科技金融行业系列报告之二：蚂蚁集团招股说明书解读，金融为体，科技为用

证券研究报告 分析师：王一峰 执业证书编号：S093051905002 联系人：杨雨辰 2020年08月31日 金融为体，科技为用 ——科技金融系列报告之二：蚂蚁集团招股说明书解读 请务必参阅正文之后的重要声明  蚂蚁集团的发展历史也是中国金融科技创新的发展史 从支付到财管，从金融到科技，蚂蚁金服重塑了中国金融科技领域，多项业务行业首创、在行业排名第一 对于新生的第三方支付机构，监管当局给予了较为宽松的环境，鼓励创新，给了蚂蚁集团长大的环境 蚂蚁集团在支付、金融等多项领域超越竞争对手，组织架构及战略差异或是重要原因之一 金融：支付是入口，金融构生态，普惠为底色 支付业务：我们认为C端流量增长依然不容小觑，同时支付宝B端发力商户服务未来可期 数字金融：微贷科技：支付宝作为流量巨头未来马太效应明显，微商贷现在渗透率不足25%，未来有较大发展空间；理财科技：高MAU，受益于买方投顾及财富管理转型，未来可期；保险科技：蚂蚁保险是目前最大线上保险服务平台  科技：发展BASIC战略，打开未来大门的钥匙 蚂蚁金服持续加码区块链、人工智能、安全、物联网、云计算等，2017-2019年蚂蚁链连续三年专利数全球第一，应用场景50+ 本次募集资金有约40%投向技术发展，我们认为蚂蚁集团技术或将为蚂蚁贡献巨大想象空间 风险提示：国家监管政策调控风险、行业利润率进一步下滑、央行数字人民币及其他新技术发行导致公司支付业务存在不确定性 核心观点 2 加拿大永明人寿北京代表处 oPqPqQoRsPmMoPpNqOmOuNbRaO7NnPmMpNmMlOqQyRlOnNtRbRrRyRMYsOsQMYrQoQ1、发展历史：稳妥创新，拥抱监管 3、业务结构：支付是入口，金融构生态，普惠为底色 4、未来发展：BASIC战略是打开未来大门的钥匙 2、市场格局：无惧竞争，先人一步 5、风险提示 请务必参阅正文之后的重要声明 1、发展历史：稳妥创新，拥抱监管 4 “支付宝钱包所代表的已经是一种不同的生活方式，这也是此后在支付宝基础上筹建成形，并以支付宝为业务入口的蚂蚁金服用以构建移动金融生态的基本所在。” ——《蚂蚁金服，从支付宝到新金融生态圈》 请务必参阅正文之后的重要声明 2003 首创担保交易 2004 支付宝成立 上线虚拟账户 2007 支付宝创建各地分公司，完成“出淘”2010 至暗时刻，重振旗鼓 彭蕾出任CEO，骆驼大会重振愿景 上线快捷支付 2011 二维码支付正式推出 能力创新：从支付到财管，从金融到科技 5 资料来源：招股说明书，公司官网，光大证券研究所 2014 微贷 2013 理财 2003 支付 2018 相互宝 2019~ 区块链 技术领域 重点研发方向 人工智能 1）共享智能AI编译器 ， 2）端侧智能计算， 3）时序图智能， 4）智能建模、智能策略 风险管理 1）主动风控， 2）智能博弈， 3）计算突破， 4）模式突破 安全 1）下一代同态加密技术， 2）可信可证体系， 3）对抗智能 区块链 1）大规模共识算法， 2）智能合约技术， 3）软硬件隐私保护， 4）跨链协议， 5）区块链存储 计算及技术基础设施 1）实时智能数据体系， 2）算力升维， 3）金融级计算存储， 4）下一代金融级混合云架构 请务必参阅正文之后的重要声明 业务创新：创新驱动型公司，多项领域获得第一 6 资料来源：公司官网，招股说明书，光大证券研究所 *注：截至2020年6月30日 蚂蚁金服是金融创新领域的领导者 当时 领域 现在* 担保交易 （2003年支付宝首创） 数字支付 行业第1名 （年支付规模118万亿） “你敢付我敢赔” （2004年承诺你敢付我敢赔） 安全科技 行业第1梯队 （风险率仅为千万分之0.6） 1元起存的理财 （2013年推出余额宝） 理财科技 行业第1名 （中国最大的线上理财平台 平台管理资产总额4.1万亿元） 无担保纯信用贷款 （先后推出网商贷、借呗） 微贷科技 行业第1名 （中国最大 的线上消费信贷& 小微经营者信贷服务平台，促成余额分别为1.7/0.4万亿） 线上场景险&创新型健康险和养老险 （先后推出退货运费险、好医保、全民保等） 保险科技 行业第1名 （年促成的促成的保费及分摊金额518亿） 首创 请务必参阅正文之后的重要声明 拥抱监管：是压力更是动力 7 资料来源：招股说明书，中国人民银行，银保监会，证监会，光大证券研究所 领域 蚂蚁开始时间 监管部门监管法规 蚂蚁应对举措 支付 2003 2010年6月，央行出台《非金融机构支付服务管理办法》，规定申请从事支付服务的第三方支付机构“必须为国内依法设立的有限责任公司或股份有限公司”，对于外商投资的第三方支付机构的业务范围、境外出资人的出资条件和出资比例等，由中国人民银行另行规定，报国务院批准。 2011年3月，蚂蚁集团拆除VIE架构 2018年7月，《中国人民银行办公厅关于支付机构客户备付金全部集中交存有关事宜的通知》要求提高支付机构客户备付金集中交存比例，要求2019年之前备付金足额上交 2019年1月14日前完成了断直连、备付金集中存管和备付金账户销户。 基金 2013 2017年9月1日，证监会正式发布了《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》，约束货基扩张速度，余额宝监管从严； 接入多家基金公司产品，推出蚂蚁聚宝（后升级成为蚂蚁财富），推出了阿里网商银行、蚂蚁财富等多渠道多元化理财产品。 微贷 2014 2017年12月1日，央行和银监会联合发布《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》，严格限制小额贷款公司融入资金的比例。 进一步向金融机构开放，大力推广联合贷款（助贷）模式，并方面通过旗下网商银行的网商贷，承接部分借呗业务需求。 保险 2018 2018年11月，“相互保”因涉嫌违规被监管部门责令停止销售。 2018年11月27日，“相互保”升级为“相互宝”，并明确将其定位为一款基于互联网的互助计划，背后不再对接《信美人寿相互保险社相互保团体重症疾病保险》。 科技 N/A 2019年4月中旬，“全国互联网安全管理服务平台”发布《互联网个人信息安全保护指南》，要求加强个人信息安全保护。 运用蚂蚁链技术和Ocean Base自有数据库技术进一步保护公司数据。 对于新生的第三方支付机构，监管当局给予了较为宽松的环境，鼓励创新，给了蚂蚁集团长大的环境 为防范风险，监管后续亦出台多项政策，蚂蚁集团也给予了较为积极的应对 请务必参阅正文之后的重要声明 由小及大：2014年蚂蚁金服正式成立，历经3轮融资上市 8 公司上市前股权架构 公司过往融资历史 年份 主要情况 投资者 2015 A轮融资，总额约为18.5亿美元。 全国社会保障基金理事会、上海众付股权投资管理中心、北京中邮投资中心等12家投资者。 2016 B轮融资，总额约为45亿美元。 置付(上海)投资中心、中国人寿保险(集团)公司、上海麒鸿投资中心等16家投资者。 2018 C轮融资，总额约为140亿美元。 新加坡政府投资公司、马来西亚国库控股、华平投资、加拿大养老基金投资公司、银湖投资、淡马锡、泛大西洋资本集团、T. Rowe Price 旗下基金、凯雷投资集团、Janchor Partners、Discovery Capital Management以及Baillie Gifford等投资者。 