军工行业投资策略：内外共振，景气浪潮

内外共振，景气浪潮——军工行业投资策略张润毅 S1500520050003信达证券军工行业首席分析师 nMoNpOyRzQrRmPsRrMmOtM9P9R7NoMrRpNoOjMpOoPfQpPqO9PoPpOuOnQrQuOqMnP核心观点：内外共振，景气浪潮我们预计，随着国内外因素共同叠加，2021年军工将持续高景气，长牛行情序幕才刚刚开始：长期以来，市场对军工板块“急涨急跌、主题博弈、高估值、无业绩”等固有偏见如影随行，而事实上，自2018 年下半年起，军工基本面便走出“最坏的时期”，2019 年“景气反转”便在上游电子元器件等领域得到印证，2020年更是出现从上游新材料、军工电子、到中游制造、再到主机厂的全行业景气上行态势；n景气上行、估值见底、逆周期属性、行业比较优势凸显n投资策略：重点配置军工高景气龙头与拐点型公司军工板块的估值吸引力、相对优势、最看好的产业方向？n军工板块估值正处于上行的修复区间，优质个股将迎来业绩与估值双升。n最看好航空产业链、军工新材料（碳纤维/石英材料等）、国防信息化（尤其军工电子、军工+半导体）等方向。选股思路与受益标的：寻找高景气赛道的成长股，紧抓“装备升级”+“国产替代”两条主线1）军工新材料：西部超导（钛材+高温合金）、碳纤维（中简科技、光威复材、中航高科）、菲利华（石英纤维）；2）军工电子：被动元器件（宏达电子、火炬电子、鸿远电子）、连接器（航天电器、中航光电）；3）军工+半导体：苏试试验、菲利华、赛微电子等。 目录012020年军工行业的变化与行情回顾军工成长逻辑：军费投入有望加大，支出逐步向装备倾斜航空产业链：行业高景气，上游新材料强势崛起国防信息化提速：军工电子弯道超车020304投资主线与受益标的05 2020年军工行业变化与行情回顾n2020年1月1日至11月3日，国防军工指数（中信）上涨43.4%，全行业排名5/29，为近4年来最佳表现。同期上证综指上涨7.24%，军工大幅跑赢大盘36个百分点，但同期创业板指数上涨52.6%，与同样高Beta的板块相比，军工稍显逊色，跑输创业板9.2个百分点。n2020年7-8月初军工板块迎来气势如虹、一枝独秀的行情，我们认为除受“市场风险偏好提升+中美博弈加剧+事件驱动催化”的共同作用外，其背后折射出军工行业的巨大变化，更值得重点关注。图表：截至2020年11月3日，军工指数上涨43%，排名5/29，为近4年来最佳表现资料来源：Wind，信达证券研发中心 7.06-8.11：军工板块一枝得独秀，涨幅超50%，超额收益明显 2020年市场回顾：估值见底，热点分化，持平大盘n不同类型军工股表现回顾n市场风险偏好提升，军工概念和民参军企业弹性相对更大，核心军工走势最稳健。n截至2020年11月3日，民参军、核心军工和军工概念企业分别上涨32.6%、4.0%和2.8%，振幅分别为53.0%、41.5%和17.5%。图表：2020年民参军公司表现优于核心军工和军工概念资料来源：信达证券研发中心 图表：2020年中信军工指数表现位居全行业第5资料来源：信达证券研发中心 图表：截至2020年11月3日，2020年军工板块与创业板指收益相近资料来源：信达证券研发中心 2020年市场回顾：估值见底，热点分化，持平大盘n子行业表现分化明显，航空航天、信息化继续领涨n2020年年初至11月3日，各子行业的收益率表现分化拉大：航空（58.3%）>地面武器（43.5%）> 材料及加工（38.4%）> 航天（28.4%）> 国防信息化（17.1%） > 船舶（12.0%）。n变化：市场对于军工板块不再只热衷主题博弈，而是回归基本面，根据军工产业链传导逻辑，挑选高景气赛道、寻找超预期标的。图表：军工各子板块分化拉大，航空航天、信息化继续成为热点资料来源：Wind，信达证券研发中心 2020年市场回顾：估值见底，热点分化，持平大盘n把握成长白马：核心军工+优质民参军n从个股表现来看，涨幅前10的个股中，核心军工、民参军各占一半，军工概念股无一上榜。