股指衍生品周报（期权）：市场整体偏多为主，波动率期限结构参与

1001101201301401501601701801902001031051071091111131151172020-02-242020-03-092020-03-232020-04-072020-04-212020-05-082020-05-222020-06-052020-06-192020-07-072020-07-212020-08-042020-08-182020-09-012020-09-152020-09-292020-10-212020-11-042020-11-182020-12-022020-12-16中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2020-12-20 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 股指衍生品团队 研究员： 张革 021-60812988 从业资格号F3004355 投资咨询号Z0010982 肖璋瑜 0755-82723054 从业资格号 F3034888 投资咨询号 Z0014561 姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 联系人： 年亚颂 nianyasong@citicsf.com 从业资格号 F3075652 中信期货研究|股指衍生品周报（期权） 市场整体偏多为主，波动率期限结构参与 摘要： ➢ 策略推荐：市场整体偏多为主，波动率期限结构参与 股指方面，政策回归中性，存量下寻找Alpha。上周在全球经济复苏影响下，周期板块上涨带动指数全面上行。但刚刚召开的中央经济工作会议确定了未来货币政策常态化，信贷收紧环境下建议根据政策导向寻找有alpha的行业。 期权策略方面，趋势策略整体偏多为主，建议通过牛市价差组合或实值认购期权跟随市场整体向上的情绪，更多偏向300指数为主，周中以成交额PCR/成交量PCR的阶段性底部拐点作为参考，适当减仓或进行相应风控。波动率方面交易机会较少，建议波动率交易者多看少做为主，或者以比例卖出跨式组合，暴露部分正的Delta头寸。同时从目前波动率的期限机构看，呈现明显的上翘结构，在本轮稳定预期结束，市场开始出现趋势选择后，近远月的隐波差大概率会快速回复，可适当构建多近月波动率，空远月波动率的期限结构策略。 风险因子：1）风格转换过快；2）中美关系 ➢ 策略回顾：周度策略与日度策略表现均较好 我们在上周的策略报告中推荐了短期谨慎情绪渐浓，更多关注日内交易机会。从上周市场整体呈现持续走高的态势，Gamma交易部位收益可观，周度策略表现较好，平均收益率为10.42%。每日观点策略在周二时变为偏多交易为主，整体表现相对周度策略更好，平均收益率为12.82%。 从上周的整体情况来看，上周市场整体表现持续偏强的走势，波动率维持低位震荡，牛市价差组合表现较好，熊市价差组合表现较差，波动率交易相对偏稳，在波动率整体震荡的背景下，空波动率收取部分时间价值。保护型期权组合表现较价差，备兑开仓组合在市场整体震荡上行的背景下有明显的收益增强。 市场短期偏强情绪延续，多空分歧明显回落。整体交易偏多为主，建议通过牛市价差组合或实值认购期权跟随市场整体向上的情绪，同时关注波动率期限结构的套利机会。 报告要点 中信期货股指衍生品周报（期权） 2 / 11 一、 策略回顾与推荐：市场整体偏多为主，波动率期限结构参与 ➢ 上周策略跟踪：短期谨慎情绪渐浓，更多关注日内交易机会 我们在上周的策略报告中推荐了短期谨慎情绪渐浓，更多关注日内交易机会。从上周市场的整体情况看，市场整体呈现持续走高的态势，Gamma交易部位收益可观，周度策略表现较好，平均收益率为10.42%。 同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。从上周的市场表现来看，每日观点策略在周二时变为偏多交易为主，整体表现相对周度策略更好，平均收益率为12.82%。具体的期权日度观点，可以查阅每日的金融日报。 图表1：期权日度观点汇总 时间 期权日度观点 12月14日 更多关注日内Gamma交易机会 12月15日 偏多策略重构，谨慎者Gamma交易为主 12月16日 市场短期情绪偏稳为主 12月17日 市场稳定预期较强，期权交易偏多为主 12月18日 隐波小幅上涨，期权交易偏多为主 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表2：周度策略表现（Gamma交易为主） 图表3：期权日观点策略跟踪 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 ➢ 股指观点：政策回归中性，存量下寻找Alpha 近期在全球经济复苏及美元进入弱周期影响下，大宗商品延续涨势，带动了周期板块上涨，上周指数全面上行。上周股指期货贴水继续收窄，IH转向升水，0.50.60.70.80.911.11.21.31.42020-12-1409:302020-12-1509:302020-12-1609:302020-12-1709:302020-12-1809:30上证50ETF期权沪市300ETF期权深市300ETF期权中金所300指数期权0.60.70.80.911.11.21.31.41.52020-12-1409:302020-12-1509:302020-12-1609:302020-12-1709:302020-12-1809:30上证50ETF期权沪市300ETF期权深市300ETF期权中金所300指数期权 中信期货股指衍生品周报（期权） 3 / 11 反映出市场情绪偏暖，全球基本面向好及市场情绪偏暖对价格形成支撑。