主品牌复苏，电商业务及新品牌表现亮眼

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2020年10月29日 歌力思（603808.SH） 主品牌复苏，电商业务及新品牌表现亮眼 Q3收入/扣非业绩-14%/+18%。1）单Q3来看，公司收入/业绩/扣非业绩同比-14%/-7%/+18%至5.3/0.8/0.7亿元，折扣压力致使毛利率同比-1.6PCTs至62.5%。疫情下管理架构优化费用缩减，管理/销售费用率同比分别-6.4PCTs/+5.0PCTs至2.9%/37.4%，带动净利率+0.4PCTs至15.3%。2）前三季度来看，收入/业绩/扣非业绩同比-29%/+24%/-65%至13.5/3.4/0.8亿元，非正常损益主要系出售百秋电商股权的一次性收益、政府补助、所得税差异，毛利率同比-1.1PCTs至65.0%，净利率同比+8.0PCTs至24.9%。 主品牌调整复苏，Edhardy降幅收窄，新品牌亮眼。分拆品牌来看：1）主品牌Ellassay Q1-Q3收入同降17%至6.2亿元（其中单Q3降幅缩窄到10%至2.4亿元），渠道持续优化，门店较年初净减少14家至292家。2）IRO业务整合后全球Q1-Q3收入同降20%至4.0亿元（单Q3收入实现正增长，+10%至1.7亿元），门店61家。3）Laurel Q1-Q3收入+16%至0.9亿元（单Q3增长亮眼，收入+62.8%至0.4亿元），门店49家。4）EdHardy品牌Q1-Q3收入-48%至1.6亿元（单Q3收入-21%至0.7亿元），门店缩减31家至138家，公司针对性优化SKU、投入营销。5）时尚品牌self-portrait落地后发展迅速，表现亮眼，仅三家门店，单Q3收入887.9万元。分拆渠道来看：1）电商新零售加速布局，建立直播团队，单Q3电商表现优异，收入+121%至0.6亿元。2）直营单Q3收入+8%至3.4亿元，店效不断恢复，店数较年初-10家至301家；3）加盟恢复慢于直营，收入-15%至1.8亿元，门店持续调整-32家至242家。 营运状况环比改善。1）供应链端严控订单，存货额有所改善，截至Q3末存货同降14%至5.0亿元。前三季度存货周转天数较同比+82.0天至315.1天，应收账款周转天数同比+15.5天至63.8天，主要系收入下滑所致。2）前三季度经营性现金流净额1.2亿元。 预计Q4全渠道向好恢复。疫情下公司积极调整战略布局，1）品牌端，新收购时尚品牌Self-Portrait中国区优化品牌架构，Q2全渠道落地后势头良好，我们预计明年新开15-20家店，有望成为新增长点。2）渠道端，战略全盘向电商倾斜，打通线上线下。3）营销端，搭建直播运营平台、建设独立直播团队，全力支持社群营销。4）供应链端，加速供应链数字智能转型，严格把控订单以改善库存。根据我们跟踪判断，行业持续向暖叠加公司积极调整，我们预计Q4公司全渠道表现将加速恢复，9-10月我们估计公司终端零售转正，主品牌线下实现增长， Laurel品牌增速在Q3基础上提速。 投资建议。公司是国内轻奢时尚龙头，多品牌战略优化、渠道调整持续。疫情影响下我们调整公司盈利预测，预计公司2020/2021/2022年归母净利润分别4.17/3.57/4.10亿元，现价18.00元，对应21年PE为17倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情持续超预期；宏观经济不景气致使消费疲软；加盟业绩不及预期；新品牌门店扩张进展不顺。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,436 2,613 2,341 2,589 2,870 增长率yoy（%） 18.7 7.2 -10.4 10.6 10.9 归母净利润（百万元） 365 357 417 357 410 增长率yoy（%） 20.7 -2.3 17.1 -14.5 14.7 EPS最新摊薄（元/股） 1.10 1.07 1.26 1.07 1.23 净资产收益率（%） 16.4 20.8 20.5 15.6 15.8 P/E（倍） 16.4 16.8 14.3 16.8 14.6 P/B（倍） 2.6 3.2 2.7 2.4 2.2 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 增持（维持） 股票信息 行业 服装家纺 前次评级 增持 最新收盘价 18.00 总市值(百万元) 5,985.28 总股本(百万股) 332.52 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 3.48 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 分析师 杨莹 执业证书编号：S0680520070003 邮箱：yangying1@gszq.com 相关研究 1、《歌力思（603808.SH）：子品牌调整拖累业绩，Q1销售承压》2020-04-30 2、《歌力思（603808.SH）：主业运营稳健，拟受让百秋部分股权》2019-12-16 3、《歌力思（603808.SH）：存货计提拖累Q3业绩》2019-10-29 -46%-34%-23%-11%0%11%23%34%2019-102020-022020-062020-10歌力思沪深300 2020年10月29日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 1813 1701 2152 2279 2531 营业收入 2436 2613 2341 2589 2870 现金 641 540 1231 979 1421 营业成本 774 892 843 880 947 应收票据及应收账款 371 386 292 458 373 营业税金及附加 23 19 26 