国金：会议纪要-莫负春季好时光，减税降费与流动性双驱动20200301

主讲人：李立峰、罗露、樊志远、郑弼禹、姚遥、王班、赵玥炜、刘蒙、王明辉、翟炜李立峰：lilifeng@gjzq.com.cn罗露：luolu@gjzq.com.cn樊志远：fanzhiyuan@gjzq.com.cn郑弼禹：zhengbiyu@gjzq.com.cn姚遥：yaoy@gjzq.com.cn王班：wang_ban@gjzq.com.cn赵玥炜：zhaoyuewei@gjzq.com.cn刘蒙：liumeng@gjzq.com.cn王明辉：wangmh@gjzq.com.cn策略|李立峰：莫负春季好时光，减税降费与流动性双驱动一、出于疫情对全球经济影响的担忧程度上升，刚刚过去的2月欧美股市均出现了不同程度的调整，2月份纳指、道琼斯指、德国DAX指数跌幅分别-6.38%、-10.07%、-8.41%。但与此伴随的是全球货币再宽松的窗口打开。根据CME期货市场利率显示的，美联储3月FOMC会议选择降50个bp的概率接近100%，有助于缓解全球经济下行的压力。二、国内疫情已得到有效控制，国内复工生产缓慢推进，诸宏观调控部委透露3月逆周期政策陆续出台可期。针对疫情，2月份我国已出台的减税降费、金融服务、租金减免、稳岗就业补助，特别是支持中小微企业渡难关等一系列政策措施逐步落实，将有效纾解疫情给企业生产经营带来的困难，加快企业复工复产步伐。3月份“进一步减税降费，推动市场利率继续下行、积极拓展资本市场中长期资金来源”等新政策值得期待。三、2月北上资金净流入115.8亿，年初至今累计净流入约500亿元，考虑到3月份富时罗素等事件，我们预计3月份北上资金延续净流入。富时罗素发布季节调整结果，如期将A股纳入比例由15%提升至25%，于3月20日收盘后正式生效，预计此次富时罗素提升A股纳入因子，将带来被动增量资金约280亿人民币。四、莫负3月“春季好时光”。以史为鉴，历年3月份A股具有较为典型的“春季行情”的特征，当然，有可能与“两会”维稳有一定的关系。我们梳理了2009-2019年这11年中的三月A股市场走势，其中3月呈现普涨行情的年份次数为5次，结构性行情的年份次数为5次，11个年份中3月A股行情仅有一次下跌（2012年）。从市场风格上看，历史上3月份A股以TMT科技成长市场风格为主，或与历年3月流动性充裕以及工业企业生产淡季有关。五、“不走高耗能、饮鸩止渴的老路”仍是当前政府坚持的宏观主基调。我们预计2020年政府或适当提高财政赤字率，提高地方政府发债规模，积极的财政政策将投向更加有效的，符合经济转型的方向，正如政治局会议中提到的“5G、工业互联网”等信息消费领域。六、投资建议：珍惜震荡带来再次布局的机会。当前A股市场所处的宏观环境与2019年一季度所处的宏观环境相似。如：稳增长的逆周期政策频频出台，公开市场利率下调以及定向降准等货币政策后市可期；再则，科技板块红利进一 步释放，与此同时，对于A股业绩来讲，当前A股以及2019年一季度A股，均处于季报业绩真空期，短期内业绩没法证伪。由此，我们预计当前A股有望演绎2019年Q1行情。从A股运行节奏上看，由于当前所处的指数估值高于2019年同期水平，市场波动或加大，但指数震荡向上的趋势仍将延续。A股风格及行业配置方面，“新基建”将优于“老基建”，科技创新仍是当前配置的主线，我们建议投资者3月份A股可重点配置“5G及5G应用端（云计算、云服务、游戏、安全可控）、光伏、电网”等。风险提示：海外黑天鹅事件（政治风险、主权评级下调、中美贸易等）、政策监管（金融去杠杆等）。通信|罗露—中兴通讯、光迅科技中兴通讯推荐逻辑疫情影响公司营收节奏不影响总量，全年5G投资存在较大超预期可能。我们认为此次COVID-2019疫情下通信产业链的复苏会好于SARS时期，二季度生产经营活动将全面恢复正常。公司全年业绩会呈现明显前低后高走势，但预期全年总量不受影响。5G作为科技基建最核心方向，预期疫情后将持续出台举措推动5G使能经济发展和提升民生福利。