光大：化工电话会议纪要-破灭与新生：论化工的新一轮供给侧改革20190407

摘要这一轮化工股行情的性质：新一轮供给侧改革的起点！一年半内江苏省的规模化工企业要从4500家压缩到2000家，削减2500家，再过2年继续削减1000家。这些数据是抽象的，但大家知道意味着这是什么吗？大家都知道2016年开始了一轮轰轰烈烈的各种因素驱动的去产能，2016年全国规模以上化工企业减少了679家，2017年减少了1217家，2018年减少了1500家。也就是说全国三年总共减少了3400家规模以上化工企业。而江苏在未来一年半要削减2500家。这就是新一轮供给侧改革的起点！！！这一轮化工股行情的空间：化工指数的空间保守估计在40%以上 。目前中信化工指数pb是2.36，你跟1月4日的1.76比，确实是涨了不少，但是如果你去看历史均值的话，它的数值是多少呢？从2005到现在，它的历史均值是3.22，也就是说从现在开始继续上涨35-40%，整体化工股的估值也就历史平均水平。但我们面临的局面是什么，我们面临的局面是新一轮供给侧改革的开始。所以结论很清楚！！！仓位决定一切！！！哪些标的能够远远跑赢指数？主要的方向就是优质白马股和环保安全过关的涨价股。相关重点标的染料：浙江龙盛、海翔药业、闰土股份、亚邦股份、吉华集团、安诺其农化：扬农化工、长青股份、先达股份、利尔化学、广信股份、雅本化学维生素：浙江医药、新和成优质白马：万华、华鲁、鲁西、中泰化学、新安股份、龙蟒佰利、桐昆股份和恒逸石化氟化工：金石资源、多氟多、东岳集团、巨化股份成长股：晶瑞股份、万润股份、国瓷材料、飞凯材料、江化微、上海新阳丙烯酸：卫星石化PTA：恒力、荣盛原油：中国石油、中国石化、新奥股份、新潮能源等1、论化工的新一轮供给侧改革（裘孝锋）在会议正式开始之前，我们沉痛悼念响水3.21特别重大事故遇难者！今天晚上我们召开这个电话会议，是因为事情发生了新的变化。此前天嘉宜化工爆炸事件之后，市场预期的是响水化工园区经过停产改造之后复工的概率还是比较高的。但周末盐城市采取关停响水园区的整治措施，大大超出了市场的预期。我需要强调的是：这是新一轮供给侧改革的起点！这是这一轮化工行情的根本性质。这个对证券市场的影响表现在两方面：首先从第一个层次来看。对于园区内其他企业生产的产品，大家的预期是半年或者一年后重新进入市场。那市场给的业绩预期和估值预期均比较低。但是现在这些产能是关停的话，相当于要重新经历一个新的产能周期才会有价格冲击。价格上涨的高度和持续时间将超出市场的预期。之前对间苯二胺的价格预期比较充分。其他产品（农药、染料、丙烯酸、中间体等）的预期均不足。 第二个层次也是最关键的一个层次：之前发布了《江苏省化工行业整治提升方案（征求意见稿）》。意见稿中有非常重要的两点：第一、全省化工园区数量从50个减少到20个。根据已提出的和新增加的化工园区安全、环保要求，从园区规模、产业层次、用地面积、规划许可、安全监管、环境治理等方面，对江苏全省50个化工园区开展全面评价，根据评价结果，压减至20个左右；第二、规模以上化工企业从4500家压缩到2000家。目前规模以上化工企业就有4500多家，其中危化品企业2500多家，计划到2020年底全省化工生产企业减为2000家，2022年底不超过1000家。之前市场是没有取信这个事情，但现在来看这个动作贯彻的概率非常高。新一轮供给侧改革的起点，无论怎么强调也不为过！也就是说一年半内江苏省的规模化工企业要从4500家压缩到2000家，削减2500家，再过2年继续削减1000家。这些数据是抽象的，但大家知道意味着这是什么吗？大家都知道2016年开始了一轮轰轰烈烈的各种因素驱动的去产能，2016年全国规模以上化工企业减少了679家，2017年减少了1217家，2018年减少了1500家。也就是说全国三年总共减少了3400家规模以上化工企业。而江苏在未来一年半要削减2500家。这就是新一轮供给侧改革的起点！！！无论怎么强调也不为过。