公司信息更新报告：医药工业重回增长，3季度业绩边际改善趋势明显

医药生物/中药 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 5 天士力（600535.SH） 2020年10月28日 投资评级：买入（维持） 日期 2020/10/28 当前股价(元) 17.28 一年最高最低(元) 19.97/13.33 总市值(亿元) 261.39 流通市值(亿元) 261.39 总股本(亿股) 15.13 流通股本(亿股) 15.13 近3个月换手率(%) 62.29 股价走势图 数据来源：贝格数据 《公司首次覆盖报告-创新转型，重回成长》-2020.9.30 医药工业重回增长，3季度业绩边际改善趋势明显 ——公司信息更新报告 杜佐远（分析师） 王斌（分析师） duzuoyuan@kysec.cn 证书编号：S0790520050003 wangbin@kysec.cn 证书编号：S0790520070005 ⚫ 3季度业绩边际改善趋势明显，维持“买入“评级 公司发布2020年3季报，实现营业收入113.91亿元（-19.17%），归母净利润11.00亿元（-2.84%），扣非后归母净利润9.63亿元（-9.95%）。其中3季度单季实现营业收入27.68亿元，同比下降40.80%，主要由于出售医药商业配送业务后不再合并天士营销，医药商业收入下滑；归母净利润4.14亿元（+77.25%），扣非后归母净利润3.11亿元（+33.34%），业绩边际改善趋势明显。我们上调盈利预测，预计2020-2022年分别实现归母净利润11.47（+0.98）/12.71（+1.10）/14.00（+1.10）亿元，同比增长 14.6%/10.7%/10.2%，EPS 分别为0.76（+0.07）/0.84（+0.07）/0.93（+0.08）元，维持“买入”评级。 ⚫ 中药、化学药恢复增长，普佑克销量大幅攀升 2020年前3季度公司医药工业收入44.81亿元（-2.00%），其中3季度单季为14.92亿元（+17.97%），重回增长轨道。分产品来看，中药前3季度收入30.55亿元（-4.09%），其中3季度单季收入9.70亿元（+21.13%），主要是由于：1）益气复脉、丹参多酚酸进入医保后以价换量，预计收入端仍有一定增长；2）渠道库存回到正常水平；3）疫情得到控制后销售恢复。化学制剂收入12.50亿元（+8.63%），其中3季度单季收入4.56亿元（+16.77%），主要是由于：1）疫情得到控制后抗肿瘤药等核心品种销售逐步恢复；2）他达拉非等新品种开始放量。生物药（普佑克）前3季度实现收入1.30亿元（-35.57%），销量增长58.10%，增速较1-6月增加27.85个百分点，3季度呈加速增长态势。 ⚫ 应收账款持续下降，渠道库存消化顺利，经营质量大幅提升 截至2020年3季度末，公司医药工业应收账款已下降至20亿元左右，与2019年末相比下降近8亿元，母公司报表中应收账款（主要是中药业务）已经降至近年来低点，表明公司渠道库存消化顺利。出售商业配送业务后公司资产负债率从50%左右下降至26.73%，经营质量大幅提升。 ⚫ 风险提示：化药纳入集采大幅降价或未中标；创新药研发失败。 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 17,990 18,998 13,255 8,316 9,168 YOY(%) 11.8 5.6 -30.2 -37.3 10.2 归母净利润(百万元) 1,545 1,001 1,147 1,271 1,400 YOY(%) 12.2 -35.2 14.6 10.7 10.2 毛利率(%) 36.2 31.3 41.4 69.0 70.2 净利率(%) 8.6 5.3 8.7 15.3 15.3 ROE(%) 14.2 8.5 9.2 9.7 10.0 EPS(摊薄/元) 1.02 0.66 0.76 0.84 0.93 P/E(倍) 16.9 26.1 22.8 20.6 18.7 P/B(倍) 2.5 2.3 2.2 2.1 2.0 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -24%-12%0%12%24%36%2019-102020-022020-062020-10天士力沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 5 图1：公司应收账款（母公司报表）降至近年来低位 图2：公司资产负债率大幅下降 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 rQuMrNpQqMrOoPsRpRmMqNbR9R8OsQmMmOoOkPrQnNiNpNuN9PrRzQuOrQsPNZnPpP公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 5 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 17819 16542 10893 11182 11875 营业收入 17990 18998 13255 8316 9168 现金 3137 1890 5957 4917 5832 营业成本 11478 13052 7769 2581 2732 应收票据及应收账款 11274 8565 2961 3969 3365 营业税金及附加 180 140 132 81 85 其他应收款 263 209 138 74 163 营业费用 2790 2765 2068 2561 2888 预付账款 510 558 135 315 173 管理费用 574 640 835 532 596 存货 2397 2547 488 505 