【资产配置快评】：总量“创”辩第六期-海内外通胀共振，何时重启

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【资产配置快评】 海内外通胀共振，何时重启——总量“创”辩第六期  宏观 张瑜：美“热”中“温”的通胀回归——基于三个纬度理解 我们理解明年共振通胀的三个纬度: 大宏观维度：大的经济危机和今年的疫情都是少见的外生事件冲击，等同于强迫三类国家共同筑底，这就是危机后一两年总有需求通胀双共振的大逻辑。 中观维度：2021年以中美为代表的全球物价温度料将会回升，预计上半年全球通胀共振向上，下半年全球通胀交错回落与平稳，美国高通胀，中国温通胀——2021年美国通胀倒V型，中国通胀整体呈现先上后平。 节奏维度：美国而言，短期中枢上行，长期看或将开启新通胀时代；中国而言，温和回升无忧，关注点聚焦在PPI高于CPI。  固收 周冠南：低通胀和潜在通胀预期如何影响货币政策 2021年国内通胀数据或表现温和，CPI看猪，PPI看油。CPI方面，食品项中猪价变动对CPI同比增速影响显著；PPI方面，今年受油价拖累持续回落，明年关注全球需求回暖工业品价格上涨的持续性。 明年通胀方面需要更加关注通胀预期的变化。对于市场而言，明年的通胀数据，绝对值相对温和，投资者更需要关注的或在于边际变化和通胀预期；此外，近期大家比较关注输入性通胀对于国内的影响。 温和通胀及短暂的通胀预期并非影响明年货币政策的决策焦点。今年，央行在重要会议及报告中，对于通胀的讨论相对常规化；之前我们曾经梳理过央行货币政策执行报告中，关于通胀的相关专题，货币政策关注通胀其实主要比较关注总体物价水平、GDP平减等总体指标，以及通胀成因分析。  多元资产配置 郭忠良：海外通胀预期能否从股债配置下沉到股市风格 1. 关键问题是宏观数据向好能否带来微观企业盈利持续超预期改善，尤其是价值/周期类企业EPS的占比能否明显提升。从利率的角度看，单纯通胀上行推高长期美债利率，很难让股市风格进入中期切换。 2. 疫苗的大面积应用对于价值/周期类股票构成补涨得支撑，目前这种支撑是宏观层面的预期驱动。美国第二轮财政刺激落地，才可能让价值/周期类股票获得经济基本面的有力支撑，所以我们倾向认为跨季度的风格切换需要疫苗应用和财政刺激双重支撑。 3. 明年美国经济继续复苏，企业大概率会补库存，但是空间难以像2009-2011年那么强，因而大宗商品价格反弹力度也受到限制，由此导致的股市风格变化也相对较弱。 总结起来，我们认为近期海外股市风格变化具备交易价值，但配置层面的价值并不明朗，单靠疫苗大面积应用难以扭转股市风格的趋势。  金工 王小川：3400 点失而复得，权重股崛起，后市行情能否延续？ 上周市场整体延续沪强创弱的格局，周五指数在银行、券商等权重股推动下再次突破 3400 点整数关口，上周行业指数涨少跌多，其中煤炭单周上涨 4.69%。中信一级行业收益率排名前五的行业为煤炭、银行、非银行金融、国防军工、石油石化；跌幅前五的行业为家电、建材、医药、轻工制造、传媒。从资金流向角度来说，除了银行与非银行金融外，全部行业主力净流出，其中医药、电子、基础化工、食品饮料、汽车行业流出居前。结合基金仓位、北向资金和VIX情况，我们最终观点：短中长期依旧共振看多，路虽崎岖，但后市或继续乐观向上。下周推荐行业为：家电、银行、机械、电力设备及新能源、汽车。  非银 徐康：持续看好低估保险股的配置机会。 当前我们继续推荐保险股，核心逻辑是险企开门红强诉求助力负债端温和复苏，利率上行驱动资产端持续改善，低估保险股的估值修复持续。 负债端：2020年疫情给负债端带来较大冲击，个险渠道高价值保单销售受阻； 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com 执业编号：S0360514030002 《资产配置快评2020年第41期—Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹》 2020-11-02 《资产配置快评2020年第42期—Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹》 2020-11-08 《资产配置快评2020年第43期—Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹》 2020-11-16 《资产配置快评2020年第44期—Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹》 2020-11-22 《资产配置快评2020年第45期—Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹》 2020-11-30 相关研究报告 华创证券研究所 多资产配置研究 资产配置快评 2020年12月1日 资产配置快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 2021年行业全面重拾开门红策略，有望推动新业务价值增速修复。 资产端：经济企稳带动利率上行，今年下半年10年期国债收益率重回3%以上，展望2021年上半年，利率在高位维持或者略有提升的可能性较大，对保险股估值构成支撑。 基于以上两方面的改善，以及当前较低的估值，我们继续推荐中国平安、中国太保。  煤炭化工 张文龙：面向景气度，着眼低估值 今年截至目前为止的商品价格上涨更多来自于供需错配，供应端主要是以铜为代表的产业链核心环节铜矿受到制约，MDI为代表的主要供应企业停产停车，需求端主要是以中国为代表的区域需求持续回升。所以，我们认为商品价格上涨的持续性来自于供需错配的持续性，供应端主要需要观察到长尾企业永久性退出+产业链库存处于低位，需求端需要持续环比回升（不止是同比改善），基于以上，我们认为油价、动力煤价格、涤纶长丝价格中枢将持续回暖。