2020年三季报点评：经营表现逐季改善，回购加码彰显信心

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 格力电器（000651）2020年三季报点评 强推（维持） 经营表现逐季改善，回购加码彰显信心 目标价：69元 当前价：58.43元 事项：  格力电器发布2020年三季报，20Q1-Q3公司实现营业总收入1274.68亿元，同比下滑18.64%，归母净利润136.99亿元，同比下滑38.06%。单季度来看，20Q3公司实现营业总收入568.66亿元，同比下滑2.52%，归母净利润73.37亿元，同比下滑12.32%，经营表现逐季恢复。 评论：  积极推进线上线下融合，经营表现迎来逐季改善。20Q1-Q3公司实现营业总收入1274.68亿元，同比下滑18.64%，其中20Q3营业总收入568.66亿元，同比下滑2.52%，经营表现逐季度有所改善。进入三季度以来国内疫情态势进一步趋缓，公司稳步推动渠道变革，深化线上线下渠道的融合，先后在赣州、洛阳、桂林、德州、临沂、澳门、江宁等地开展全国巡回直播站活动，累计销售额达273.09亿元。根据产业在线数据显示，7-8月格力家用空调总销量实现小幅增长（+3.8%），表现较二季度明显改善（-10.7%），分地区来看，内销量受全国巡回直播等活动拉动同比增长4.4%，外销量亦明显回暖，增速提振至1.3%。此外，公司积极推进多元业务的拓展，以满足用户不同消费需求，目前格力取暖器、干衣机、净水机、加湿器等跻身格力天猫官方旗舰店热销品前列。  业务+产品结构优化，盈利能力逐步企稳。20Q1-Q3归母净利润136.99亿元，同比-38.06%。20Q1-Q3公司毛利率24.31%，同比-6.58pct，其中20Q3毛利率26.76%，同比-2.68pct，单季度毛利率降幅环比有所收窄，或主要系：1）高毛利率的空调业务下滑态势渐止；2）新能效标准实施下行业能效标准有所提高，公司近期空调促销机型主要为高能效产品（如天丽一级变频等），料将推动空调业务产品结构优化，助力毛利率改善。单季度来看，20Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为8.58%、1.74%、2.66%和-0.57%，分别同比+0.44pct、-0.03pct、-0.10pct和+0.20pct，其中销售费用率小幅提升或系公司实施积极促销活动。综合影响下，20Q3公司归母净利率12.90%，同比-1.44pct，盈利能力逐步企稳改善。  渠道变革助力发展，加码回购彰显信心。公司近年来积极进入生活电器、智能装备等板块，稳步拓展多元业务布局，目前公司推出的加湿器、净化器等小家电产品亦较受消费者认可（格力天猫旗舰店内热销排名靠前），有望逐步打开公司发展空间。此外，今年以来公司顺应行业发展趋势，积极推动线上线下融合的新零售模式，三季度公司将直播活动常态化，推行全国巡回直播站活动。我们认为随着公司渠道变革稳步推进，将助力改变公司以往对线下单渠道的过度依赖，且扁平化利于减少公司损耗，从而提升整体效率，助力释放公司的增长势能。10月公司再次推出股份回购方案（4月的回购计划已开始实施，截至9月30日已回购52亿元），此次回购资金总额不低于30亿元（含）且不超过60亿元（含），回购股份将用于实施公司员工持股计划或股权激励，我们认为此次回购加码彰显了公司的发展信心，叠加经营端的逐季回暖，预计公司有望开启向上征程。  投资建议：考虑到渠道调整影响，我们略微调整公司20/21/22年EPS预测分别至3.08/3.93/4.33元（3.33/3.86/4.25元），对应PE分别为19/15/13倍。公司作为空调行业绝对龙头，混改优化治理，多元化战略稳步推进，渠道变革有望提升运营效率，回购推进激励机制落地，助力公司长远发展。参考可比公司估值，维持公司目标价69元，对应21年18倍PE，维持“强推”评级。  风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅波动。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 198,153 170,799 196,672 214,825 同比增速(%) 0.0% -13.8% 15.1% 9.2% 归母净利润(百万) 24,696 18,557 23,633 26,049 同比增速(%) -5.7% -24.9% 27.4% 10.2% 每股盈利(元) 4.11 3.08 3.93 4.33 市盈率(倍) 14 19 15 13 市净率(倍) 3 3 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年10月30日收盘价 证券分析师：秦一超 邮箱：qinyichao@hcyjs.com 执业编号：S0360520100002 联系人：贺虹萍 电话：021-20572572 邮箱：hehongping@hcyjs.com 总股本(万股) 601,573 已上市流通股(万股) 596,991 总市值(亿元) 3,514.99 流通市值(亿元) 3,488.22 资产负债率(%) 57.6 每股净资产(元) 19.1 12个月内最高/最低价 69.18/47.45 《格力电器（000651）重大事项点评：京海担保减持不超0.71%，渠道变革效率提升可期》 2020-06-22 《格力电器（000651）2020年半年度业绩预告点评：渠道变革稳步推进，静待龙头强势回归》 2020-07-15 《格力电器（000651）2020年半年报点评：经营表现迎来边际改善，中期分红提振发展信心》 2020-08-30 -24%-8%7%22%19/1120/0120/0320/0520/0720/092019-11-04～2020-10-30沪深300格力电器相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 