Amer集团出售Precor资产，聚焦核心品牌

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2020年12月22日 安踏体育（02020.HK） Amer集团出售Precor资产，聚焦核心品牌 Amer集团拟出售Precor资产。12月22日安踏体育披露合营公司AS Holding子公司Amer Sports Corporation已与Peloton Interactive, Inc订立资产购买协议，拟以4.2亿美元价格出售旗下Precor资产100%权益（包括股权和知识产权），预计2021年第一季度完成交易。我们预计出售事项将给合营集团带来约2000万美元收益（于公告日安踏体育持有AS Holding 52.7%股权份额）。 聚焦资源于核心业务，发展潜力释放。出售Precor改善Amer集团报表业绩并进一步夯实现金基础；长期来看，Precor品牌经营利润率水平低于Amer集团平均水平，出售该品牌有望改善集团盈利质量，更重要的是有利于集团将更多的资源集中到包括始祖鸟、所罗门、Wilson在内的核心品牌的打造上，DTC渠道业务和数字化业务有望进一步发力，长期发展潜力释放。短期Amer集团运营受疫情影响，但DTC渠道及电商渠道业务表现亮眼管理效率有所提升，预计下半年有所盈利。 安踏主品牌DTC转型顺利，长期有望提升运营效率。为提升终端零售效率，主品牌安踏于下半年启动渠道转型战略，回收经销商门店转直营，据跟踪目前已回收1000多家门店，转型计划稳步推进。我们预计2020年DTC业务将会对集团业绩层面带来2亿左右的负面影响。2021年收入贡献将会转正（预计增加20亿元），但受限于短期较低的零售利润率，利润端表现将弱于收入端；长期随着DTC业务整合完成，零售利润率有望提升并高于行业平均水平。 H2流水跟踪：预计安踏/FILA分别 5%-10%/20%+增长。Q3安踏品牌/FILA品牌终端流水同比低单位数/20%-25%增长。Q4流水线下表现平稳，“双十一”集团电商流水增速超过53%，12月以来气温降低，流水表现上行，我们预计H2整体将实现5%-10%增长；其中FILA品牌影响力不断扩大，在店效提升+电商高增长的双重带动下，下半年表现持续向好，预计将实现20%+增长。我们预计全年公司收入将实现个位数增长。 盈利预测与投资建议。安踏集团作为全球运动鞋服龙头之一，坚持“多品牌、全渠道、全覆盖”战略，整合Amer集团加速国际化，主品牌DTC转型拓展增长空间。我们预计公司2020-2022年业绩52.1/73.5/92.1亿元，现价111.9港币，对应21年PE为36倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续的范围及时间超过预期；终端需求下滑；多品牌及海外业务开展不顺；人民币汇率变动带来业绩波动。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 24100 33928 36247 45618 54529 增长率yoy（%） 44.4 40.8 6.8 25.9 19.5 归母净利润（百万元） 4103 5344 5208 7346 9210 增长率yoy（%） 32.9 30.3 -2.5 41.1 25.4 EPS最新摊薄（元/股） 1.52 1.98 1.93 2.72 3.41 净资产收益率（%） 25.6 28.0 22.4 26.8 28.1 P/E（倍） 64.9 49.8 51.1 36.2 28.9 P/B（倍） 16.1 13.3 10.9 9.2 7.7 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 前次评级 买入 最新收盘价 111.90 总市值(百万元) 268,560.00 总股本(百万股) 2,400.00 其中自由流通股(%) 100.00 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 分析师 杨莹 执业证书编号：S0680520070003 邮箱：yangying1@gszq.com 相关研究 1、《安踏体育（02020.HK）：Q3全线环比改善，迪桑特超预期增长》2020-10-15 2、《安踏体育（02020.HK）：FILA/迪桑特表现亮眼，主品牌DTC转型启动》2020-08-26 3、《安踏体育（02020.HK）：Q2流水趋势向上，迪桑特表现亮眼》2020-07-15 2020年12月22日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 19284 23321 14315 19466 17451 营业收入 24100 33928 36247 45618 54529 现金 9284 12603 3597 3487 3193 营业成本 11413 15269 16674 20300 23993 应收票据及应收账款 2505 3896 3353 5591 5100 其他经营费用 2 0 2 2 2 其他应收款 2133 2412 3207 3811 4268 销售费用 6525 9721 9859 12545 14995 预付账款 808 0 1081 630 570 管理费用 1223 1313 1341 1825 2427 存货 2892 4405 2470 5190 3864 财务费用 -175 74 512 777 642 其他流动资产 1662 4 606 757 456 利息收入 225 168 162 71 67 