涨幅前三个股分别为：新余国科（343.1%）、爱乐达（304.0%）、高德红外（196.80%）。n跌幅排名前10的个股中以核心军工企业占据6席。图表：2020年中信军工成份股涨跌幅前十，新余国科、爱乐达等涨幅居前资料来源：Wind，信达证券研发中心 2020年中信军工成份股涨幅前十2020年中信军工成份股涨幅末十股票代码股票简称19年涨幅(%)企业属性股票代码股票简称19年涨幅(%)企业属性300722.SZ新余国科343.05%核心军工000687.SZ*ST华讯-77.94%民参军300696.SZ爱乐达304.04%民参军600677.SH*ST航通-65.48%核心军工002414.SZ高德红外196.80%民参军600614.SH*ST鹏起-54.60%民参军600399.SHST抚钢178.48%民参军600485.SH*ST信威-54.58%民参军600316.SH洪都航空167.10%核心军工600775.SH南京熊猫-28.98%军工概念300581.SZ晨曦航空151.06%民参军603333.SH尚纬股份-28.35%民参军000733.SZ振华科技148.31%核心军工002268.SZ卫士通-27.04%核心军工600416.SH*ST湘电16.97核心军工601989.SH中国重工-20.80%核心军工002389.SZ航天彩虹135.93%核心军工600150.SH中国船舶-18.89%核心军工300095.SZ华伍股份130.94%民参军600482.SH中国动力-15.90%核心军工 2020年市场回顾：估值见底，热点分化，持平大盘n2020Q2军工基金持仓连续8个季度下降，Q3出现有望拐点n2020Q2国防军工板块基金持仓比例环比下降0.24个百分点。截至2020Q2基金持仓中，国防军工基金持仓为1.77%，环比下降0.24个百分点，大幅度低于2016Q2的5.02%，仍处于历史较低水平。n2018Q2以后，军工板块超配比例连续下降。2020Q2国防军工板块超配比例为0.08%，环比下降0.32个百分点，较历史高点仍有2.87%左右的较大差距。（基金超配比例计算：基金持仓比例-基金标准配置）。图表：2019Q1军工板块基金超配比例-0.44%资料来源：Wind，信达证券研发中心 图表：2019Q1军工板块基金持仓比1.21%，环比降0.35个百分点资料来源：Wind，信达证券研发中心 变化：2020年军工景气持续上行，估值见底n2019年军工板块上市公司实现总营业收入3268.2亿元，归母净利润120.9亿元，同比-1.5%。n2020Q3军工行业实现营业收入811.7亿元，同比增长8.8%；2020Q3军工上市公司实现归母净利润51.0亿元，同比增长67.5%。n2020年军工板块的估值与业绩增速的匹配度逐步提升。图表：军工行业2017-2020Q3归母净利及增速资料来源：Wind，信达证券研发中心 图表：军工行业2017-2020Q3总营收及增速资料来源：Wind，信达证券研发中心 变化：2020年维持景气上行，航空航天、材料表现最优n航空、材料及加工子板块景气高n航空子板块,2020Q3单季营收增速为39.6%，环比2020Q2上涨33.2个百分点，高于军工行业整体增速（17.6%），回暖速度高于其他子版块。n材料及加工子板块，2020Q3单季营收增速为18.7%，环比2020Q2上涨8.6个百分点，高于军工行业整体增速（17.6%）。