疆内Q3再受疫情拖累，疆外增长显销售进取

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 疆内Q3再受疫情拖累，疆外增长显销售进取 ■事件：公司披露2020年三季报。2020年前三季度实现营业收入11.58亿元，同比下滑23.34%，实现归母净利润2.02亿元，同比下滑33. 05%，实现扣非归母净利润2.02亿元，同比下滑29.07%；其中Q3收入3.64亿元，同比下滑36.09%，归母净利润0.56亿元，同比下滑44.10%，扣非归母净利润0.52亿元，同比下滑48.42%。 ■Q3疆内疫情拖累收入下滑，疆外渠道优化推动收入加速增长。2020Q3公司酒类收入同比下滑34.11%，主要受疆内疫情反复影响。自7月中旬乌鲁木齐市发现确诊病例以来，新疆执行了严格的管控措施，直至9月2日才全面恢复正常生产生活秩序。分区域看，Q3疆内收入同比下滑52.54%，主要源于疫情管控导致疆内消费场景受损严重，7-9月大部分时间疆内动销均处于停滞状态。Q3疆外收入同比增长28.17%，增速环比Q2的13.41%进一步加快，主要源于：1）品牌运营公司省外招商有所加强，Q3期末品牌运营中心下属经销商共计152家，同比增加23家；2）电商公司升级优化线上运营，自9月1号全面接手以来，线上销售表现积极。预计伴随Q4消费生产回归正常化，未来疆内、疆外销售收入弹性显著。 ■高档白酒销售稳定性相对较好，收入结构进一步上移。分产品看,Q3高档/中档/低档酒收入分别同比下滑27.80%/59.73%/31.10%，高档酒收入占比达83.69%，同比提升7.31pct。高端酒销售表现相对稳定，主要源于伊力王、小老窖消费者认同度高，高品质及包装升级迎合消费升级趋势。中档酒主要是特曲表现弱势，一方面与疆内餐饮场景受损有关，另一方面由于终端售价同小老窖接近，存在一定的消费替代。 ■销售费用投放保持平稳，现金流表现受损。Q3公司毛利率为47.73%，同比下降0.72pct，预计主要与公司促销策略调整有关。销售费用率为6.58%，环比H1的6.55%基本持平，显示费用投放节奏保持平稳，同比提升3.40p ct，主要系去年同期低基数原因。Q3公司实现销售货款3.04亿元，收现比为81.41%，显著低于H1的125.56%，预计Q3发货中断对打款节奏有一定影响，另外经销商授信支持力度有所加大。Q3期末预收款余额环比增加0.28亿元，应收票据余额环比增加0.42亿元。 ■引外部董事释积极信号，管理层稳定有助于销售改革深入。10月20日，公司召开董事会进行换届选举，新一届董事会成员由7人组成，其中3名控股股东委派董事、3名独立董事、1名外部董事，外部董事为区域知名民营企业家，此前主要涉猎餐饮、物流、地产领域。董事会构成设臵为新疆国有上市公司中少见，体现公司勇于改革的市场化态度。我们认为新疆基本面变化趋势积极，公司经营正朝着市场化方向稳步改善，疫情过后白酒业务收入弹性将逐步显现。 ■投资建议：预计公司2020-2021 年每股收益为0.71元、1.18元，当前股价对应2020、2021年PE分别为26.6、15.9x，给予买入-B评级。 ■风险提示：疆内经济建设属于长期过程，短期消费扩容不及预期；疫情影响持续。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 2,124.1 2,301.7 1,918.2 2,659.9 3,129.3 净利润 427.9 446.8 311.3 522.2 654.9 每股收益(元) 0.98 1.03 0.71 1.18 1.48 每股净资产(元) 5.72 6.55 6.63 7.16 9.54 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 19.1 18.3 26.6 15.9 12.6 市净率(倍) 3.3 2.9 2.8 2.6 2.0 净利润率 20.1% 19.4% 16.2% 19.6% 20.9% 净资产收益率 17.2% 15.7% 10.6% 16.5% 15.6% 股息收益率 1.9% 2.3% 2.1% 3.5% 4.4% ROIC 51.8% 39.0% 16.9% 20.7% 17.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2020年10月27日 伊力特（600197.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 白酒 投资评级 买入-B 维持评级 股价（2020-10-27） 18.77元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 8,157.75 流通市值（百万元） 8,157.75 总股本（百万股） 434.62 流通股本（百万股） 434.62 12个月价格区间 12.45/23.55元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 2.1 -9.65 16.78 绝对收益 3.19 -7.85 26.91 苏铖 分析师 SAC执业证书编号：S1450515040001 sucheng@essence.com.cn 021-35082778 孙瑜 分析师 SAC执业证书编号：S1450520080001 sunyu@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 伊力特：伊力特：新疆解封后消费恢复可期，营销基本面变化积极/苏铖 2020-09-15 伊力特：伊力特：Q2销售恢复良好，长期增长受益新疆基本面改善/苏铖 2020-08-30 伊力特：新疆经济建设加码，内生增长空间有望打开/苏铖 2020-06-23 -21%-9%3%15%27%39%51%63%201 9-10202 0-02202 0-06伊力特 白酒 上证指数 2 公司快报/伊力特 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Q3信用减值损失影响利润表现 公司Q3信用减值损失1148.22万元，上年同期为收益86.08万元，同比下降1234.30亿元，税后影响利润下滑幅度约为9.20%。 