光大：总量团队联合光大周期帮重磅解读周期超预期机会电话会议纪要-20170709

金融周期面临拐点，周期能否“梅开二度”？近期周期反弹，后期持续性如何？A股迎来中报期，如何把握周期板块业绩超预期机会？光大证券宏观策略金工团队联合光大周期帮为您重磅解读，光大周期帮，您周期投资的好帮手！宏观观点：周期股为何“梅开二度”？金融周期露玄机张文朗在经历一阵火热与随后的冷却之后,周期板块近期"梅开二度",这到底是偶然还是必然,这轮反弹还会持续多久?这轮反弹不是偶然,我们早在2017年5月1日《周期股或“梅开二度”》的深度报告中就指出，周期股短期可能经历回调，但之后或再回升。我们分析的关键在于突破传统的美林时钟框架，结合新的金融与经济现象，从金融周期的角度来分析股市板块轮动。与美林时钟不同，金融周期突破传统经济周期视角，强调房价和信贷互相强化，既厘定宏观大方向，又考虑微观动态和金融层面的影响，能更好地帮助我们判断股市轮动。美林时钟的优点在于简洁,容易理解,但其不足之处也显而易见。首先，美林时钟只从实体经济的角度来分析股市板块轮动，但过去20多年正是金融自由化大发展的年代，忽视金融对股市的影响无疑会带来一些问题。其次，美林时钟把宏观经济当作外生的情况下，判断板块的轮动。由于宏观经济变化是微观变化的集体表现，把宏观经济的变化看作是“天上掉下来的”与现实不符。金融周期强调房价和信贷互相强化，自下而上分析宏观经济的演变，其上半场和下半场的楼市与信贷的表现截然不同。因此，即使不同经济周期中的相同阶段（比如滞胀），由于处在金融周期的不同阶段，也会有较大的差异，结果是板块轮动就可能跟美林时钟所判断的不同。比如，美日欧的经验表明，金融周期接近顶部之前宏观经济呈现“类滞胀”态势，期间股市板块轮动跟美林时钟的“滞胀”状态下确实差异较大，被楼市压制的板块先于楼市下行，而被拉动的板块即使楼市放缓也仍然出彩。金融周期接近顶部时期，房价与信贷加速上行，经济增长被拖累但物价被推高（“类滞胀”）。以金融周期下的楼市变化为核心，我们发现被房价上涨和信贷快速扩张压制的行业（比如制药、电子计算机等，以及一般消费品）的表现早于楼市褪色，而被拉动的板块（跟周期板块重叠较多，比如钢铁、有色、煤炭、建筑、建材和电力部门）则滞后于楼市。美日欧的经验表明美林时钟总体上低估了“类滞胀”时期基本金属、化工、工业、机械和非必需消费品的表现，高估了医药和必需消费品表现。另外，金融周期接近顶部，贫富分化愈发严重，这将带动高端消费板块，而压制一般消费，跟美林时钟认为“滞胀”时期一般消费表现出色而高端消费表现不好的结论完全不同。中国处于金融周期顶部附近，过去大半年一度“类滞胀”的症状明显，结合美日欧和中国自身的股市轮动经验，周期板块和高端消费表现亮眼乃意料之中。自2010年以来中国股市的轮动基本上符合上述金融周期的逻辑。当前中国经济下行压力仍在，一季度GDP平减指数快速反弹至6年高位4.6%，房价和信用的相互强化在“类滞胀”时期尤其明显。前期周期板块和高端消费一度鹤立鸡群，但市场在PPI通胀见顶回落之后对周期板块似乎出现过度悲观的情形，导致相关板块回落。但如前所述，金融周期加速上行时期被拉动的板块通常滞后于楼市调整，在当前在楼价初现调整、房地产投资初现疲态、信用初步紧缩的情况下，被拉动的板块的基本面相对还比较出色，加上近期海外经济复苏态势清晰 ，故而市场出现预期纠正，导致这些板块梅开二度。当然在经济仍然面临下行压力，楼市和信贷调整还会继续的情况下，周期板块的反弹可持续性还有待观察。如果未来楼市调整和信贷紧缩明显，那么前期被压制的板块的基本面会相对好转，而被拉动的板块将受到压制，就是风水轮流转。策略观点：关于周期反弹的三个问题张安宁为什么我们短期看好周期反弹？我们短期看好周期板块的反弹，最主要的理由就是：前期周期的调整幅度超过经济基本面变化，存在一定程度的预期修复空间。春节之后，市场对17年经济下行逐渐形成一致预期，大宗商品价格有所回落，周期板块出现较大幅度调整。