证券行业2021年度投资策略：转型与分化是主题，个股Alpha可期

香港股市 | 证券行业 | 2021年1月5日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 28 证券行业 2021 年度投资策略 转型与分化是主题，个股Alpha可期 新年资本市场改革六大任务稳步推进，多维度利好券商基本面 新年中国证监会继续坚定推进资本市场改革，并明晰提出六大任务，其中重点强调促进居民储蓄向投资转化及全面推行注册制和退市机制改革，这是继2020年初发布新的证券法、落实了创业板注册制及深化新三板改革等一系列措施之后的进一步深化；港股方面，中概股回归及港交所上市制度的系列改革，将助力中资券商进入新一轮发展周期。推进资本市场高水平开放和科创板扩容均助力券商金融资产规模的提升。据中国证券业协会统计，截至2020年Q3，135家证券公司净利润约1,327亿元，这已创下历史以来第二高好成绩。看好板块本身利好政策释放预期，监管持续支持头部券商、政策鼓励市场化并购，龙头券商未来资金利用率有望进一步提升进而提升 ROE。我们建议关注具备Alpha属性个股。 轻资产业务向头部券商集中 经纪业务向财富管理业务转型已初见成效，2020年前三季各上市券商经纪业务收入占比都呈现出了不同幅度的增长，行业平均同比强劲增49%，银河证券(6881 HK)、国泰君安(2611 HK)、中信建投(6066 HK)和华泰证券(6886 HK)等共七家大券商首批获得基金投资顾问试点资格，经纪业务逐渐向财富管理业务转型，前十大券商经纪业务收入占比已达57.9%，财富管理业务明显获益。 受益于科创板注册制的改革及再融资新规的颁布， IPO募资规模及再融资规模都有大幅提升。券商投行业务收入前十位占整个行业的55.5%，尾部券商承销金额占比却不足行业的1%，头部效应明显。注册制下，投行业务将倒逼券商专业能力提升，龙头券商投行的优势逐渐扩大。资管方面券商积极向主动管理转型，收入同比增长11.5%。头部券商转型速度更快、管理能力更强，前三季资管业务收入前十名券商已占比高达77.1%，行业集中度进一步提升。 券商重资产化趋势在继续，杠杆率持续上升 新年券商板块亮点在于自营业务、资本中介业务及扩大FICC投资规模、场外衍生品持续扩张等。2020年大型券商凭借规模优势、平台优势，龙头地位逐渐稳固，前三季投资收入1013.6亿元，同比增长15.4%，营收占比29.6%，重回行业内业务第一；投资业务驱动资产扩表，券商纷纷通过IPO、定增、配股等方式补充资本金，夯实资本实力、提升市场竞争力。预计未来券商行业将在大自营业务的引领下从轻资产模式转型为重资产模式，实现盈利模式的转变。 个股Alpha可期 展望2021年，我们认为在资本市场改革持续深化、全面注册制稳步推进等大趋势下，券商仍将持续受益于政策红利的释放。头部券商的长期竞争力将得到有效提升。目前中资券商收入仍以“经纪+信用+自营”为主，高度与市场行情相关，β属性明显，虽然我们判断 2021年市场活跃度与行情仍有望保持高位，但已经历连续两年快速发展，个股业绩基数已较高，2021 年业绩分化大概率将加剧， Alpha 属性较强的投资 与投行业务会是 2021 年的跑赢行业的关键。当前 A+H 股券商港股平均 PB 水平为 0.74 倍，AH溢价已处于2010年以来历史最高位，安全边际较高，我们关注三条投资主线：1、在监管打造航母级券商政策引导下，行业集中度提升的逻辑不变，头部 券商借助雄厚资本实力和风控能力将更加受益，持续看好龙头券商投资价值，推荐中信证券（6030.HK）和国泰君安证券（2611.HK）、建议关注华泰证券(6886.HK)；2、业务稳定性高，金融产品、投行业务反弹强劲、抗风险能力较强，股息率吸引的中资券商子公司国泰君安国际(1788.HK)。 风险提示：（一）疫情超预期（二）金融市场剧烈波动及环境恶化；（三）金融政策发生超预期变化。 分析师 赵红梅 +852 2359 1855 may.zhao@ztsc.com.hk 香港股市 | 证券行业 | 2020年1月5日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 28 目录 要点 ................................................................................................................................................. 5 一、资本市场改革深化，政策助力券商进入新一轮发展期 .......................................................... 5 二、上市规则改革后香港IPO 标准利于“新经济”上市 .............................................................. 6 三、2020年在港中资券商的变化 ................................................................................................... 7 1．港股市场活跃度提升，互联互通再创新高 ............................................................................... 7 2．港股 IPO 保持高增长，中资美元债波动加剧影响投资收益 ..................................................... 8 3．保证金业务规模总体放缓，信用风险仍需审慎...................................................................... 10 三、14家A+H股券商整体经营情况优于行业 ............................................................................. 11 四、证券行业各分业务回归及2021 年展望 ................................................................................. 12 1．头部券商积极财富管理业务转型 ............................................................................................ 13 2．龙头券商自营业务杠杆会继续提升 ........................................................................................ 16 3．投行业务仍会延续高增态势 .................................................................................................... 17 4. 资管业务继续蓬勃发展 ............................................................................................................ 21 5. 资本中介业务空间广阔 ............................................................................................................ 22 五、投资建议： ............................................................................................................................ 26 六、风险提示 ................................................................................................................................ 26 公司及行业评级定义 ..................................................................................................................... 27 重要声明 ........................................................................................................................................ 28 香港股市 | 证券行业 | 2020年1月5日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 3 / 28 图表目录 图表 1：香港交易所近年来上市制度改革进程 .............................................................................................................................. 6 图表 2：香港市场和股本证券日均交易额 ...................................................................................................................................... 8 图表 3：港股通和泸深股通交易额 ................................................................................................................................................. 8 图表 4：历年港股市场IPO數量和融資規模 .................................................................................................................................. 8 图表 5：港股市场新股融资额增减幅度对比（按行业） ............................................................................................................... 8 图表 6：主要中资券商在港股市场亚洲（除日本）G3高收益债券承销规模 ............................................................................... 9 图表 7：彭博巴克莱中资美元债指数 ............................................................................................................................................. 9 图表 8：海通国际分部收入 ......