表1列出了部分品类的化工品江苏占全国的比例，江苏在农药、染料、丙烯酸、醋酸、氟化工、环氧乙烷、PTA、纯碱等方面占了全国供应的大部分。旧的世界开始破灭，但新的世界也在孕育！这就是破灭与新生！！！化工行业是国民经济的基础工业，必须搞，并且要搞好。但再也可能像之前那样的遍地开花，小散乱。化工行业的产能将开始显著的向优势园区和龙头企业集中，龙头企业的发展空间巨大。这将是必然！我这里举一个例子，目前江苏省着力打造的连云港国家石化基地，光三个项目就投资1400亿，预计每年收入在1500亿元。按照响水化工园区100亿的销售收入，顶15个响水化工园区。理解了这个，你就理解了江苏省政府的决心！！！其中中化国际和扬农化工集团携手打造的精细化工循环经济产业园规划总投资为300亿元，总占地面积2760.3亩。主要发展精细化工、高端专用化学品、高端性能材料三大类。卫星石化在连云港新建年产400万吨烯烃综合利用示范产业园，项目投资约330亿元。盛虹炼化（连云港）有限公司炼化一体化项目计划总投资776.49亿元。另外锦上添花的是我们观察到很重要的一点：2016年-2018年的化工景气盈利景气周期与以往相比，没有迎来新一轮的产能周期。并且还有一点是新增产能基本为上市公司所贡献。2009年之后在货币宽松的背景下国内化学原料及制品行业的资产规模大幅增加，截至2017年全行业资产总计78808亿元，相比2008年增长202.3%。 但是随着新增资产折旧规模的大幅提升，用于覆盖折旧和检维修费用的固定资产投资占比逐年提升，假设按照12年的折旧年限和3%的检维修费用比例，我们测算2017年固定资产投资完成额占比须达到18.4%才能维持现有行业资产规模，但当年该比例仅为17.6%，这导致2018年全行业合计资产总值下降4.92%。从过去几年的情况来看，一方面随着过去几年高成本产能和安全环保有问题的不合规产能的淘汰出局，另一方面随着行业集中度的提高，经历过去几年的资产负债表修复之后，新增的资本开支基本上全部为行业龙头所贡献，剔除炼化和化纤行业之后的整体资产规模的净增长幅度相比2010-2015年大幅下降，2016年化学原料及制品行业的总资产新增规模仅为4032亿元，其中中信三级 子行业化学原料和制品里的上市公司贡献了81.6%，2017年行业总资产新增规模3128亿元，基本上全部为安全环保合规的上市公司所贡献。说完这一轮行情的性质之后，接下来就是这一轮行情的空间！很多人问我最看好哪三个股票？我对他们的回答都是兄弟，你问错了，你应该问超配多少个点，指数看多少空间！我请大家看一个图：那就是中信化工指数历史PB（之所以用中信化工指数pb，因为不含中石化），目前是2.36，你跟1月4日的1.76比，确实是涨了不少，但是如果你去看历史均值的话，它的数值是多少呢？从2005到现在，它的历史均值是3.22，也就是说从现在开始继续上涨35-40%，整体化工股的估值也就历史平均水平。但我们面临的局面是什么，我们面临的局面是新一轮供给侧改革的开始。所以结论很清楚！仓位决定一切！最后就是哪些标的能够远远跑赢指数？我想主要的方向就是优质白马股和环保安全过关的涨价股。由我们各位同事分别介绍！2、响水园区关停受益之染料、农药、维生素（肖亚平）国内农药行业在2016-2018年发生了巨大去产能阶段，国内农药原药制剂产量数据来看，在经过2014-2015年一个短暂的产能高峰之后，2016-2018年国内农药生产快速下降，2018年全国化学农药原药产量208.30万吨，同比减少29.17%，与峰值相比在短短3年之间内下跌近一半，回落到10年前的水平。简单回顾一下，这波去产能主要是来自环保，2018年“大气十条”、“水十条”、“土十条”相继颁布，环保税开征，河北、内蒙古、黑龙江、江苏、江西、河南、广东、广西、云南、宁夏等10省（区）实施环保督查回头看，生态环境部发文要求所有新建、扩建化学农药项目应设置在化工园区内，新设化学农药企业必须要在省级以上化工园区内建厂。