然而，从经济实际表现来看，可能短期并没有市场所预期的那么悲观。无论是近期公布的6月PMI，还是5月工业企业利润增速均有所回升，表明经济短期韧性仍在，需求下滑较为缓慢，周期在预期超调之后短期存在修复空间。周期反弹能持续多久？本轮周期反弹行情，其背后的驱动因素应该是短期经济数据和中报业绩支撑下的预期修复。鉴于16年中报业绩基数较低，以及PPI同比仍维持在5.5%左右高位，我们预计，虽然A股（非金融）17中报业绩会较1季度有所回落，但仍能维持在35%左右的较高水平，从而短期对A股特别是周期板块形成较强支撑。因为预期都是提前反应，因此周期反弹的结束时间应该会早于驱动因素的结束时间。但是我们认为，至少在中报季的前半段，周期板块应该都会有比较强的业绩预期支撑。周期反弹之后又将如何？当前市场环境有点类似于10年下半年。我们认为，虽然周期在预期修复下短期会有反弹，但地产调控对地产开工投资的负面影响或将在下半年逐渐显现，基建投资也面临资金来源的约束，金融去杠杆下货币信用收缩也将带来需求下行压力。综合起来看，下半年周期下行压力加大是较为确定的。因此，从中长期的维度来看，周期趋势性机会应该难见，预计市场在周期反弹之后仍将重回防御主线。但周期板块中的一些细分子行业龙头，仍将会长期受益于产业集中度提升下业绩的高增长性。金工观点：新监管下的高送转周萧潇高送转为近年来A股市场的阶段性热点，且预案前的超额收益相当显著，建议提前布局有高送转预期的股票来把握预案发布前的超额收益。2016年11月23日深交所发文规范了高送转公告格式，加强对高送转公司盈利水平的监管，上市公司高送转行为进一步得到规范。针对高送转事件的主要结论如下：1、建议通过对高送转预案发布的预测提前布局，以捕捉超额收益。2、影响上市公司高送转决策的因素主要包括：每股资本公积、每股未分配利润、股票价格、股本、上市时间、EPS、业绩预报、近期有非机构限售股解禁。3、预测模型命中率较高，运用Logit回归可有效预测具有高送转潜力的股票。 4、高送转预测组合波动大、阶段性特征明显。依据2017年1季报数据，我们对2017年中报高送转的公司进行了预测并给出了30只的预测名单。截止2017年7月7日，已命中中报第一只高送转的股票，预测组合7月7日单日涨幅高达2.23%石化化工行业观点：寻找次一线龙头的投资机会裘孝锋此前随着石化化工诸多子行业价格的大幅下行，且市场的风格趋向于价值、趋向于龙头、趋向于确定。石化化工的个股从年初以来收益跑的比较好的主要就是万华化学、扬农化工、华鲁恒升、中国石化、康得新和卫星石化等。但是在传统的石化化工类似的制造业中，并不存在着类似于Google、腾讯等互联网企业的赢家通吃的局面。传统的石化化工类似的制造业中，龙头优势更多的体现在行业前几名跟不是行业前几名的区别，至于行业内的前三或者说是前五，彼此之间的经营优势差距其实是不大的。除非行业前几名之间的财务杠杆有特别明显的差距（后面企业融资成本和可获得性会有明显的约束），赢家通吃这种局面在传统制造行业前几名并不存在。从上周开始，市场开始了修正，次一线的龙头也开始表现。所谓次一线的龙头主要指的是也是重要细分子行业的龙头企业，但相对于万华化学、扬农化工和华鲁恒升等一线龙头企业，企业历史的业绩表现，以及发展的确定性程度有较大的差距，当然也包括华鲁的对标企业鲁西化工，以及扬农的对标企业长青股份。其中从这周的情况来看，很多次一线龙头企业已经有了较好的表现：如涤纶长丝的桐昆股份，粘胶的三友化工、钛白粉的龙蟒佰利等。之所以这些细分子行业的龙头企业能够在本周有所表现，既跟一线龙头企业的高溢价有关，也跟各自细分子行业的产品价格走势有关系，本周涤纶长丝、粘胶和钛白粉均出现了好转的迹象。所以投资次一线的龙头的策略：一是密切关注各自细分子领域的情况和公司的情况，必须出现改善的迹象，或者是有整合行业的迹象；二是有进一步增长的成长期权。其实万华、扬农和华鲁，除了确定性以外，其实还有一个成长的期权。