554 研发费用 589 551 663 707 825 其他流动资产 238 2773 1214 1402 1788 财务费用 494 435 326 214 229 非流动资产 7353 7471 7279 6705 6776 资产减值损失 132 -56 13 8 9 长期投资 766 630 560 460 340 其他收益 71 147 58 69 83 固定资产 3398 3396 3141 2868 2822 公允价值变动收益 -1 -68 -17 -22 -27 无形资产 1565 1809 1985 2169 2374 投资净收益 127 -102 -50 -70 -80 其他非流动资产 1624 1635 1593 1208 1241 资产处置收益 -4 0 0 0 0 资产总计 25172 24012 18172 17887 18651 营业利润 1945 1338 1439 1609 1780 流动负债 8516 8657 2953 2743 3110 营业外收入 18 2 15 9 11 短期借款 3805 2650 1230 1250 1290 营业外支出 7 10 9 9 8 应付票据及应付账款 2970 2843 617 532 685 利润总额 1956 1331 1446 1610 1782 其他流动负债 1741 3164 1106 960 1135 所得税 364 328 293 333 375 非流动负债 5448 3493 2702 1953 1482 净利润 1592 1003 1153 1277 1407 长期借款 5156 3232 2442 1692 1221 少数股东损益 47 2 6 6 7 其他非流动负债 292 261 261 261 261 归母净利润 1545 1001 1147 1271 1400 负债合计 13964 12150 5656 4695 4592 EBITDA 2277 1709 1780 1958 2149 少数股东权益 675 732 738 744 751 EPS(元) 1.02 0.66 0.76 0.84 0.93 股本 1513 1513 1513 1513 1513 资本公积 1930 1989 1989 1989 1989 主要财务比率 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 留存收益 7226 7730 8416 9211 10064 成长能力 归属母公司股东权益 10534 11130 11779 12448 13308 营业收入(%) 11.8 5.6 -30.2 -37.3 10.2 负债和股东权益 25172 24012 18172 17887 18651 营业利润(%) 11.5 -31.2 7.6 11.8 10.6 归属于母公司净利润(%) 12.2 -35.2 14.6 10.7 10.2 获利能力 毛利率(%) 36.2 31.3 41.4 69.0 70.2 净利率(%) 8.6 5.3 8.7 15.3 15.3 现金流量表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 14.2 8.5 9.2 9.7 10.0 经营活动现金流 1494 1680 8960 390 2664 ROIC(%) 7.5 5.0 7.0 7.8 8.4 净利润 1592 1003 1153 1277 1407 偿债能力 折旧摊销 392 424 358 364 381 资产负债率(%) 55.5 50.6 31.1 26.2 24.6 财务费用 494 435 326 214 229 净负债比率(%) 59.8 54.4 -11.9 -8.9 -17.9 投资损失 -127 102 50 70 80 流动比率 2.1 1.9 3.7 4.1 3.8 营运资金变动 -983 -423 7056 -1556 540 速动比率 1.7 1.2 3.1 3.3 3.0 其他经营现金流 126 139 17 22 27 营运能力 投资活动现金流 -642 -493 -189 114 -563 总资产周转率 0.8 0.8 0.6 0.5 0.5 资本支出 780 731 -420 -325 116 应收账款周转率 1.7 1.9 2.3 2.4 2.5 长期投资 51 152 70 0 120 应付账款周转率 4.0 4.5 4.5 4.5 4.5 其他投资现金流 189 389 -538 -210 -327 每股指标(元) 筹资活动现金流 828 -2390 -4704 -1545 -1186 每股收益(最新摊薄) 1.02 0.66 0.76 0.84 0.93 短期借款 -3144 -1154 -1420 20 40 每股经营现金流(最新摊薄) 0.99 1.11 5.92 0.26 1.76 长期借款 4264 -1924 -790 -750 -471 每股净资产(最新摊薄) 6.96 7.36 7.79 8.23 8.80 普通股增加 432 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 453 60 0 0 0 P/E 16.9 26.1 22.8 20.6 18.7 其他筹资现金流 -1178 629 -2493 -815 -755 P/B 2.5 2.3 2.2 2.1 2.0 现金净增加额 1681 -1198 4067 -1040 915 EV/EBITDA 14.7 19.5 14.3 13.1 11.3 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 5 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起