2020年三季报点评：汇率升值助力Q3亏损降至5.6亿，环比大幅减亏，看好公司持续推动改革释放经营活力

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 东方航空（600115）2020年三季报点评 推荐（维持） 汇率升值助力Q3亏损降至5.6亿，环比大幅减亏，看好公司持续推动改革释放经营活力 目标价：5.6元 当前价：4.59元  公司发布2020年三季报：前三季度亏损91亿，Q3亏损降至5.6亿。  财务数据：1)前三季度营收423亿，同比下降54.7%，亏损91.1亿（19年同期为盈利44亿），扣非后亏损96.1亿。2）分季度看：Q3营收171.7亿，下滑50.4%，亏损5.6亿，环比增加40.5亿，大幅减亏。扣非后亏损8.3亿。Q1-2扣非后分别亏损40及47亿。3）汇兑：三季度人民币升值3.8%，预计贡献约17亿汇兑收益，公司扣汇扣非亏损21.0亿，环比减亏25.3亿。4）其他收益：前三季度其他收益37.6亿元，同比下滑13.5%，其中Q3 16.8亿，同比增加3.1亿，环比增加7.3亿。  经营数据：1）1-9月ASK同比下滑47.2%，其中国内-29.5%，国际-77.7%；RPK下滑55.3%，其中国内-40.3%，国际-81.7%。客座率70.0%，同比下降12.6个百分点。2）单三季度ASK下降36.2%，RPK下降42.4%，客座率74.4%，下降8.0个百分点。3）9月公司ASK同比下降29.5%，其中国内增长8.5%，国际-94.5%；RPK下降32.2%，其中国内增长3.6%，国际下滑96.8%，客座率76.9%。  收益水平：1）测算前三季度公司客公里收益0.48元，同比下降6.7%，测算座公里收益0.336元，同比下降20.9%。2）Q3客公里收益0.463元，同比下滑16.5%，环比提高18.3%。Q3座公里收益0.345元，同比下降24.6%，环比提高35%。（上半年含合作航线收入的客公里收益0.532元，同比增长3.7%，座收0.355元，下降16.2%）。  成本端：1）前三季度营业成本509亿，同比下降36%。测算航油成本104亿，同比下降59%，扣油成本405亿，同比下降25%。测算公司座公里成本0.478元，同比增长21%，座公里扣油成本0.384元，同比增长42.7%。2）Q3营业成本2184亿，同比下降33%，其中航油成本37亿，同比下降58%，主要得益于较低的航油价格。扣油成本147亿，同比下降21%，测算单位座公里成本0.411，同比增长5%，座公里扣油成本0.329，同比增长23.5%，环比下降32.5%，主要得益于三季度公司经营数据好转，飞机利用率等大幅提升。  看好公司持续革新释放经营活力。1）10月12日东航集团签订310亿增资协议，推进集团股权多元化改革，交易完成后，预计国寿投资、上海久事集团、中国国新资产和中国旅游集团将分别持股11.3%、10.3%、5.2%及5.2%，有助于继续做大做强航空主业，优化资本结构，并在多方面与战略投资者加强协同。2）上市公司近年来围绕航空主业，亦进行了一系列卓有成效的举措和革新，如：外与达美、法荷航等战略合作、内与吉祥交叉持股依托上海基地发挥协同效应、上下游与携程、洲际酒店、迪士尼等合作；剥离东航物流并实施混改、推出新会员体系和产品运价体系；行业内率先推出“周末随心飞”创新产品，激发出行需求，推动航空市场复苏。  投资建议：1）基于国际线修复的不确定性，以及综合考虑油价及汇率走势，我们调整2020-22年盈利预测至预计亏损110亿、盈利47亿及63亿（原预测为预计亏损105亿，盈利53.3亿及70.7亿），对应20-22年EPS分别为-0.67、0.29及0.39元。2）当前行业正有序修复，预计未来若出现需求超预期反弹，则或呈现供需错配推动的行业弹性。维持6个月目标价5.6元，对应1.6倍PB，接近历史中枢估值水平，维持“推荐”评级。  风险提示：疫情冲击超预期，经济大幅下滑，人民币大幅贬值。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 120,860 54,697 108,214 124,529 同比增速(%) 5.2% -54.7% 97.8% 15.1% 归母净利润(百万) 3,195 -11,003 4,676 6,310 同比增速(%) 17.9% -444.4% -142.5% 35.0% 每股盈利(元) 0.20 -0.67 0.29 0.39 市盈率(倍) 23.5 -6.8 16.1 11.9 市净率(倍) 1.1 1.3 1.2 1.