恒立油缸：非标高成长、泵阀放量、全球化战略持续-2016年度策略上市公司交流

一、液压行业介绍——高集中度，企业带军工背景，国内企业最大机会在于进口替代介绍一下液压行业。机械传动有几种传动方式，一种是齿轮传动，一种是空气传动，还有一种是液体传动，还有一种方式是电动。公司是做液压传动，气动会被电动取代，液体传动在20年内不会被取代，而且会增强。发达国家95%的工程机械、90%的数控加工中心、95%的自动化生产线都是采用液压技术。国内工程机械中的液压产品有70%以上依赖于国外产品。全球液压市场有5000亿的规模，最近10年都在这个水平，高端液压市场有1000亿的规模。市场有几个特点：第一个就是集中度较高，全球第一的是博世力士乐，第二和第三分别是美国的派克和伊顿，很多公司都有一定军工背景。国内的液压系统国产化率较低，打破垄断是重中之重。以液压作为主业的上市公司只有恒立油缸一家，国内其他还有中航重机旗下的力源液压，主机企业也在做（比如徐工、三一）。国内市场最大在逻辑就是国产替代，国内市场的容量很大。另一大逻辑就是国内企业去全球市场竞争，就是装配全球的逻辑。二、公司介绍——液压油缸龙头、泵阀开始放量、全球化销售&并购战略持续公司目前的名字叫“江苏恒立高压油缸股份有限公司”，最近公司公布了更名公告，把“高压”换成了“液压”。公司更多是出于主业相关和发展相关的目的更名。公司目前是全球规模最大的液压油缸制造企业，有2230名员工。公司2011年上市的时候只有高压油缸一个产品，公司是国内唯一能量产的。上市之后公司迅速成为国内最大在液压件企业，募投资金用于泵阀的研发，去年10月份成功打破国外垄断，已经通过了工程院的验收。还有中国制造2025，其中很重要的就是智能装备，公司目前有三个制造基地，其中两个都被授予了江苏省智能装备示范车间。另一个是工业强基，基础件、基础材料都非常重要，但国内比较薄弱，去年工信部给公司拨款1个亿，专门做工业强基的技术研发。公司今年的重点工作就是要实现泵阀的国产替代，C919很多液压件用的是美国派克，挖机很多用日本川崎等国外产品。公司想成为全球高端液压市场当中在一员，围绕工业强基精耕细作。公司全球化架构：公司总部在常州，在上海收购了上海立新，原来是上海电气旗下的，在国内液压技术水平一流。美国、德国、日本都有分公司，这三地是全球液压水平最强的，通过成立分公司，第一、可以引进当地优秀的工程师；第二、售后平台也能够建立（公司最大的客户是美国的卡特彼勒）；第三、尝试在国外做制造，今年10月份收购了德国哈威旗下做柱塞泵的Inline公司，这也是我们第一次在国外正式建立制造基地。我们有三个判断，第一、欧洲经济很难复苏；第二、欧元的贬值力度会更大；第三、现在收购欧洲的家族企业是非常好的时机。公司总部在常州基地，一部分做挖机，另一部分做非标产品。从收入来讲，公司近几年在下游挖机需求下行的情况下，没有出现太大变化，主要得益于非标产品。主要是地铁盾构机液压油缸和液压系统的供应，也是公司未来5年在国内市场比较看好的领域，因为盾构机是耗材，修10-15公里盾构机就报废了。美国市场看好高空作业车，在美国有10万台的存量，每4年就要换一批，已经取代梯子。欧洲看海工海事，虽然现在油价下行，但是中国企业可以做产品替 代，以前是欧洲企业垄断。公司在欧洲收购了哈威在柏林的一个工厂，是按照工业4.0的标准建的，智能化程度很高。收购之后，我们保留这个品牌未来10年的合作。这个工厂主要做轴向柱塞泵，在重卡和环保车辆和公司能够实现互补。过去5年，在经济下行的周期，公司投了24个亿做研发，这也是为什么公司在收入不变的情况下，公司利润在下滑，因为研发的大量投入和转固后摊销这就的影响。公司目前的负债率是22%，三年经营活动现金流保持在2亿元的水平，总体比较健康。公司的理念首先看现金流，第二位是看收入。可以看到，今年工程机械行业协会做的中国主机企业对液压系统企业认可度的排名，公司在国内企业中排到了第一。国外品牌主要还是博世力士乐、派克、纳博斯特克、伊顿等等。公司未来的发展方向：一方面通过外延并购；第二是国际国内的双轮驱动；第三是拓宽下游应用领域。三、重要新增长点：液压泵阀、盾构机油缸、新能源等液压泵阀：预计液压泵阀会成为新的利润增长点，根据我们的测算，客户如果采购了1万元的液压油缸，配套要采购2.5-3万的液压产品，这块的空间也会比较大，进口代替加速开启。盾构机：公司国内挖机市占率45%，盾构机国内市占率70%。公司的另一大变化是合作伙伴有全球化的趋势，国内主要客户有三一、徐工、中铁建、中铁，占了公司一半左右的市场，国外客户占了另一半，未来国外还会增长。新能源：在欧洲，光伏的布局之后就是光电，为了更好的利用能源，让光伏板能够转动，需要用到液压设备，哈威已经上了一个项目，我们给他做配套油缸。我们预计未来也会成为国内的趋势，未来也有可能成为支撑未来发展的引擎。明年预期收入利润都保持两位数增长。利润的增速幅度会更大，主要是因为收购企业的并表，泵阀厂的投产实现的进口替代。交流环节Q1、公司靠什么占据市场？一靠性价比，二靠服务，国内企业机制比较灵活，公司技术较好，成本肯定有优势。未来会想要通过融合，去提升技术水平。公司之所以收购德国企业，也是因为之前更多学习日本的技术，收购之后公司能够提供给市场更全的生产线。Q2、高空作业车液压泵阀部件货值多少，市场空间多大？一台高空作业车液压泵阀部件1万左右，包括液压油缸和泵阀。液压在整机中占比不高，但是其他能够降成本都已经降完了，现在国产替代就是液压系统。现在国内量还没起来，未来如果国家强制要求，那市场也有可能爆发。Q3、公司全球化布局如何？ 现在海外收入占比在50%左右，2016年可能会在60%-70%。今年的业绩增量主要靠海外，主攻美国市场，在欧洲选择标的（欧洲经济难有起色），国内市场维持现状。Q4、汇兑损益如何？去年汇兑收益比较高，有几千万。目前策略是用美元结算，同时也不结汇，公司账上有5-6亿美金，这也是比较大的收益。公司资产负债率比较低，从去年开始加杠杆，这次收购全用银行借款，第一笔资金用海外融资平台，只有2%在成本。国内资金全部做理财，生产用银行借款。Q5、国内业务情况如何？去年一季度开始，宏观经济明显下行，对行业冲击很大。挖机方面，2011年的量是19万台，去年6万台，前年还有9万台，存量是120万台。公司认为持平的可能比较大，增长还要看中央的政策。非标油缸方面，2015年营收增长40%，高铁建设等持续拉动盾构机油缸高易耗材需求，公司看好非标油缸持续高成长。Q6、泵阀项目进展如何？预计2016年开始放量，预计营收1亿左右。Q7：2015年业绩情况？预计挖机油缸下行30%、非标油缸受益盾构需求40%高成长，整体业绩小幅下行。Q8：未来新业务方向？民参军；液压系统整体解决方案的提供等。-东吴证券