围绕重材料补库+轻资本开支的角度，在弱复苏的逻辑框架下拥抱低估值，建议关注淮北矿业、玲珑轮胎和桐昆股份。  风险提示： 1. 需求回暖超预期，通胀预期走高导致货币政策进一步收紧。 2. 美国推出额外基建刺激、中东地缘政治风险影响原油供给。 3. 保险开门红销售不及预期、宏观经济恢复不及预期、利率下行。 4. 煤炭化工需求修复不及预期。 资产配置快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 【宏观 张瑜】美“热”中“温”的通胀回归——基于三个纬度理解 ....................................................................................... 4 一.大宏观纬度： ................................................................................................................................................................ 4 二.中观纬度： .................................................................................................................................................................... 4 三.节奏纬度： .................................................................................................................................................................... 4 【固收 周冠南】低通胀和潜在通胀预期如何影响货币政策 ............................................................................................... 5 一. 2021年国内通胀数据或表现温和，CPI看猪，PPI看油 ........................................................................................ 5 二.明年通胀方面需要更加关注通胀预期的变化 ............................................................................................................ 5 三.温和通胀及短暂的通胀预期并非影响明年货币政策的决策焦点 ............................................................................ 5 【多元资产配置 郭忠良】海外通胀预期能否从股债配置下沉到股市风格 ....................................................................... 6 【金工 王小川】3400 点失而复得，权重股崛起，后市行情能否延续？ ......................................................................... 6 【非银 徐康】持续看好低估保险股的配置机会 ................................................................................................................... 7 【煤炭化工 张文龙】面向景气度，着眼低估值 ................................................................................................................... 7 资产配置快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 【宏观 张瑜】美“热”中“温”的通胀回归——基于三个纬度理解 我们理解明年共振通胀的三个纬度 一. 大宏观纬度： 全球国家类型一般有三类——需求国（欧美）、制造国（中国为主）、原材料国（其余新兴市场国家），形成类似国内上中下游的蛛网模型。所以一般而言周期都是错位的，共振很少见。但大的经济危机和今年的疫情都是少见的外生事件冲击，等同于强迫三类国家共同筑底。一起“蹲”，蹲后一起“起身”，这就是危机后一两年总有需求通胀双共振的大逻辑。 二. 中观纬度： 回顾今年，由于疫情限制了消费情景，使得中美通胀都暂时性的进入了类通缩休克——美国CPI增速从疫情前的2.5%左右陡降至0.1%，PCE增速从疫情前的1.8%陡降至0.5%；中国PPI增速从疫情前的0左右陡跌至-3.7%，CPI增速从疫情前的5.4%降至0%左右（中国物价降幅巨大有翘尾因素的叠加）。 展望明年，2021年以中美为代表的全球物价温度料将会回升，预计上半年全球通胀共振向上，下半年全球通胀交错回落与平稳，美国高通胀，中国温通胀——2021年美国通胀倒V型，年中CPI顶点或达6%左右后迅速回落至3%左右，PCE峰值或在2~3%区间；预计中国通胀整体呈现先上后平，中国CPI和PPI皆于年中左右达到同比峰值2.2%\2.5%，CPI全年中枢1.4%左右，PPI全年中枢1.5%左右。 三. 节奏纬度： 1）美国而言：短期中枢上行，长期看或将开启新通胀时代 短期来看，明年美国通胀将明显上行。节奏上，2021年年中在低基数干扰下CPI达到高