2020三季报点评：战略转型成效显著，自有品牌快速增长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 机械设备 [Table_StockInfo] 科沃斯(603486) 增持 2020三季报点评 （首次覆盖） 工业机械 2020年10月26日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 563/180 总市值/流通(百万元) 28,217/9,000 上证综指/深圳成指 3,278/13,128 12个月最高/最低(元) 56.55/17.90 相关研究报告： 证券分析师：贺泽安 电话： E-MAIL： hezean@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080003 证券分析师：吴双 电话： E-MAIL： wushuang2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519120001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 战略转型成效显著，自有品牌快速增长  2020Q3单季度收入增长71% 公司发布2020年三季报，实现营收41.42亿元，同比增长20.25%；归母净利润2.50亿元，同比增长147.17%。单季度看，公司20Q3实现营收17.40亿元，同比增长71.07%，实现归母净利润1.18亿元（去年同期-0.30亿元），同比增长491.41%，收入业绩高增长主要系公司战略转型成效显著，科沃斯和添可两大自有品牌表现亮眼。  自有品牌收入占比提升带动毛利率逐步上行 公司前三季度毛利率/净利率41.53%/6.07%，同比+4.30/+3.13个pct，毛利率提升主要系较高毛利率的自有品牌收入占比提升且自有品牌自身毛利率增长所致，自有品牌毛利率51.60%，同比+ 5个pct。公司前三季度销售/管理/研发/财务费用率23.27%/5.87%/5.20%/0.72%，同比变动+2.36/-0.87/-0.48/+1.08个pct，销售费用率增长主要系公司大力推广自有品牌产生营销广告费和直播销售分成所致。  科沃斯战略转型成效显著，自主品牌快速增长 公司自2019年开始战略转型，策略性退出ODM业务，主动缩减低端扫地机器人市场，并加大研发，推动下一代扫地机器人技术落地及加大自主品牌小家电“添可”的推广，今年以来转型效果明显：1）服务机器人：20H1科沃斯品牌/ODM业务营收15.37/0.06亿元，同比下滑6.15%/83.65%，其中高端全局规划类产品收入占比超过80%，同比增长超26个pct，单三季度科沃斯品牌同比增长67.10%；2）添可智能电器：公司积极延展产品线，上半年推出智能洗地机芙万和智能吹风机摩万，进一步构建添可智能生活电器品类体系，20H1实现营收2.22亿元，同比增长131.03%，20Q3加速成长，单季度同比大增297.40%。  盈利预测与投资建议： 我们预计2020-22年净利润3.75/5.05/6.65亿元，对应EPS为0.67/0.90/1.18元，对应PE 75/56/42倍，首次覆盖给予“增持”评级。  风险提示： 下游行业需求大幅下滑；中美贸易摩擦加剧；行业竞争情况恶化。 盈利预测和财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 5312.19 6061.21 7108.59 8280.80 (+/-%) -6.70% 14.10% 17.28% 16.49% 净利润(百万元) 120.71 375.38 505.02 664.57 (+/-% -75.12% 210.99% 34.53% 31.59% 摊薄每股收益(元) 0.21 0.67 0.90 1.18 EBIT Margin 3.00% 6.24% 7.50% 8.67% 净资产收益率(ROE) 4.87% 13.52% 15.88% 17.90% 市盈率(PE) 234.29 75.17 55.87 42.46 EV/EBITDA 114.48 64.17 47.57 36.59 市净率(PB) 11.42 10.16 8.87 7.60 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.01.02.03.0O/19D/19F/20A/20J/20A/20上证指数科沃斯 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：科沃斯2020Q1-Q3营业收入同比增长20.25% 图2：科沃斯2020Q1-Q3归母净利润同比增长147.17% 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3：科沃斯盈利能力稳中有升 图4：科沃斯期间费用率略有上升 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图5：科沃斯研发费用稳健增长 图6：科沃斯2019年ROE下降 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 2,314 2,695 3,277 4,551 5,694 5,312 4,142 -10%0%10%20%30%40%50%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002014201520162017201820192020Q3营业收入（百万元）同比增速157 179 51 376 485 121 250 -200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%01002003004005006002014201520162017201820192020Q3归母净利润（百万元）同比增速30%32%34%37%38%38%42%7%7%2%8%9%2%6%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2014201520162017201820192020Q3毛利率净利率12%14%16%16%19%23%23%9%9%15%9%9%11%11%0%-1%-1%1%0%0%1%-5%0%5%10%15%20%25%2014201520162017201820192020Q3销售费用率管理费用率（含研发）财务费用率69 84 98 124 205 277 215 0%1%2%3%4%5%6%0501001502002503002014201520162017201820192020Q3研发费用(百万元)研发费用率25%27%7%35%26%5%10%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2014201520162017201820192020Q3ROE nMvNqPqQwOmNnPnRqMsQxO9PbP7NnPnNmOpPeRnMqQkPnPpQaQpPwOuOsPoQuOqRrN 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表1：可比公司估值 公司 投资评级 市值（亿元） 股价（元） 20201023 EPS PE 2019 2020 2021 2019 2020 2021 石头科技 未评级 400.16 600.24 15.66 14.71 18.36 38.33 40.80 32.69 海尔智家 未评级 1,449.78 22.72 1.25 1.15 1.35 18.18 19.76 16.83 美的集团 未评级 5,274.07 75.11 3.47 3.53 4.06 21.65 21.28 18.50 莱克电气 未评级 147.78 35.95 1.25 1.30 1.47 28.76 27.65 24.46 平均值 26.73 27.37 23.12 科沃斯 增持 282.17 50.10 0.21 0.67 0.90 238.57 74.78 55.67 资料来源： wind，国信证券经济研究所整理及预测 注：未评级公司为wind一致预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 1088 1270 1336 1720 营业收入 5312 6061 7109 8281 应收款项 951 976 1191 1401 营业成本 3278 3576 4159 4803 存货净额 1000 1024 1281 1443 营业税金及附加 37 43 46 57 其他流动资产 123 126 153 181 销售费用 1232 1394 1599 1822 流动资产合计 3166 3401 3966 4749 管理费用 606 670 771 881 固定资产 780 873 1012 1125 财务费用 5 (12) (15) (18) 无形资产及其他 89 87 84 82 投资收益 (2) 0 0 0 投资性房地产 122 122 122 122 资产减值及公允价值变动 34 (42) (40) (39) 长期股权投资 175 175 175 175 其他收入 (46) 0 0 0 资产总计 4332 4658 5359 6252 营业利润 141 348 508 697 短期借款及交易性金融负债 195 86 112 131 营业外净收支 3 100 90 94 应付款项 1201 1314 1512 1760 利润总额 144 448 598 792 其他流动负债 436 456 528 619 所得税费用 23 71 91 124 流动负债合计 1832 1856 2151 2510 少数股东损益 1 2 2 3 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 121 375 505 665 其他长期负债 14 14 14 14 长期负债合计 14 14 14 14 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 负债合计 1847 1870 2165 2524 净利润 121 375 505 665 少数股东权益 9 11 13 15 资产减值准备 (13) 3 4 4 股东权益 2476 2777 3181 3712 折旧摊销 104 91 105 122 负债和股东权益总计 4332 4658 5359 6252 公允价值变动损失 (34) 42 40 39 财务费用 5 (12) (15) (18) 关键财务与估值指标 2019 2020E 2021E 2022E 营运资本变动 88 83 (226) (55) 每股收益 0.21 0.67 0.90 1.18 其它 12 (1) (1) (1) 每股红利 0.30 0.13 0.18 0.24 经营活动现金流 278 593 426 773 每股净资产 4.39 4.93 5.65 6.59 资本开支 (360) (227) (285) (275) ROIC 6% 13% 17% 21% 其它投资现金流 (4) 0 0 0 ROE 5% 14% 16% 18% 投资活动现金流 (404) (227) (285) (275) 毛利率 38% 41% 42% 42% 权益性融资 60 0 0 0 EBIT Margin 3% 6% 8%