投资策略报告：A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动
[Table_Message] 2021-01-17 投资策略报告 A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动 核心结论：A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动。美国新一轮1.9万亿美元财政刺激，利于外围流动性保持宽松，弱美元和海外风险缓和背景下利于外资持续流入A股，为市场提供支撑。受益年初信贷发放前置和政府债提前发行等流动性缺口影响，预计近期宏观流动性政策仍将保持相对宽松，短期“紧信用、宽货币”格局确立。当下偏股型公募基金发行放量，存量基金仓位处于2020年低水位，公募加仓仍有空间，后续春节躁动仍可为。目前国内经济仍在复苏中，结构上呈现制造业（出口）加速改善、服务型消费有待修复的特点，“内循环”顺周期仍有空间。近期市场呈现交易年报、交易拜登、回归低估值蓝筹特点，在连续10日万亿成交额过后，短期市场情绪或有所回落。 社融持续回落，信用收缩压力增大。12月社融回落仍主要受资管新规即将到期非标收缩，以及前期信用风险事件影响导致信用收缩。此外，社融保持高位增长仍受益于政府部门加杠杆；企业融资整体需求保持平稳，但结合M1和M2来看，显示12月非标和企业债的收缩，进一步引发了企业流动性紧张。居民部门需求继续释放, 前期疫情对居民需求的压制仍在持续释放中。12月居民贷款新增5635亿元，同比少增824亿元。其中，居民长期贷款少增或与近期银行批贷控额有关。未来社融驱动力将更多有赖企业，但“紧信用”中期趋势难以避免。 MLF缩量续作，节前货币保持宽松。1月15日央行开展5000亿元MLF，缩量续作，其主要原因在于随着2020年银行压降结构性存款任务告一段落，市场中长期流动性紧张状况出现明显缓解。2021年全面降准的可能性较小。考虑到银行间市场将面临季度缴税和春节取现的扰动因素，需要补充或者释放基础货币进行平滑对冲，央行更倾向于采用逆回购+MLF+定向降准（或CRA）等创新型货币工具的政策组合。 出口回落不改稳中向好，工业品出口持续扩张。12月我国出口同比增长18.10%，较11月回落3个百分点。结构上，灯具、玩具、家具等劳动密集型产业12月出口单月环比回落，显示疫情造成的消费品供需缺口有所收敛；资本密集型产业出口维持扩张态势，12月高新技术产品和集成电路产品出口单月同比分别为18.61%、39.39%，保持修复增长。从地区来看，我国对美国、欧盟出口增速出现下滑，或与节日旺季后消费品供需缺口有所收敛有关；而对东盟和日韩的出口表现改善，受益于疫情后复产，中日韩和东盟在机电产业链具有紧密联系。 美国财政刺激超预期，支撑外资持续流入。美国总统拜登公布了价值1.9万亿美元的新冠纾困刺激计划，相较于2020年3月3万亿纾困计划及12月9000亿纾困计划内容方面进行了增强，远超市场预期。美国财政刺激超预期推进，一方面将利于美国自身经济的修复进程，为全球贸易共振创造需求，利于我国出口；另一方面“财政货币化”也势必导致美债收益率走高、美元走弱，从而更利于全球资金流向大宗商品、新兴股票市场等风险类资产。 配置建议：围绕经济复苏（补库存、可选消费）+“双循环”，春季躁动两手抓。1）受益经济复苏且低估值的品种：银行、保险；2）受益出口驱动且补库存的中游制造：化工、有色、机械；3）“科技内循环”调整后再出发：光伏、新能源汽车、军工、云计算；4）“消[Table_AllIndex] 证券分析师：周雨 电话：010-88321580 E-MAIL： zhouyu@tpyzq.com 执业资格证书编码： S1190511030002 证券分析师：金达莱 电话：010-88695265 E-MAIL： jindl@tpyzq.com 执业资格证书编码： S1190518060001 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 《增量资金有空间，春季躁动仍可为》——2021/01/10 《春 季 躁 动 渐 近 ， 保 持 布 局 思 维》——2021/01/03 《1月 稳 扎 稳 打 ， 布 局 春 季 躁 动》——2020/12/27 《春季躁动不缺席，顺周期仍可为》——2020/12/20 《估值切换可期，顺周期+双循环两手准备》——2020/12/6 《 顺 周 期 可 持 续 、12月 行 情 依 旧 》——2020/11/29 《均衡配置，聚焦顺周期轮动》——2020/11/22 《2021年年度策略：均衡配置，拾级而上》——2020/11/12 《外围风险缓和，情绪修复带动反弹》——2020/11/8 《静待曙光，11月不悲观》——2020/11/1 《以逸待劳，震荡下沿不悲观》——2020/10/25 《阶段性反弹，行稳方能致远》——2020/10/18 《节后反弹，阶段性修复》——2020/10/11 《“节前效应”短期扰动，中期布局时机将现》——2020/9/27 风险提示：货币收紧；中美关系超预期恶化 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 策略研究报告 投资策略报告 P2 A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动 目 录 费内循环”：可选消费中的汽车、消费电子、家电家居、旅游酒店、影视影院。 投资策略报告 P3 A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动 核心结论: A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动 ................................ 5 1、社融持续回落，信用收缩压力增大 ........................................ 5 2、MLF缩量续作，节前货币保持宽松 ........................................ 7 3、出口回落不改稳中向好，工业品出口持续扩张 .............................. 