但另一方面，上周五召开完的中央经济工作会议再次定调了明年政策常态化，信用收紧环境下指数面临降估值压力，信贷大概率流入有Alpha的行业。建议关注政策导向的强势出口链和国产替代题材，春节前还建议关注春运相关的航空航天等行业。 ➢ 期权：市场整体偏多为主，波动率期限结构参与 结合目前我们对于股指的观点：政策回归中性，存量下寻找Alpha。同时从期权市场情绪指标看，目前期权市场短期偏强情绪延续，同时从市场多空分歧度看，期权市场集中成交价差值率持续回落至今年以来的中位数以下水平，多空分歧度明显回落，整体交易重心仍偏上。因此趋势交易方面，建议通过牛市价差组合或实值认购期权跟随市场整体向上的情绪，更多偏向300指数为主，周中以成交额PCR/成交量PCR的阶段性底部拐点作为参考，适当减仓或进行相应风控。 波动率方面，上周，期权市场隐含波动率整体呈现低位震荡的态势，在市场整体略偏强的走势下，期权市场投资者偏稳的预期更加浓厚，同时各期权隐波已经回落至17%以下，接近标的30日历史波动率。从目前的情况看，各期权隐含波动率回复至相对偏低的水平，在市场整体偏稳预期持续偏强的带动下，期权隐波料将维持震荡，除非后期市场迎来短期大涨，或高位快落打击市场赌涨信心，否则期权波动率交易机会相对较少。同时我们构建的卖出波动率风险温度计指数整体显示当前卖出波动率的风险较大，建议波动率交易者多看少做为主，或者以比例卖出跨式组合，暴露部分正的Delta头寸，后期即使市场大涨带动波动率走高，也不会有太多风险。同时从目前波动率的期限机构看，呈现明显的上翘结构，在本轮稳定预期结束，市场开始出现趋势选择后，近远月的隐波差大概率会快速回复，可适当构建多近月波动率，空远月波动率的期限结构策略。 同时从近期的市场表现看，期权标的日内受市场情绪影响，出现较大振幅的情形逐渐变多，在此市场结构下，对于日内趋势转向拿捏较准的投资者可以期权买权进行趋势波段交易，对于趋势波动信心较差的交易者，可以更多的以Gamma Scalping参与标的的日内震荡，赚取Gamma部位的收益。 风险因子：1）风格转换过快；2）中美关系 中信期货股指衍生品周报（期权） 4 / 11 二、主要策略跟踪：牛市价差与备兑开仓组合表现较好 我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整，策略持续持有至周五收盘。 从上周的整体情况来看，上周市场整体表现持续偏强的走势，波动率维持低位震荡，牛市价差组合表现较好，熊市价差组合表现较差，波动率交易相对偏稳，在波动率整体震荡的背景下，空波动率收取部分时间价值。保护型期权组合表现较价差，备兑开仓组合在市场整体震荡上行的背景下有明显的收益增强。 图表4：上证50ETF期权策略表现 图表5：沪市300ETF期权策略表现 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表6：深市300ETF期权策略表现 图表7：中金300指数期权策略表现 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 0.40.60.811.21.41.61.82020-12-1409:302020-12-1509:302020-12-1609:302020-12-1709:302020-12-1809:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差0.50.70.91.11.31.51.71.92020-12-1409:302020-12-1509:302020-12-1609:302020-12-1709:302020-12-1809:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差0.50.70.91.11.31.51.71.92020-12-1409:302020-12-1509:302020-12-1609:302020-12-1709:302020-12-1809:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差0.70.750.80.850.90.9511.051.11.152020-12-1409:302020-12-1509:302020-12-1609:302020-12-1709:302020-12-1809:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差 中信期货股指衍生品周报（期权） 5 / 11 图表8：保护型期权对冲组合表现（Delta中性） 图表9：备兑期权组合表现 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 三、流动性分析：市场整体成交规模维持稳定 上周四种期权品种日均成交额32.16亿元，上证50ETF期权、沪市300ETF期权、深市300ETF期权及中金所300指数期权日均成交额分别占比34.67%，41.30%，6.15%及17.89%，不同期权品种成交分布相对较稳定。 图表10：股票股指期权市场流动性（12月14日-12月18日） 期权 日均成交量（万张） 日均持仓量（万张） 日均成交额（亿元） 上证50ETF期权 220.89 320.05 11.15 沪市300ETF期权 168.29 205.00 13.28 深市300ETF期权 32.17 48.59 1.98 中金所300指数期权 9.68 14.93 5.75 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表