汇兑损失、研发费用影响当期利润，看好2021年沙坦API持续强劲，新品种、CDMO加速放量

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 182.24 流通股本(百万股) 55.03 市价(元) 95.85 市值(百万元) 17466.13 流通市值(百万元) 5274.76 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：95.85 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 Email：zhujq@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 天宇股份(300702.SZ)-2020年中报点评：业绩符合预期，API新品种、CDMO、制剂加速储备-买入-(中泰证券_江琦_祝嘉琦)-20200825 2 天宇股份(300702.SZ)-2020年中报预告点评：业绩持续超预期，API新品种及CMO值得期待-买入-(中泰证券_江琦_祝嘉琦)-20200714 3 天宇股份(300702.SZ)-公司点评：发布定增预案，后续API+CMO项目丰富，增长可期-买入-(中泰证券_江琦_祝嘉琦)-20200623 备注：截至日期2019/10/22 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1466.96 2110.60 2622.37 3186.96 4002.75 增长率yoy% 23.45% 43.88% 24.25% 21.53% 25.60% 净利润 163.66 585.73 794.68 960.79 1212.47 增长率yoy% 63.36% 257.89% 35.67% 20.90% 26.20% 每股收益（元） 0.90 3.21 4.36 5.27 6.65 每股现金流量 0.43 2.35 4.01 5.23 6.20 净资产收益率 11.31% 28.75% 28.72% 26.70% 26.04% P/E 106.72 29.82 21.98 18.18 14.41 PEG 1.68 0.12 0.62 0.87 0.55 P/B 12.08 8.57 6.31 4.85 3.75 投资要点  事件：公司发布2020年三季报，实现营业收入20.04亿元，同比增长26.62%，归母净利润5.77亿元，同比增长30.07%；扣非净利润5.47亿元，同比增长25.38%。  汇兑损失、研发费用影响Q3当期利润，Q4及2021年增长值得期待。公司前三季度营收净利润保持快速增长，基本符合预期。分季度来看：Q3实现营收6.72亿元（同比+11.17%/环比-11.93%），净利润1.97亿元（+3.35%/-8.45%）。Q3相比Q1、Q2增速有所放缓，我们认为主要有三方面因素：1）汇兑损失：由于三季度人民币升值显著，公司出口导向，产生2000万元左右汇兑损失。2）研发投入加大：Q3公司研发费用支出约5300万元，相较Q1、Q2明显提升（分别为2400和4200万元）。3）去年高基数影响：回顾2019年，Q1-Q4单季度利润分别为1.28、1.26、1.90和1.41亿元，由于二季度末欧盟CEP恢复，Q3销售大幅增长带来单季度业绩脉冲，影响今年同期业绩增速。  展望Q4，我们预计CMO订单有望加速确认，缬沙坦随着新增客户验证结束进一步放量，全年实现预期内快速增长。  展望2021年，沙坦类API有望继续强劲，尤其是缬沙坦与奥美沙坦（预计均为原研订单，订单稳定性较强）；包括赛洛多辛、孟鲁司特钠在内的API新品种有望快速放量；CMO海外项目陆续商业化，与国内客户的合作逐步进入放量期，有望保持快速增长，公司持续增长仍旧值得期待。  毛利率保持稳定，研发持续增长，汇兑损失带来财务费用增加。2020年前三季度公司毛利率为54.85%（同比+0.47pp，下同），核心品种沙坦类API及中间体价格保持相对稳定。三项费用中，销售费用率2.22%（+0.44pp）；管理费用率13.22%（-0.06pp），研发费用率5.92%；财务费用率0.85%（+0.79%）。其中管理费用率持续下降，研发投入增长显著；人民币升值带来财务费用增加。  中国极具竞争力的API独立供应商，CMO及制剂的升级之路加速推进。1）天宇是全球最大的沙坦类原料药供应商之一，品种齐全，规模化生产能力强。沙坦API量价齐升逻辑已得到兑现，行业地位提升。2）公司是中国极具竞争力的API独立供应商，具备持续成长动力。原料药沉淀20年，高标准的平台已搭建完毕，品牌效应逐步强化。新品种储备众多，涵盖各类心脑血管慢病领域，后续非常有希望与客户联合申报，直接成为第一供应商，提升行业地位并提高盈利水平。3）原料药向CMO及制剂的升级之路加速推进中。CMO项目储备丰富，逐步进入商业化阶段。制剂研发加大投入，已有1个产品申报，预计今年加速，当下转型制剂一体化优势更加凸显。  盈利预测与估值：我们预计2020-2022年营业收入26.22、31.87和40.03亿元，同比增长24.25%、21.53%和25.60%；归母净利润7.95、9.61和12.12亿元，同比增长35.67%、20.90%和26.20%。目前股价对应2020-2022年为22、18、14倍PE，考虑公司所处特色原料药行业长周期崛起，核心沙坦原料药持续快速放量，API新品种、CMO和制剂未来可期，维持“买入”评级。  风险提示事件：环保风险，质量风险，原料药及中间体价格波动的风险，新药研发失败带来订单流失的风险。 -100%0%100%200%300%400%500%600%700%2018-08-242019-08-242020-08-24天宇股份沪深300[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2020年10月22日 天宇股份(300702)/化学制药 汇兑损失、研发费用影响当期利润，看好2021年沙坦API持续强劲，新品种、CDMO加速放量 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：分季度财务数据-2020Q3 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：分季度营收及增速 图表3：分季度归母净利润及增速 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表4：毛利率情况 图表5：三项费用率情况 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 2018-1Q2018-2Q2018-3Q2018-4Q2019-1Q2019-2Q2019-3Q2019-4Q2020-1Q2020-2Q2020-3Q营业收入298.92347.63357.10463.30498.44479.77604.62527.77568.79763.21672.13同比增长(%)4.30%7.82%30.35%51.75%66.75%38.01%69.31%13.91%14.11%59.08%11.17%环比增长(%)-2.09%16.30%2.72%29.74%7.58%-3.74%26.02%-12.71%7.77%34.18%-11.93%营业成本198.92245.54197.57234.24256.28212.82253.01204.28273.07353.60278.21毛利率33.45%29.37%44.67%49.44%48.58%55.64%58.15%61.29%51.99%53.67%58.61%销售费用6.605.636.8518.408.878.7410.5415.3913.6518.0812.72管理费用44.9457.3361.4274.7464.1867.9978.09105.7167.8596.43100.71研发费用16.6918.7919.1224.8622.9126.3028.9534.1024.2041.5352.99财务费用11.19-5.74-3.874.8710.76-0.65-9.173.80-3.791.4219.45利润总额26.1618.8848.9995.28151.59142.98225.20164.33194.19246.58226.80所得税5.80-1.3310.6910.4823.4317.0834.9322.9427.7031.7930.17归母净利润20.3520.2138.3084.80128.16125.90190.27141.39166.49214.79196.64同比增长(%)-34.66%-54.29%24.57%-529.73%522.99%396.77%66.74%29.91%70.60%3.35%环比增长(%)-443.23%-0.70%89.52%121.41%51.14%-1.76%51.12%-25.69%17.75%29.01%-8.45%扣非净利润13.5422.0162.1480.66109.46130.25196.57140.13164.32207.45175.27同比增长(%)116.74%-708.42%491.78%216.33%73.73%50.12%59.27%-10.84%环比增长(%)-364.45%62.56%182.33%29.80%35.71%18.99%50.92%-28.71%17.26%26.25%-15.51%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0100200300400500600700800900营业收入同比增长(%)-100%0%100%200%300%400%500%600%700%050100150200250归母净利润同比增长(%)27.8%28.4%32.9%37.5%37.8%40.3%54.4%56.1%52.0%53.0%54.8%0%10%20%30%40%50%60%-5%0%5%10%15%20%25%销售费用率管理费用率财务费用率 hVcZzWgZ8ViXqR9PaO7NnPoOtRoOeRnMpPjMpNsR6MnNwPxNnNoPuOoOoN 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表6：财务数据预测 来源：公司公告，中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20192020E2021E2022E会计年度20192020E2021E2022E流动资产1,480.942,292.063,283.974,574.08营业收入2,110.602,622.373,186.964,002.75 现金142.10634.411,289.872,096.01营业成本926.401,195.651,452.791,835.60 应收账款321.83462.94556.53686.76营业税金及附加20.7125.6230.7838.91 其他应收款1.703.113.674.46营业费用43.5455.3364.0680.05 预付账款54.3354.0970.4290.11管理费用315.98300.52360.13444.31 存货871.97961.961,207.231,543.04财务费用4.75-8.270.950.85 其他流动资产89.02175.54156.25153.69资产减值损失-14.75-3.00-3.00-3.00非流动资产1,359.281,402.831,422.261,422.76公允价值变动收益12.00-0.040.852.41 长期投资0.000.000.000.00投资净收益-10.720.000.000.00 固定资产939.681,039.961,085.871,094.04营业利