8 4、美国财政刺激超预期，支撑外资持续流入 .................................. 9 5、A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动 ..................................... 10 投资策略报告 P4 A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动 图表目录 图表1：12月非标和企业债券明显收缩 ....................................... 6 图表2：12月企业中长期贷款保持多增 ....................................... 6 图表3：12月MI和M2均有不同程度回落 ..................................... 6 图表4：此前MLF连续5个月超额续作 ....................................... 7 图表5：目前股份制银行同业存单发行利率低于MLF利率 ........................ 7 图表6：1月15日RD007利率2.01%低于7天逆回购利率的2.2% ................. 8 图表7：12月出口边际回落 ................................................. 9 图表8：12月消费品出口有所下滑，工业中间品持续扩张 ....................... 9 图表9：12月我国对日韩和东盟的出口边际回升 ............................... 9 图表10：1.9万亿美国拯救计划与12月纾困计划对比 ......................... 10 图表11：11月至今北上资金累计流入A股1522.55亿元 ....................... 10 图表12：普通股票型公募基金仓位仍在低位（截止2021/1/14） ................ 11 图表13：各重要市场指数中仅有上证50指数估值提升（截止2021/1/15） ........ 11 图表14：2021年以来涨幅居前板块多来自顺周期板块（截止2021/1/15） ........ 11 投资策略报告 P5 A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动 核心结论: A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动 美国新一轮1.9万亿美元财政刺激，利于外围流动性保持宽松，弱美元和海外风险缓和背景下利于外资持续流入A股，为市场提供支撑。受益年初信贷发放前置和政府债提前发行等流动性缺口影响，预计近期宏观流动性政策仍将保持相对宽松，短期“紧信用、宽货币”格局确立。当下偏股型公募基金发行放量，存量基金仓位处于2020年低水位，公募加仓仍有空间，后续春节躁动仍可为。目前国内经济仍在复苏中，结构上呈现制造业（出口）加速改善、服务型消费有待修复的特点，“内循环”顺周期仍有空间。近期市场呈现交易年报、交易拜登、回归低估值蓝筹特点，在连续10日万亿成交额过后，短期市场情绪或有所回落。 配置建议：围绕经济复苏（补库存、可选消费）+“双循环”，春季躁动两手抓。1）受益经济复苏且低估值的品种：银行、保险；2）受益出口驱动且补库存的中游制造：化工、有色、机械；3）“科技内循环”调整后再出发：光伏、新能源汽车、军工、云计算；4）“消费内循环”：可选消费中的汽车、消费电子、家电家居、旅游酒店、影视影院。 1、社融持续回落，信用收缩压力增大 12月社融1.72万亿，存量同比增长13.3%，较11月回落0.3个百分点。社融同比回落仍主要受到资管新规即将到期非标收缩，以及前期信用风险事件影响导致信用收缩，具体表现为12月新增信托贷款、新增未贴现银行承兑汇票分别同比多减3509.22亿元和3167.40亿元，叠加新增委托贷款同比少减756.55亿元，非标合计同比下降5920.08亿元；企业债券融资同比少增2183.49亿。社融保持高位增长仍受益于政府部门加杠杆，政府债券融资7156亿元，同比多增3417.83亿元；企业融资整体需求保持平稳，12月企业新增中长期贷款达5500亿元，持续好于去年同期，同比多增1522亿元，但结合M1和M2来看，12月M1和M2分别下滑至8.6%和10.1%，显示12月非标和企业债的收缩，进一步引发了企业流动性紧张。另外，企业股票融资同比持续改善，同比多增692.84亿元，与近期资本市场改革推进和市场热度提升相关。 居民部门需求继续释放, 前期疫情对居民需求的压制仍在持续释放中。结合CPI来看，12月核心CPI同比0.4%，较前期回落0.1个百分点，显示下游需求修复虽有所修复但偏缓。12月居民贷款新增5635亿元，同比少增824亿元。居民短期贷款、中长期贷款分别为1142亿元、4392亿元，均有不同程度少增。其中，长期贷款少增或与近期银 投资策略报告 P6 A股资金面充裕，坚守阵线以待轮动 行批贷控额有关，近期大中城市商品房成交面积仍然维持温增长，按揭贷款需求并未明显收缩。 整体来看，12月金融数据虽持续回落，但仍保持高位，延续前期政府部门加杠杆的趋势，但非标和债券融资带来信用收缩，加剧了企业流动性的压力，居民需求的修复也相对缓慢。考虑到目前2021年1月公司债发行规模已较12月出现边际好转，企业债券融资压力或能在未来有所好转，未来社融的驱动力将更多有赖企业，但“紧信用”的中期趋势难以避免。虽然自二季度以来，我国经济得以持续回暖，但下游需求偏弱、就业等压力仍需要货币政策的支持，目前不具备收紧的条件，2021年委托贷款到期的冲击也相对有限，预计2021年社融增速有望呈现先下后稳的格局。 图表1：12月非标和企业债券明显收缩 图表2：12月企业中长期贷款保持多增 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 图表3：12月MI和M2均有不同程度回落 资料来源：Wind，太平洋证券整理 6.07.08.09.010.011.012.005101520252017-012017-032017-052017-0720