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年10月30日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 总股本(万股) 1,637,951 已上市流通股(万股) 1,446,759 总市值(亿元) 751.82 流通市值(亿元) 450.21 资产负债率(%) 78.9 每股净资产(元) 3.5 12个月内最高/最低价 5.86/3.97 《东方航空（600115）2019年三季报点评：Q3利润同比增长9.8%，业绩符合预期，看好行业11月起增速回暖》 2019-10-30 《东方航空（600115）2019年报点评：净利同比增长18%，扣汇利润总额下降11%，长期看京沪“两市四场”双核运营具潜力》 2020-04-01 《东方航空（600115）2020年中报点评：疫情影响致上半年亏损85亿，看好公司持续革新推动经营活力释放》 2020-08-30 -24%-8%7%23%19/1120/0120/0320/0520/0720/092019-11-01～2020-10-30沪深300东方航空相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 航空运输 2020年10月31日 东方航空（600115）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 东方航空分季度业绩分拆 资料来源：公司公告，wind，华创证券 图表 2 东航及南航集团股权多元化结构 资料来源：公司公告、华创证券 19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q1-Q3收入（亿元）300.5287.3346.2274.6154.596.8171.7423.0同比12.3%3.8%3.5%1.5%-48.6%-66.3%-50.4%-54.7%归属净利20.1-0.624.2-11.7-39.3-46.1-5.6-91.1同比1.2%-121.0%9.8%34.2%-296.1%7215.9%-123.2%-308.5%扣非归属净利19.4-3.723.3-13.3-40.5-47.4-8.3-96.1同比2.0%-268.0%10.4%42.2%-309.0%1171.3%-135.4%-346.9%汇兑10.5-12.5-14.16.6-5.9-1.517.09.6其他收益11.518.313.719.711.39.516.837.6扣非扣汇归属净利11.45.633.9-18.2-36.1-46.3-21.0-103.3ASK（亿公里）658 657 702 685 366 251 448 1,065 同比11.2%10.1%12.1%8.2%-44.3%-61.8%-36.2%-47.2%RPK（亿公里）543 543 579 552 248 164 334 746 同比12.4%9.5%10.4%8.1%-54.4%-69.9%-42.4%-55.2%客座率82.6%82.7%82.4%80.6%67.8%65.3%74.4%70.0%客公里收益（元）0.498 0.487 0.555 0.446 0.560 0.392 0.463 0.480 同比-0.7%-3.5%-3.8%-6.8%12.5%-19.6%-16.5%-6.7%座公里收益（元）0.411 0.403 0.457 0.360 0.379 0.256 0.345 0.336 同比0.4%-4.0%-5.3%-6.9%-7.7%-36.5%-24.6%-20.9%成本258 264 275 274 185 139 184 509 同比10%9%3%-2%-28%-47%-33%-36%航油成本80 87 89 87 46 17 37 100 同比7%11%-1%-8%-43%-80%-58%-61%扣油成本179 177 187 187 140 122 147 409 同比11%8%6%1%-22%-31%-21%-25%单位座公里成本0.392 0.402 0.392 0.400 0.506 0.556 0.411 0.478 同比-1%-1%-8%-9%29%38%5%21%单位座公里扣油成本0.271 0.270 0.266 0.273 0.381 0.487 0.329 0.384 同比-0.5%-1.8%-5.8%-6.5%40.5%80.1%23.5%42.7%三费合计（扣汇）36.035.337.746.330.328.529.288.0销售费用率5.1%5.0%4.3%6.8%5.9%8.5%5.2%6.2%管理费用率2.6%2.7%2.6%4.8%4.9%7.3%4.8%5.4%扣汇财务费用率4.2%4.6%4.0%5.2%8.8%13.6%7.1%9.2%三费率合计12.0%12.3%10.9%16.8%19.6%29.5%17.0%20.8% nMrMnNmNuMnQmOoMpNzQrR7NaO8OoMqQmOpPkPrQmNeRoOsR9PoPsRwMoNoOxNoPsN 东方航空（600115）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表 3 行业旅客人数同比 图表 4 东方航空客座率 资料来源：wind，华创证券 资料来源：w