环保在16-18年间是逐步趋严，放更长的时间纬度来看，未来环保要求只会越来越高，对农药行业而言，不规范企业生存只会越来越难。“全国农药看江苏，江苏农药看苏北”，行业内的俗语很生动的描述了江苏农药和苏北农药在全国的地位，2017年全国约250万吨的化学原药总产量中大约有120万吨原药产自江苏，是国内产量最大的省市，占全国产量的47%。而江苏农药生产主要集中在南通、盐城、连云港等地，统计农药排污许可证的情况，盐城和连云港两地占到江苏省化学农药企业数量的35%。2018年4月以来，盐城、连云港两地环保风暴，园区停产，对国内的农药供给端带来较大影响，供给趋紧下，农药行业下游属于第一产业，需求相对刚性，供需失衡下，农药产品价格高涨，维持高位。总结起来，2018年全国农药行业产能萎缩价格高企。随着江苏省环保厅出台的《关于依法做好限制生产、停产整治企业复产工作的通知》，盐城滨海部分企业在2018年6月逐步复产，盐城响水部分企业在8月逐步复产，连云港灌南部分企业在2018年10月逐步复产，市场普遍预期盐城和连云港园区停产的农药企业概率会在2019年4-5月份可以陆续复产，供给释放，普遍认为今年农药价格会出现缓慢下行，很多农药上市公司业绩没有去年的持续性，这也是今年3月之前农药板块走势低迷的原因。 江苏实行高标准化工行业整治提升方案，必然将带来农药企业的退出，对国内农药企业影响深远。直接影响来看，响水园区具有排污许可证的农药企业有8家，还有8家企业为农药中间体企业，具有排污许可证的农药企业分别为江苏裕廊、江苏威耳、响水中山、联化（盐城）、江苏联化、江苏天容集团、莠去津、江苏绿利来、盐城南方，主要农药原药产品有烯草酮、异噁草松、精异丙基甲草胺、啶虫脒、硝磺草酮等，农药中间体企业以CMO定制加工为主，在下游客户占比大。部分原药和中间体产能在国内占比高，停产后供给偏紧，建议关注先达股份（3000吨烯草酮、3500吨异噁草松产能）、长青股份（3000吨精异丙基甲草胺、1000吨啶虫脒产能）、海利尔（1500吨啶虫脒产能）、利民股份（1000吨硝磺草酮）、雅本化学（CMO）；长远来看，环保和安全是企业的核心壁垒,目前企业的核心壁垒已变为环保和安全，我们建议重点关注环保和安全规范运行的企业，环保规范的企业减少出现突发黑天鹅的可能性，可享受环保和安全稀缺资源带来的溢价。行业集中将是农化行业未来3-5年的主旋律，安全和环保成为近年农化行业集中格局的最重要推手，未来几年仍将持续推进行业集中进程。此轮集中过程赋予了一些农药企业成长的机会，能否在集中格局中受益将影响企业的未来发展潜力。全产业链和规模效应是企业竞争力的重要源泉,从产业链的角度出发，产业链向上延伸，可以确保公司中间体的供应，同时可以坐享全产业链利润，进一步降低成本，带来竞争优势。同样也带来了产业链过长，管理成本过高等问题。但从目前的安全和环保推行情况来看，国内农药产业的发展有望改变粗放式增长和产能扩张的速度比拼，改变一拥而上抢登、抢产火热品种，往深耕细作的方向努力。农化方面，重点建议关注扬农化工、长青股份、先达股份、利尔化学、广信股份、雅本化学 染料方面：国内染料行业基本分布在浙江，江苏染料中间体产能较大，若考虑把在江苏有中间体的产能计算在内，分散染料产能占全国38%，活性染料产能占全国36%。在国内仅次于浙江。国内染料行业集中度高，CR4占比比较高，行业格局也相对比较好。2018年中国染料市场整体维持高位运行，价格居高不下导致市场需求情况转弱，中间环节备货减少以及染厂采购计划收紧令市场刚需出现下滑。苏北等地区出现了大范围停产整顿，其中包含多家大型染料工厂，染料企业产能收缩，2018年国内染料产量同比2017年出现下降。爆炸的天嘉宜化工具有1.7万吨间苯二胺产能，间苯二胺是间苯二酚、还原物、N,N-二乙基间二酰胺基苯胺等染料中间体的原材料，在染料方面的下游主要是分散红和分散蓝。全球间苯二胺格局，浙江龙盛间苯二胺的产量约为6.5 万吨，位居全球首位，其中3.5万吨用于间苯二酚的生产配套，3000 吨用于分散染