26 27 其他应收款 85 72 69 87 86 营业费用 730 827 913 862 947 预付账款 28 31 22 36 28 管理费用 239 284 234 272 316 存货 525 595 463 642 547 研发费用 79 92 40 55 76 其他流动资产 164 76 76 76 76 财务费用 1 20 -9 -20 -22 非流动资产 1848 1747 1701 1781 1856 资产减值损失 53 -45 0 0 0 长期投资 98 19 -49 -115 -181 其他收益 19 31 0 0 0 固定资产 201 189 136 150 161 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 705 702 816 937 1060 投资净收益 2 39 312 17 18 其他非流动资产 844 837 797 809 817 资产处置收益 1 0 0 0 0 资产总计 3661 3448 3853 4060 4387 营业利润 558 491 606 531 598 流动负债 762 707 832 839 911 营业外收入 3 1 5 3 3 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 3 5 5 6 5 应付票据及应付账款 162 198 142 213 169 利润总额 558 487 606 528 596 其他流动负债 601 510 690 626 742 所得税 119 78 122 110 117 非流动负债 226 779 658 549 438 净利润 439 408 484 418 479 长期借款 48 613 492 383 272 少数股东损益 74 52 67 61 69 其他非流动负债 178 166 166 166 166 归属母公司净利润 365 357 417 357 410 负债合计 988 1486 1490 1387 1349 EBITDA 635 624 706 569 639 少数股东权益 341 90 157 218 288 EPS（元） 1.10 1.07 1.26 1.07 1.23 股本 337 333 333 333 333 资本公积 1002 305 305 305 305 主要财务比率 留存收益 1104 1286 1608 1885 2198 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 2331 1871 2205 2454 2751 成长能力 负债和股东权益 3661 3448 3853 4060 4387 营业收入(%) 18.7 7.2 -10.4 10.6 10.9 营业利润(%) 14.6 -11.9 23.4 -12.4 12.5 归属于母公司净利润(%) 20.7 -2.3 17.1 -14.5 14.7 获利能力 毛利率(%) 68.2 65.9 64.0 66.0 67.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 15.0 13.6 17.8 13.8 14.3 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 16.4 20.8 20.5 15.6 15.8 经营活动现金流 410 440 547 66 765 ROIC(%) 17.8 16.9 16.8 13.5 14.5 净利润 439 408 484 418 479 偿债能力 折旧摊销 93 114 108 60 69 资产负债率(%) 27.0 43.1 38.7 34.2 30.7 财务费用 1 20 -9 -20 -22 净负债比率(%) -21.4 6.5 -25.2 -16.9 -32.9 投资损失 -2 -39 -312 -17 -18 流动比率 2.4 2.4 2.6 2.7 2.8 营运资金变动 -189 -90 276 -375 257 速动比率 1.4 1.5 2.0 1.9 2.1 其他经营现金流 68 27 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -112 41 250 -123 -125 总资产周转率 0.7 0.7 0.6 0.7 0.7 资本支出 74 92 21 147 141 应收账款周转率 6.8 6.9 6.9 6.9 6.9 长期投资 39 19 67 62 66 应付账款周转率 4.7 5.0 5.0 5.0 5.0 其他投资现金流 1 152 338 85 81 每股指标（元） 筹资活动现金流 -310 -577 -107 -194 -198 每股收益(最新摊薄) 1.10 1.07 1.26 1.07 1.23 短期借款 -113 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.23 1.32 1.65 0.20 2.30 长期借款 -33 565 -121 -109 -111 每股净资产(最新摊薄) 7.01 5.63 6.63 7.38 8.27 普通股增加 -0 -4 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -84 -697 0 0 0 P/E 16.4 16.8 14.3 16.8 14.6 其他筹资现金流 -80 -441 14 -85 -87 P/B 2.6 3.2 2.7 2.4 2.2 现金净增加额 -13 -100 690 -251 442 EV/EBITDA 9.1 9.9 7.8 10.0 8.2 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2020年10月29日 P.3