一篇报告看懂一家房企系列（15）：中骏集团深度报告：重仓长三角和海西，销售稳步回升

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■公司总览。1）历史沿革。中骏集团1987年创立于泉州，1996年后开始从事房地产开发业务。2010年在香港上市，2017年总部迁往上海，2019年全口径销售金额为805.0亿元，排名前50。2）公司治理。公司实际控制人为黄朝阳先生，截至2020年6月末合计控制公司股权50.40%。管理架构方面，2020年公司变更原有“总部+城市”二级管控模式，合并部分城市公司，新设四大区域公司。3）业务概览。公司以房地产开发为核心主业，2020H1物业销售收入、租金收入、物业管理费收入各占营业收入的97.0%、1.0%、1.5%。 ■历史报表视角下的信用资质分析。1）资产可持续上，①存货方面，截至2019年末，公司土储主要分布在二线、三四线城市，占比分别为38.6%、56.8%；重仓长三角和海峡西岸城市圈，主要布局的城市有泉州、昆明、鞍山、徐州、重庆等；2017年公司拿地强度较高，达96.8%，此后拿地逐渐放缓，2018、2019、2020H1拿地强度分别为75.8%、59.3%、48.5%。截至2019年末，公司土储倍数为5.1倍。②固定资产和投资性房地产方面，公司积极布局商业地产领域，截至2020H1投资性房地产、固定资产账面价值274.1亿元、8.1亿元，（投资性房地产+固定资产）/总资产为17.3%，2020H1租金收入为1.5亿。2）广义负债可持续性上，①债务结构方面，公司融资以银行贷款和海外债为主，有息负债抵质押率、短债占比高于TOP50中位。②偿债能力方面，2020H1公司现金短债比、净负债率、剔预资产负债率分别为1.0倍、68.3%、76.4%。③表外不确定性方面，公司长期股权投资、其他应付款占比高于TOP50中位，少数股东权益、其他应收款占比低于TOP50中位；2019年末对外担保/净资产为26.2%。 ■未来经营视角下的信用资质变化。1）未来资产可持续性：①拿地方面，2020年1-10月公司加大三四线城市的土储布局，在珠三角城市圈土储布局力度明显加大，新增土储建面排名靠前的城市包括韶关、梅州、铜川、驻马店、湘潭、泉州等。相比2019年，拿地集中度有所上升，拿地强度有所下降，1-10月拿地强度为48.1%。②资产出售方面，2020年以来公司未出售重大资产。③销售方面，10月份累计销售金额同比增长31.9%，前10月完成全年销售目标的86.2%。2）广义负债可持续：公开市场融资顺畅，1-10月公司债和ABS累计获得净融资14.6亿元，发债利率明显下行、久期小幅缩短；3）公司治理可持续：2020年以来未见公司控股结构、高层发生重大变动；公司多元化业务主要包括购物中心、长租公寓等。 ■风险提示：数据统计偏差，房地产调控超预期等。 Table_Tit le 2020年12月3日 中骏集团深度报告：重仓长三角和海西，销售稳步回升 ——一篇报告看懂一家房企系列（15） Table_BaseI nfo 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 2 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 公司总览............................................................................................................................ 4 1.1. 历史沿革 ................................................................................................................... 4 1.2. 公司治理 ................................................................................................................... 4 1.2.1. 实际控制人 ...................................................................................................... 4 1.2.2. 管理架构 .......................................................................................................... 5 1.3. 业务概览 ................................................................................................................... 5 2. 分析方法介绍：从“可持续性”看中骏.................................................................................. 6 3. 公司可持续性和信用资质分析 ............................................................................................ 7 3.1. 历史报表视角下的信用资质分析 ................................................................................ 7 3.1.1. 资产可持续 ...................................................................................................... 7 3.1.1.1. 存货 .............................................................................................................. 7 3.1.1.2. 固定资产和投资性房地产 .............................................................................. 9 3.1.2. 广义负债可持续 ............................................................................................... 9 3.1.2.1. 债务结构 ....................................................................................................... 9 3.1.2.2. 偿债能力 ..................................................................................................... 10 3.1.2.3. 表外不确定性 ...............................................................................................11 3.2. 未来经营视角下的信用资质变化 .............................................................................. 12 3.2.1. 资产可持续 .................................................................................................... 12 3.2.1.1. 拿地 ............................................................................................................ 12 3.2.1.2. 资产出售 ..................................................................................................... 13 3.2.1.3. 销售 ............................................................................................................ 13 3.2.1.4. 回款率 ........................................................................................................ 14 3.2.2. 广义负债可持续 ............................................................................................. 14 3.2.2.1. 融资渠道 ..................................................................................................... 14 3.2.2.2. 融资成本 ..................................................................................................... 15 3.2.2.3. 融资期限结构 .............................................................................................. 15 3.2.3. 公司治理可持续 ............................................................................................. 16 3.2.3.1. 控股结构 ..................................................................................................... 16 3.2.3.2. 高层变动 ..................................................................................................... 16 3.2.3.3. 多元化 ........................................................................................................ 16 4. 公司经营情况汇总.........................................