空调 2020年11月01日 格力电器（000651）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 125,401 118,841 139,637 161,635 营业收入 198,153 170,799 196,672 214,825 应收票据 0 0 0 0 营业成本 143,499 128,179 144,265 157,229 应收账款 8,513 7,338 8,450 9,230 税金及附加 1,543 1,330 1,531 1,673 预付账款 2,396 2,140 2,408 2,625 销售费用 18,310 15,458 17,603 18,845 存货 24,085 21,514 24,213 26,389 管理费用 3,796 3,442 3,846 4,094 合同资产 0 0 0 0 研发费用 5,891 5,334 6,260 6,838 其他流动资产 52,969 45,789 52,581 57,346 财务费用 -4,671 -4,340 -4,254 -4,143 流动资产合计 213,364 195,622 227,289 257,225 信用减值损失 -279 0 0 0 其他长期投资 499 499 499 499 资产减值损失 -843 -150 -150 -150 长期股权投资 7,064 7,064 7,064 7,064 公允价值变动收益 228 228 228 228 固定资产 19,122 19,086 19,169 18,845 投资收益 -227 -227 -227 -227 在建工程 2,431 2,431 2,430 2,711 其他收益 936 1,030 1,030 1,030 无形资产 5,306 4,775 4,297 3,868 营业利润 29,605 22,282 28,307 31,176 其他非流动资产 35,186 35,185 35,186 35,185 营业外收入 346 345 346 345 非流动资产合计 69,608 69,040 68,645 68,172 营业外支出 598 598 598 598 资产合计 282,972 264,662 295,934 325,397 利润总额 29,353 22,029 28,055 30,923 短期借款 15,944 13,944 11,944 9,944 所得税 4,526 3,374 4,297 4,736 应付票据 25,285 22,586 25,420 27,705 净利润 24,827 18,655 23,758 26,187 应付账款 41,657 37,210 41,879 45,643 少数股东损益 131 98 125 138 预收款项 8,226 7,090 8,164 8,918 归属母公司净利润 24,696 18,557 23,633 26,049 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 20,877 14,980 20,155 22,678 其他应付款 2,712 2,712 2,712 2,712 EPS(摊薄)（元） 4.11 3.08 3.93 4.33 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 75,744 68,200 76,356 82,878 主要财务比率 流动负债合计 169,568 151,742 166,475 177,800 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 47 37 17 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 0.0% -13.8% 15.1% 9.2% 其他非流动负债 1,309 1,309 1,309 1,309 EBIT增长率 -13.3% -28.3% 34.5% 12.5% 非流动负债合计 1,356 1,346 1,326 1,309 归母净利润增长率 -5.7% -24.9% 27.4% 10.2% 负债合计 170,924 153,088 167,801 179,109 获利能力 归属母公司所有者权益 110,154 109,562 125,976 143,974 毛利率 27.6% 25.0% 26.6% 26.8% 少数股东权益 1,894 2,012 2,157 2,314 净利率 12.5% 10.9% 12.1% 12.2% 所有者权益合计 112,048 111,574 128,133 146,288 ROE 22.0% 16.6% 18.4% 17.8% 负债和股东权益 282,972 264,662 295,934 325,397 ROIC 26.2% 19.4% 22.4% 21.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 60.4% 57.8% 56.7% 55.0% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 15.4% 13.7% 10.4% 7.7% 经营活动现金流 27,894 13,395 28,466 30,618 流动比率 125.8% 128.9% 136.5% 144.7% 现金收益 23,351 17,883 23,012 25,517 速动比率 111.6% 114.7% 122.0% 129.8% 存货影响 -4,073 2,571 -2,700 -2,176 营运能力 经营性应收影响 35,707 1,581 -1,230 -846 总资产周转率 0.7 0.6 0.7 0.7 经营性应付影响 13,652 -8,282 8,578 6,801 应收账款周转天数 15