全年5G投资存在较大超预期可能，预计20年三大运营商资本开支强度将比19年提升5pp左右。有望成为全球设备商市场份额再平衡最大受益者。1、看行业，从9-1模式到1-9模式,5G投资周期属性减弱。第一波运营商投资之后，重点大颗粒行业如电力、制造、汽车、医疗等在5G设备上的支出将成为公司收入增长的新来源。2、看客户，全球5G看中国，中国5G全球市场份额将从19年25%上升至20年60%左右。2020年中国无线和传输市场双双迎来规模建网，同时三大运营商5G组网从NSA向SA方式转变，有利于公司获取更多市场份额。3、看竞争，通信设备商东升西落大趋势不变，公司5G时代竞争力显著提升。无论华为禁运解除与否，中兴全球市场份额向上趋势不会改变，3年内全球无线市场份额有望达到15%。4、看自己，禁运不利影响消除，核心竞争优势巩固。近期公司连续在运营商集采中大份额中标，无线和传输国内市场份额稳中有升，长期政企业务有望成为运营商管业务外第二条S曲线。进入新成长周期，迎来业绩、估值戴维斯双击。通过回顾2G至4G时期海内外设备商的股价表现，我们得出结论：设备商估值体现为周期下的成长，龙头享有估值溢价。我们预测20-21年，公司消费者业务营收略有下滑后将保持平稳，政企业务营收将加速增长；运营商业务预计保持26%复合增长，21年运营商收入有望突破1000亿。投资建议：预计公司19-21年整体营收分别为885/1090/1277亿元，归母净利润分别为53/71/110亿元，对应EPS1.25/1.54/2.39元。看好公司成为5G时代设备商市场再平衡的最大受益者，给予21年30倍PE估值，对应目标价72元，目标市值3311亿，重申“买入”评级。风险提示：疫情发展存在不确定性，对公司20年经营业绩可能会造成显著的季节性波动；公司国内运营商集采招投标份额不达预期，海外市场拓展不达预期；5G投资不及预期，运营商资本支出不达预期。 光迅科技推荐逻辑光电子器件国家队，产品线覆盖全面。公司作为光电子器件国家队，是国内稀缺具有完善光芯片设计和制造能力的厂商。公司拥有业界先进的端到端产品线和整体解决方案，具备从光电器件芯片到器件、模块、子系统全系列产品的研发和垂直整合能力，是中国唯一一家有能力对光电器件进行系统性、战略性研究开发的高新技术企业。根据Ovum数据，2018年公司在全球光器件市场份额约7.3%，行业排名第四。其中电信市场排名第三(7.2%),接入市场排名第一（14.3%），数据市场排名第六（4.7%）。行业竞争加剧与产业升级双重挑战下，公司积极研发备战加速新产品落地。公司面向5G、数据中心等应用的25G系列芯片取得阶段性进展；面向5G前传、中回传等场景应用的光收发模块实现型号全覆盖；面向数据中心的400G高速光收发模块完成样机开发；完成400G多模COB平台工艺能力建设，具备小批量交付能力，完成单模8通道的COB工艺平台搭建。受益5G基站、传输双双规模建网及云厂商资本开支回暖，公司有望迎来新一轮业绩高增长期。2020-2022年5G进入规模商用部署，预计中国20年5G建站总数60万以上，全年5G投资存在较大超预期可能。同时传输“补课”，预计2020年传输网的投资在整体资本开支的占比将上升至35%，公司电信业务营收有望实现三年30%复合增长。数通领域，北美五巨头和国内BAT云计算巨头去库存结束，资本开支回暖明显，2020有望迎来云计算大年。公司2019年完成数通项目非公开发行再融资，计划对100G光模块进行扩产，目标产能80.89万只，数通业务有望在20年后迎来新一轮高增长期。投资建议：预计19-21年实现净利润3.55/5.38/7.16亿元，EPS0.53/0.80/1.06元，维持“买入”评级。风险提示：5G芯片量产不达预期；5G建设不及预期；运营商及云厂商资本开支不及预期；中美贸易摩擦加剧。