1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 光伏逆变器：出海加速，全球崛起 ■受益于全球光伏装机增长和逆变器存量替代需求释放，逆变器需求有望持续高增：逆变器内部IGBT等电子元器件的使用寿命普遍在10-15年左右。2010年全球光伏新增装机达到17.5GW，首次达到10GW以上规模，随着全球各地原有光伏发电设备的老化，整个光伏市场对更换逆变器的需求正在持续增长。受益于全球光伏装机增长和逆变器存量替代需求释放，逆变器需求未来有望持续高增，2020-2023年全球逆变器总需求量分别为125.6/167.1/197.6/227.4GW，市场空间分别为210.7/262.6/295.4/326.6亿元。其中，由于工商业和户用分布式市场发展迅速且越来越多的地面电站开始使用组串式逆变器，组串式逆变器需求增速预计将快于行业整体增速，我们测算2020-2023年全球组串式逆变器总需求量分别为74.5/99.6/118.2/136.4GW，市场空间分别为152.4/189.5/213.6/236.8亿元。 ■国内逆变器企业竞争优势明显，海外渗透率持续提升：受到中国市场政策波动影响，尤其是2018年531新政后，国内逆变器企业加快拓展海外渠道，加速海外布局。2019年我国光伏逆变器出口规模约为52.3GW，同比增长176.7%。近年来随着国内逆变器企业快速发展，国产逆变器产品的质量逐渐接近海外老牌逆变器企业，与此同时国内的人工、制造成本相比海外企业更低，因此国内逆变器企业在海外的竞争优势较为明显。目前国内企业在欧洲、印度、拉美等主流市场的市占率分别为77%、61%、58%，在美国、日本的市占率为34%和23%，后续凭借较大的竞争优势渗透率有望进一步提升。 ■海外出货占比增加&成本优化助力，逆变器企业盈利能力稳中向好：虽然近年来逆变器价格下降幅度较大，但是从国内企业的毛利率数据看，除个别企业受到2018年531新政影响当年盈利能力略有下滑外，近年来国内逆变器企业毛利率有持稳甚至上升态势，主因一是中国企业加速向海外高毛利地区渗透，二是逆变器产品的降本幅度冲抵了价格下跌的不利因素。从当前时点看，微观企业的盈利仍然在持续验证中观行业边际向好这一事实，中短期国内逆变器厂商盈利能力有望继续随海外渗透率提升和降本维持在较好水平。 ■投资策略：受益于全球光伏装机增长和逆变器存量替代需求释放，逆变器需求有望持续高增。与此同时，由于竞争优势显著，国内逆变器企业加速海外布局抢占市场份额，中短期国内逆变器厂商盈利能力有望继续随海外渗透率提升和降本维持在较好水平，我们认为未来逆变器企业业绩有望持续高增，重点推荐全球逆变器龙头阳光电源、组串Table_Tit le 2020年09月13日 光伏 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 300274 阳光电源 27.30 买入-A 300763 锦浪科技 136.35 买入-A 688390 固德威 - 买入-A Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -2.47 -3.97 -24.63 绝对收益 -2.91 11.62 -8.14 邓永康 分析师 SAC执业证书编号：S1450517050005 dengyk@essence.com.cn 吴用 分析师 SAC执业证书编号：S1450518070003 wuyong1@essence.com.cn 彭广春 分析师 SAC执业证书编号：S1450520080006 penggc@essence.com.cn 王瀚 报告联系人 wanghan2@essence.com.cn 相关报告 国内企业加速海外渗透，业绩有望持续高增 2020-09-10 产业链涨价趋于缓和，需求维持高景气 2020-08-24 景气上行，量价齐升 2020-07-27 -17%-4%9%22%35%48%61%201 9-09202 0-01202 0-05光伏 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 式逆变器优质企业锦浪科技和固德威，建议关注上能电气。 ■风险提示：光伏装机需求不及预期；逆变器价格超预期下跌；海外贸易政策变化。 qRoQnQoNoRoPtQpQoPrQxO9P8QaQoMoOmOoOkPnNzQlOqRoNaQoMpMuOsQqOMYoMsM行业深度分析/光伏 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 逆变器行业简介、分类及核心竞争力分析........................................................................... 5 1.1. 逆变器简介 ............................................................................................................... 5 1.2. 逆变器分类 ............................................................................................................... 6 1.3. 逆变器行业的核心竞争力 .......................................................................................... 7 2. 逆变器行业需求趋势分析及空间测算.................................................................................. 9 2.1. 趋势一：组串式逆变器市场份额占比不断提升........................................................... 9 2.2. 趋势二：逆变器存量替代需求有望步入高增时代 ....................................................... 9 2.3. 全球逆变器需求及市场空间测算 .............................................................................. 10 3. 逆变器行业竞争格局及盈利能力分析................................................................................ 12 3.1. 趋势一：国内企业加速海外渗透抢占市场份额......................................................... 12 3.2. 趋势二：中游企业加速崛起，落后企业陆续退出 ..................................................... 13 3.3. 降本路径：功率大型化、原材料国产化和技术优化.................................................. 14 3.4. 盈利能力：中短期有望随海外渗透率提升和降本维持在较好水平............................. 15 4. 投资策略.......................................................................................................................... 17 5. 标的推荐.......................................................................................................................... 18 5.1. 阳光电源：全球逆变器龙头，业绩持续增长 ............................................................ 18 5.2. 锦浪科技：持续全球化布局，业绩有望持续高增 ..................................................... 18 5.3. 固德威：优质组串式逆变器企业，业绩有望持续高增 .............................................. 19 6. 风险提示.......................................................................................................................... 21 图表目录 图1：光伏逆变器产业链结构.................................................................................................. 5 图2：光伏逆变器生产流程图.................................................................................................. 5 图3：逆变器销售路径和主要下游客户.................................................................................... 6 图4：集中式 MW 级逆变器方案系统示意图 .......................................................................... 7 图5：组串式 MW 级逆变器方案系统示意图 .......................................................................... 7 图6：国内逆变器企业研发费用率情况（%） ......................................................................... 8 图7：固德威全球销售渠道拓展情况 ....................................................................................... 8 图8：2018年全球逆变器类型分布情况 .................................................................................. 9 图9：全球逆变器新增装机容量预测（MW） .......................................................................... 9 图10：2001-2019全球光伏新增装机（GW） ........................................................................ 9 图11：2001-2019欧洲光伏新增装机（GW） ......................................................