结合这两个条件：我们重点推荐炼化龙头恒力股份、维生素龙头新和成、LNG接收站龙头中天能源、涤纶长丝龙头桐昆股份、PTA龙头恒逸石化和钾肥龙头盐湖股份。以及华鲁的对标企业鲁西化工，以及扬农的对标企业长青股份。第二、新股中的新兴行业细分子领域的龙头。从最近几周的数据来看，新股发行的速度得到了明显的控制，并且次新股的价格做了很大的调整。在近期上市的新股当中，确实有几个公司是有潜力的新兴细分子领域的龙头，如用于IC领域超净高纯试剂的晶瑞股份，生产平板高世代线用的湿电子化学品的江化微，锂电池隔膜的星源材质，PCB感光油墨的广信材料。第三、国企改革的龙头。国企改革的速度近期有加速的迹象，如天华院上周就停牌了。我们这里重点推荐中化集团下的中化国际，中国石油旗下的大庆华科，中国石化旗下的泰山石油。 公共事业行业观点：三季度重视火电股周期属性王威1、电力行业是公用事业行业，但具备典型的周期性行业属性（主要体现逆周期特性）。我们认为，电力板块的投资特性介于周期股和价值股之间（类似交运。交运的周期很长，电力的则是周期紊乱）；2、回顾二季度，电力股基本跑平市场，其中水电、部分火电龙头公司跑赢市场。原因：（1）市场风格转换背景下资金的配置选择；（2）行业基本面逐季度改善，虽然不可线性外推，但契合市场对“价值型”基本面的短期诉求；（3）行业的三项同时推进的改革（电改、供给侧改革、国企改革）有效的提升了自身的风险溢价；3、二季度板块投资特征主要体现了价值型特征，其中主流水电公司和部分火电龙头某种程度上符合漂亮50选股标准，进而体现出一些投资机会。目前煤价处于国家宏观调控区间内上限，电价经过近期调整，短期亦无上行或下行预期，发电小时数则基本将在2016年基础上小幅下行（不存在大幅波动的可能性），传统的三项分析要素都处于较为平淡状态。我们预计在周期股行情的后半段，作为周期性板块的电力股，尤其是火电龙头公司将有轮动机会；4、近期市场对6月下旬沿海六大集团电厂耗煤量同比增速较中旬下滑较为明显这一数据较为关注。我们经过数据分析得出结论：近期电力需求增速确实有所回落，但主要原因是2016年同期基数迅速提高、近期水电出力有所提升，经济自身带来的电力需求波动因素不大（7月上旬的耗煤增速已经明显恢复正常），我们预计6月整体电力需求增速将在5.5-6%之间，较5月增速有所提升；5、重点推荐自下而上受益于电改的三峡水利、受益于国企改革的涪陵电力，以及根据上述分析自上而下选择的华能国际、大唐发电、华电国际。建筑建材行业观点：3季度推水泥，首推华新陈浩武3季度推水泥，海螺为配置，优选组合：华新、万年青、冀东、西藏天路。1、水泥行业整体较去年业绩增速很高，中期业绩公布后将得到确认。并且市场一致预期将提高，行业龙头如海螺、华新2017年pe水平约为8倍左右；2、行业中观仅提供了强劲的基本面和低估值支持。现阶段更主要的原因为“漂亮50”市场风格的演化和扩散，加之周期股投资的集群效应；3、为何说3季度为最好时机，除前期股价跌出安全边际外，还有1）中期业绩陆续公布将使得水泥公司2017年业绩高增长得到市场确认；2）3季度虽为淡季，反而为市场提供了不能证伪的机会；3）南部地区洪水灾后重建和华北区域雄安新区基础设施建设将带来明显对水泥产品的需求钢铁行业观点：中报超预期行情延续，继续推荐低PE的钢铁股王招华首先，我们谈下对钢铁行业基本面的看法。目前钢铁行业的需求总体略超预期，从我们了解到的主要板材公司的订单来看，7月份的订单超预期的好，部分公司部分品种接到了9月份。 而从供给的角度来看，供给上的边际的三个方面的增加均受到限制：（1）高炉-转炉流程是钢铁生产的主力军，在连续2个季度高利润的背景下，该开工的已经开工了，继续增加的空间有限；（2）中频炉目前已成为过街老鼠，且在8月底之前还会迎来政府的二次核查，大幅释放的空间也有限；（3）电炉钢则受制于政策以及石墨电极的短缺，释放的空间亦有限。因此这么来看的话，如果没有政策干扰，我们预计3季度钢铁行业的基本面向好的态势有望延续；当然，如果钢价涨幅过大，不排除政府的干扰。在这样的背景下，