电子|樊志远—歌尔股份歌尔股份推荐逻辑1、可穿戴（TWS）确定性强，助推公司2020年业绩快速增长：我们预测2020年公司在苹果Airpods及安卓阵营TWS耳机上出货量将大幅增长，尤其是Airpods，2020年有望大幅增长，并在下半年有望布局AirpodsPro产线。随着良率的大幅提升及越南产能的逐步释放，公司低成本优势将进一步显现，毛利率有望进一步提升。除了TWS外，智能手表也将步入快速发展期，未来两年可穿戴的放量将是公司整体业绩的核心驱动力。2、声学精密零组件业务2020年恢复增长：2020年，5G智能手机放量在即，全球智能手机出货量将恢复增长，同时安卓智能手机跟随苹果升级声学性能（防水防尘、立体声），安卓声学零部件ASP仍有提升空间。此外，声学零部件产品下游应用拓展，未来三年MEMS麦克风的需求量增速维持在10%以上，2020-2021年公司精密零组件业务有望实现小幅成长。3、看好VR/AR为公司长期业绩续力：VR/AR作为后智能手机时代最具革命性 的产品，将在5G时代迎来新的发展机遇，预计明后年将会有多款VR产品发布。公司自2016年以来是Sony和OculusVR眼镜的独家代工厂，长期深耕上游VR零组件产品，同时2018年公司与在AR光波导镜片领域位于全球第一梯队的WaveOptics签订了独家生产合作伙伴协议，帮助公司奠定在AR眼镜代工领域的龙头地位。2019年成为华为VRGlass独家供货商，并提供光学系统，看好VR/AR眼镜成为公司长期发展的驱动力。估值及财务预测：预计2019-2021年归母净利润分别为13.06、25、36亿元，EPS分别为0.41/0.77/1.1元，现价24.13元对应PE分别为58.8、31.3、21.9倍。风险提示：TWS销量不及预期，声学业务竞争激烈，价格下降。半导体|郑弼禹—环旭电子环旭电子推荐逻辑第一点是我们认为产业对SiP封装的需求正在快速增长，主要是因为收到穿戴设备和手机等产品的小型化要求所驱动，我们预计20年环旭在SiP业务方面主要会有4个新产品逐渐落地。首先是AIP的SiP模组，预计20年A客户会在部分国家发售毫米波版本的手机，带来新的AiP的SiP封装需求，我们预计20年会给环旭带来15-20亿元左右的收入增量，预计21/22年这一部分都会有接近翻倍的收入增长。第二个是Airpodspro的SiP封装，目前这一部分现在是由安靠供应，我们认为环旭20年有望实现供应，这一部分20年会有20-30亿收入增量。第三个是AppleWatch的SiP封装，我们预计AppleWatch20年版本较19年版本会有较大的改进，带来ASP和销量的较大增长。第四点是UWB，19年下半年新款iphone全系标配，20年全年供应。另外现在关于appletag产业新闻很多，但是我们认为苹果通过UWB建立庞大的室内精确定位的布局现在是比较明确的。在nonsip业务方面，20年工业类产品虽然受到疫情仍然会有两位数以上的以上增长，存储和服务器类产品，存储产品我们认为会受益20年下半年开始的存储景气上升周期，服务器类产品19年因为产能调整有所下滑，20年产能调整完预计能正增长。收购方面，我们预计20年下半年能实现并表，这一部分保守预计能新贡献4亿元净利润。估值相对便宜，盈利预测方面，考虑并购的话，我们预计19-21年净利润分别为12.5亿、18亿和22亿元，现在的股价对应20年和21年PE分别是28倍和23倍，我们维持31元的目标价位。因为疫情的原因，我们认为一季度公司营收会有所衰退，但是我们预计整个上半年营收能实现正增长，下半年随着新产品贡献营收，我们预计会有比较高的增速。风险提示：疫情持续时间超预期，行业竞争加剧，市场份额下降；SiP新订单不及预期；收购存在不确定性。电信|姚遥—隆基股份隆基股份推荐逻辑 1、公司近期公告，计划以17.8亿现金收购宁波江北宜则新能源科技有限公司100%股权，这家公司的主要资产是位于越南的3GW电池和超7GW的组件产能，并计划最晚8月底前完成资产交割。我们认为市场对于这项收购对公司可能带来的短期利润增厚和长期影响都是低估的。通过本