新疆喀什疫情预计影响可控 10月24日，新疆疫情再次出现变化，喀什地区检出无症状感染者，当地部门对此迅速展开人员排查并确保于27日完成全员检测。参考青岛疫情处理经验，我们认为疫情反复所带来的冲击影响将逐步弱化，新疆消费市场恢复、扩容的中长期趋势不改。 图1：2020年前三季度净利润增速贡献拆分 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图2：2020年单三季度净利润增速贡献拆分 资料来源：Wind、安信证券研究中心 -23.34% -2.8% -2.9% -1.2% -1.7% 5.3% 0.0% -0.3% -5.9% 0.0% 0.1% -1.1% 6.4% 0.9% -33.05% -40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%营收 毛利率 营业税金率 销售费用率 管理费用率 财务费用率 资产减值损失 其他收益 投资收益 公允价值变动 资产处臵损益 营业外收支 所得税 少数股东权益 净利润增速 -36.09% -2.6% 3.2% -12.3% -6.9% 4.7% 0.0% 1.4% -0.6% 0.0% 0.1% 1.4% 15.9% -0.2% -44.10% -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%营收 毛利率 营业税金率 销售费用率 管理费用率 财务费用率 资产减值损失 其他收益 投资收益 公允价值变动 资产处臵损益 营业外收支净额 所得税 少数股东权益 净利润增速 qRtOrMyQnRpOsPpPnNnRtQ8OdNbRoMpPpNnNlOnMrReRnPuM6MoOuNNZnQoQNZmQpQ 3 公司快报/伊力特 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 2,124.1 2,301.7 1,918.2 2,659.9 3,129.3 成长性 减:营业成本 1,083.0 1,117.5 934.8 1,218.2 1,378.3 营业收入增长率 10.7% 8.4% -16.7% 38.7% 17.6% 营业税费 291.8 323.2 282.0 391.0 460.0 营业利润增长率 18.2% 9.2% -33.7% 69.1% 24.6% 销售费用 103.8 141.0 137.1 159.3 183.9 净利润增长率 21.1% 4.4% -30.3% 67.8% 25.4% 管理费用 112.9 106.6 131.7 151.9 170.8 EBIT DA增长率 19.7% 9.8% -30.3% 71.7% 35.7% 财务费用 (20.9) (22.5) (20.6) (7.1) 16.1 EBIT增长率 20.8% 9.9% -35.8% 76.1% 28.2% 资产减值损失 4.4 0.5 41.0 41.0 41.0 NOPLAT增长率 23.3% 6.7% -32.9% 73.9% 29.0% 加:公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资资本增长率 41.6% 54.4% 42.5% 49.8% 56.3% 投资和汇兑收益 34.3 5.5 5.0 0.0 0.0 净资产增长率 14.0% 15.8% 2.7% 7.8% 32.2% 营业利润 576.2 629.3 417.2 705.5 879.2 加:营业外净收支 (0.2) (6.3) (1.0) (0.5) (0.8) 利润率 利润总额 576.0 623.1 416.2 705.0 878.5 毛利率 49.0% 51.4% 51.3% 54.2% 56.0% 减:所得税 142.2 165.1 102.4 180.2 220.3 营业利润率 27.1% 27.3% 21.8% 26.5% 28.1% 净利润 427.9 446.8 311.3 522.2 654.9 净利润率 20.1% 19.4% 16.2% 19.6% 20.9% EBIT DA/营业收入 28.2% 28.5% 23.9% 29.5% 34.1% 资产负债表 EBIT /营业收入 26.5% 26.9% 20.7% 26.3% 28.6% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 1,346.3 1,824.9 1,068.3 266.0 312.9 固定资产周转天数 64 59 86 85 121 交易性金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 流动营业资本周转天数 58 63 93 132 223 应收帐款 23.9 9.9 8.2 11.4 13.4 流动资产周转天数 425 428 492 311 338 应收票据 271.3 252.5 510.0 1,030.1 2,080.9 应收帐款周转天数 4 3 2 1 1 预付帐款 54.0 45.1 37.6 52.1 61.3 存货周转天数 133 121 129 101 109 存货 795.1 751.7 626.5 868.7 1,022.0 总资产周转天数 542 605 817 617 683 其他流动资产 33.6 60.8 50.7 70.3 82.7 投资资本周转天数 165 228 402 425 556 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0