非流动资产 5090 17898 34053 34292 34835 其他非经营性损益 -86 1070 200 0 0 长期投资 507 10551 28951 28951 28951 投资净收益 0 -633 -500 -50 300 固定资产 2536 2148 2175 2199 2123 营业利润 5050 7988 7558 10119 12770 无形资产 685 678 631 587 541 其他收益及亏损 718 21 120 329 327 其他非流动资产 1361 4521 2296 2555 3221 营业外支出 0 0 170 0 0 资产总计 24374 41218 48368 53758 52286 利润总额 5767 8008 7508 10448 13097 流动负债 7548 12412 20214 24444 20661 所得税 1533 2384 2027 2716 3405 短期借款 1244 1359 13644 10554 13180 净利润 4234 5624 5481 7731 9692 应付票据及应付账款 2262 8783 0 7123 1296 少数股东损益 131 280 273 385 482 其他流动负债 4043 2269 6570 6768 6185 归属母公司净利润 4103 5344 5208 7346 9210 非流动负债 306 7746 3696 430 -2806 EBITDA 5934 9551 8273 11502 14037 长期借款 70 6644 3315 -14 -3343 EPS（元） 1.52 1.98 1.93 2.72 3.41 其他非流动负债 236 1102 381 443 536 负债合计 7854 20157 23909 24874 17854 少数股东权益 259 261 261 261 261 股本 3847 3849 3849 3849 3849 资本公积 11671 14993 18118 22159 27224 主要财务比率 留存收益 15777 20082 23207 27247 32313 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 743 979 1252 1637 2119 成长能力 负债和股东权益 24374 41218 48368 53758 52286 营业收入(%) 44.4 40.8 6.8 25.9 19.5 营业利润(%) 31.1 58.2 -5.4 33.9 26.2 归属于母公司净利润(%) 32.9 30.3 -2.5 41.1 25.4 获利能力 毛利率(%) 52.6 55.0 54.0 55.5 56.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 17.0 15.8 14.4 16.1 16.9 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 25.6 28.0 22.4 26.8 28.1 经营活动现金流 342 1469 252 276 298 ROIC(%) 23.7 19.0 13.2 19.7 21.9 净利润 -175 74 512 777 642 偿债能力 折旧摊销 0 0 500 50 -300 资产负债率(%) 32.2 48.9 49.4 46.3 34.1 财务费用 -444 -42 -7302 1805 -4562 净负债比率(%) -8.7 37.6 83.0 74.0 42.6 投资损失 614 640 127 -54 -73 流动比率 2.6 1.9 0.7 0.8 0.8 营运资金变动 -1201 -13065 -17205 -482 -431 速动比率 2.2 1.5 0.6 0.6 0.7 其他经营现金流 -808 -1087 -702 83 215 营运能力 投资活动现金流 1302 -10844 -18652 -276 -298 总资产周转率 1.1 1.0 0.8 0.9 1.0 资本支出 -1695 -1134 2148 -289 -348 应收账款周转率 10.5 10.6 10.0 10.2 10.2 长期投资 -1136 4670 8630 -10213 -5560 应付账款周转率 6.2 2.8 5.9 5.7 5.7 其他投资现金流 0 0 11263 -3613 1858 每股指标（元） 筹资活动现金流 1361 9031 -3329 -3329 -3329 每股收益(最新摊薄) 1.53 1.99 1.94 2.74 3.43 短期借款 0 0 11263 -3613 1858 每股经营现金流(最新摊薄) 1.65 2.79 -0.16 3.94 2.12 长期借款 1361 9031 -3329 -3329 -3329 每股净资产(最新摊薄) 6.15 7.48 9.11 10.76 12.82 股本增加 4 17 0 0 0 估值比率 支付股利 -2425 -1514 -2083 -3306 -4144 P/E 64.9 49.8 51.1 36.2 28.9 其他筹资现金流 -77 -2865 2778 34 55 P/B 16.1 13.3 10.9 9.2 7.7 现金净增加额 2102 -910 -9006 -109 -294 EV/EBITDA 43.7 27.7 34.4 24.3 19.9 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2020年12月22日