善专业体检和健康管理服务，同时强化产品创新和研发工作，2021年起有望回归正常增长轨道。 ⚫ 风险提示：体检中心扩张过程中的管理风险。 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 8,458 8,525 7,600 10,006 12,014 YOY(%) 35.7 0.8 -10.9 31.7 20.1 归母净利润(百万元) 821 -866 600 951 1,177 YOY(%) 33.7 -205.6 169.3 58.5 23.8 毛利率(%) 47.6 43.8 35.0 45.4 45.4 净利率(%) 9.7 -10.2 7.9 9.5 9.8 ROE(%) 13.3 -8.8 8.0 11.2 12.2 EPS(摊薄/元) 0.21 -0.22 0.15 0.24 0.30 P/E(倍) 67.7 -64.1 92.6 58.4 47.2 P/B(倍) 8.5 7.6 7.0 6.3 5.5 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%2020-022020-062020-10美年健康沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 6 1、 Q4收入加速提升，预计正常经营下的净利率14-18% 分季度看，公司2020年Q1/Q2/Q3/Q4收入分别为5.35亿(-58.15%)、12.79亿(-45.84%)、26.04亿(-1.22%)、31.31-34.31亿(+39.32%/+52.66%)；归母分别为-5.99亿(-405.68%)、-1.84亿(-236.00%)、2.65亿(-29.15%)、10.67-11.67亿(+184.84%/+192.79%)；扣非分别为-5.99亿(-121.33%)、-1.95亿(-245.40%)、2.65亿(-29.75%)、亏损0.8亿-盈利0.54亿(+92.78%/+104.86%)。 （1）Q4收入31.31-34.31亿，同比增长39.32%-52.66%，老店增速提升较快；（2）2020年的归母净利润中包含了不超过3.5亿商誉减值和不超过1.8亿坏账，3.5亿商誉减值中有3亿来自慈铭体检，主要考虑2020年疫情对各地子公司日常经营产生影响；坏账准备则主要来自于存在回收风险的应收账款；此外公司在2020年12月底转让了美因基因20.0607%的股份，考虑该事项对所得税费用的影响，预计增加净利润约10.4亿元。将上述因素剔除，则2020年全年正常经营下归母净利润约0.4-1.4亿。反推2020Q4正常经营下的归母净利润约5-6亿，对应净利率约为14%-18%。参考爱尔眼科、通策医疗在2020Q2-Q3正常运营、产能饱和度较高的状态下，净利率在22%-30%以上，且美年健康在2018Q4旺季的净利率为17.94%，2020Q4规模效应凸显。 进入2020年二季度之后，随着体检中心逐步恢复正常营业及客户到检，公司亏损收窄，Q2、Q3单季度经营现金流净额连续为正。Q3随着体检旺季的到来，公立医院体检中心产能受限，溢出效应明显，以及公司提质增效赢得客户认可，业绩加速回暖，Q3收入基本追平2019年同期，净利率达到10%（2018年Q3净利率11%）。Q4各地体检中心排期高度饱和、体检客单价进入良性提升趋势后，收入、利润同比及环比进一步提速，印证了我们此前的判断。 2、 2021年有望回归正常增长，渠道价值凸显 2020Q4公司已经回归正常增长，展望2021年，公司将继续稳健发展，巩固现有团检市场的优势，同时大力开拓个检市场和优质渠道，加大力度开发央企等大型优质客户的集团订单，进一步完善专业体检和健康管理服务，同时强化产品创新和研发工作，在核酸检测筛查领域取得显著突破，渠道价值显现。2021年起有望回归正常增长轨道： （1）坚持“以客户为中心”，继续苦练内功，调整工作重心，优化KPI考核指标。（2）加大力度开发包括央企、大型国企、集团化企业在内的优质团体客户。（3）通过基于体检系统的医疗信息化和财务系统定制及升级，构建更强大的中台。（4）不断优化服务方式，以满足客户个性化需求。（5）在产品端研发创新，通过大数据和人工智能技术，推出癌症早筛、基因检测、人工智能辅助糖网筛查等前沿疾病筛查项目。（6）从高发重疾和慢病入手，以临床医学金标准、行业指南和专家共识作为理论依据和质量准绳，继续升级美年好医生X系列产品。（7）充分利用场地、牌照、医师、设备等资源，全面落实各地体检中心下午场体检。（8）利用远程阅片、AI辅助等先进技术，保障超声、影像、总检的医疗品质，提高医生效率和医学质量。（9）充分发挥自身医疗资源优势和行业标杆作用，践行企业社会责任。 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 6 3、 盈利预测与投资建议 在提升医质、品牌形象提升、数字化全方位助力等因素下，公司已经进入量、价、质三重提升的拐点期，根据全年业绩预告，上调2020年收入为76亿（前值73.4亿），下调2020年归母净利润，预计公司2020-2022年归母净利润分别为6亿（前值为7亿）、9.51亿元、11.77亿元，EPS分别为0.15/0.24/0.30元，当前股价对应P/E分别为92.6/58.4/47.2倍，维持“买入”评级。 表1：美年健康盈利预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 8,458 8,525 7,600 10,006 12,014 YOY(%) 35.7 0.8 -10.9 31.7 20.1 归母净利润(百万元) 821 -866 600 951 1,177 YOY(%) 33.7 -205.6 169.3 58.5 23.8 毛利率(%) 47.6 43.8 35.0 45.4 45.4 净利率(%) 9.7 -10.2 7.9 9.5 9.8 ROE(%) 13.3 -8.8 8.0 11.2 12.2 EPS(摊薄/元) 0.21 -0.22 0.15 0.24 0.30 P/E(倍) 67.7 -64.1 92.6 58.4 47.2 P/B(倍) 8.5 7.6 7.0 6.3 5.5 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 4、 风险提示 体检中心扩张过程中的管理风险。 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 6 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 5806 8691 6306 7771 8580 营业收入 8458 8525 7600 10006 12014 现金 2494 4760 4452 2939 5180 营业成本 4436 4790 4940 5463 6560 应收票据及应收账款 1969 2295 926 3241 1946 营业税金及附加 12 14 15 18 17 其他应收款 397 385 248 549 448 营业费用 2027 2031 1824 2187 2553 预付账款 202 214 86 294 194 管理费用 578 603 615 800 961 存货 127 130 94 155 157 研发费用 38 47 61 40 48 其他流动资产 617 909 500 593 655 财务费用 246 438 356 146 153 非流动资产 10548 10227 9184 10216 10444 资产减值损失 26 -1047 171 0 0 长期投资 60 162 1293 1065 1040 其他收益 6 12 6 7 8 固定资产 2562 2608 2079 2521 2773 公允价值变动收益 0 -48 0 0 0 无形资产 165 164 179 203 228 投资净收益 195 136 1100 156 141 其他非流动资产 7760 7293 5633 6427 6403 资产处置收益 -2 -6 0 0 0 资产总计 16355 18919 15491 17988 19024 营业利润 1297 -449 724 1514 1872 流动负债 6654 7983 4854 6551 6711 营业外收入 5 10 6 7 8