图表：2017年以来军工行业各子板块单季营收增速对比资料来源：Wind，信达证券研发中心 展望未来：价值重估继续，长牛行情开启n展望未来:我们判断，军工长牛大行情刚刚开始，2020 年将出现从上游新材料、军工电子、到中游制造、再到主机厂的全行业景气上行；n我们维持年初“2020 军工科技价值重估，高景气长牛周期开启”的观点，在国际局势日趋复杂的背景下，“十四五”期间军费开支加大，装备换代升级加速，支撑军工长线走牛单季度营收增速（%）中信军工航空航天地面武器船舶板块国防信息化材料及加工2017Q13.4-1.28.1-2.4-35.622.92017Q2-4.911.421.3-10.9-27.716.22017Q3-2.712.239.9-15.0-31.033.92017Q40.05.613.6-8.1-21.714.42018Q1-0.225.816.1-23.519.824.02018Q219.921.011.97.519.323.72018Q312.115.0-7.78.719.614.12018Q4-0.6-8.33.98.23.217.82019Q113.030.3-3.412.47.215.22019Q22.011.4-4.1-6.8-7.78.62019Q3-4.0-6.99.62.40.916.02019Q45.412.36.3-2.72.016.02020Q1-8.0-2.5-10.1-25.1-19.41.42020Q22.86.47.6-11.514.710.12020Q317.639.616.9-7.46.718.7图表：航空航天高景气，上游行业迎发展机遇资料来源：Wind，信达证券研发中心 图表：航空航天高景气，上游行业迎发展机遇资料来源：Wind，信达证券研发中心 股票代码股票简称2020Q3营收增速（%）材料及加工300395.SZ菲利华29.2300777.SZ中简科技107.3300699.SZ光威复材26.6600862.SH中航高科-18.1688122.SH西部超导79.8军工电子603678.SH火炬电子46.4300726.SZ宏达电子84.8603267.SH鸿远电子74.5002025.SZ航天电器25.9002179.SZ中航光电24.4主机厂600038.SH中直股份24.3600967.SH内蒙一机-9.2600760.SH中航沈飞59.0000768.SZ中航飞机97.9 目录012020年军工行业的变化与行情回顾军工成长逻辑：军费投入有望加大，支出逐步向装备倾斜航空产业链：行业高景气，上游新材料强势崛起国防信息化提速：军工电子弯道超车020304投资主线与受益标的05 军费是研究军工的基础，其影响因素有哪些？军费概念n军费是国家现代化军事活动的物质基础和经济支柱。作为国家财政支出的一部分，其代表一国预算用于国家建设和保卫国家安全的专项支出，直观反映了国防政策在经济与资源上的配置情况，。n军费主要由人员生活费、维持训练费与装备费组成。因其具有的“公共支出”性质而在调分配、拉内需、谋发展等国民经济领域起到举重若轻的作用。军费支出人员生活费维持训练费装备费图表：军费由三种费用组成资料来源：信达证券研发中心财政支出与经济情况军费军事技术提升军费结构国防发展战略中长期趋势外部威胁与冲突短期脉冲影响国防发展战略制定图表：军费受财政和经济情况、外部冲突与威胁、国防发展战略和军事技术影响资料来源：SIPRI，信达证券研发中心 军费影响因素n财政支出与经济状况——军费预算的物质基础n军事技术提升——促进军费结构调整n外部威胁与冲突——短期内刺激军费增长n国防发展战略——长期主导军费预算制定n军费受以下四种因素影响： 如何看待我国军费的绝对规模与增速？n我国军费符合“适度增长”预期。今年两会期间官方公布我国2020年军费预算同比增幅6.6%，达到1.27万亿元。由于疫情原因虽未公布2020年GDP相关数据但预计军费预算占GDP比重依旧在1.2%-1.3%。军费规模n我国军费绝对规模逐年上升。2018-2020年军费预算分别为1.12万亿、1.19万亿和1.27万亿元，同比增速分别为8.1%、5.5%和6.6%，已连续四年突破万亿大关。n我国军费绝对规模位于世界前列。2017-2019年我国军费占世界军费比重为13.3%、13.7%和13.9%，规模