资料来源：招股说明书，光大证券研究所 请务必参阅正文之后的重要声明 资金募集：创新是助力蚂蚁未来发展的不竭动力 9 公司募集资金中，40%将用于围绕Basic战略，进行科技投入 30%将用于用户与商家服务和产品的持续创新，推动金融服务及日常生活服务的数字化升级 资料来源：招股说明书，光大证券研究所 30% 10% 40% 20% 助力数字经济升级 加强全球合作并助力全球可持续发展 进一步支持创新、科技的投入 补充流动资金 募集资金投向 方向 比例 说明 助力数字经济升级 30% 将重点用于用户与商家服务和产品的持续创新，推动金融服务及日常生活服务的数字化升级 加强全球合作并助力全球可持续发展 10% 将重点用于跨境支付能力的建设，加强与国际合作伙伴的合作，拓展海外用户和商户基础 进一步支持创新、科技的投入 40% 将重点用于人工智能、风险管理、安全、区块链、物联网、计算及技术基础设施等核心技术领域的研发创新投入，以及与之对应的人才队伍的培养和建设。 补充流动资金 20% 请务必参阅正文之后的重要声明 2、市场格局：无惧竞争，先人一步 10 “蚂蚁金服的发展史几乎就是启动支付宝的翻版——走别人没有走过、也不愿意走的路。” ——《蚂蚁金服，从支付宝到新金融生态圈》 请务必参阅正文之后的重要声明 支付：微信支付宝各有千秋，支付宝综合市场份额领先 11 微信支付笔数领先，主要是由于其受益于社交场景，具有“小额高频”特点。 支付宝笔数落后于微信，但笔均超微信。 支付宝总额市场份额领先，受益于移动消费，金融转账及财富管理业余的综合发展。 资料来源：招股说明书，益普索，公司公告，艾瑞咨询，光大证券研究所 上图笔数截至2019年12月31日，比例截至2019年9月30日 48.44% 33.59% 9.34% 8.80% 7.96% 7.53% 7.19% 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%Q12019Q22019Q32019Q42019Q12020支付宝 腾讯金融 银联商务 支付宝市场份额领先 数字支付“双巨头” 请务必参阅正文之后的重要声明 数字金融：蚂蚁为绝对领先者 12 无论是资管规模、信贷市场规模、保费规模上，蚂蚁都处在领先地位 资料来源：招股说明书，公司公告，光大证券研究所 支付宝数据为截至2020年6月30日前12个月累计；腾讯财付通、微众银行数据截至2019年12月31日；保险数据截至2019年11月 请务必参阅正文之后的重要声明 组织架构是蚂蚁金融业务发展迅速的重要动力 13 蚂蚁集团将金融作为重要战略，统一、完整的组织架构及金融的作为公司两大核心战略之一的战略地位是蚂蚁集团得以迅速发展的重要动力 与之相比，出于企业战略等多个方面的考量，微粒贷/微信支付/腾讯金融科技属于三个不同事业群，具有一定统筹难度。 资料来源：招股说明书，公司官网，光大证券研究所，截至2020年6月 请务必参阅正文之后的重要声明 3、业务结构：支付是入口，金融构生态，普惠为底色 14 “我们只对小微的世界感兴趣，就像蚂蚁一样，虽然渺小，但它们齐心协力，焕发出惊人的力量，在去往目的地的道路上永不放弃。” ——蚂蚁集团前CEO彭蕾 请务必参阅正文之后的重要声明 综合数字支付及数字金融科技平台 15 资料来源：招股说明书，光大证券研究所 请务必参阅正文之后的重要声明 数字金融科技平台增长迅速，超过支付成为第一大收入来源 16 公司收入由数字支付与商家服务、数字金融科技平台、创新业务及其他组成。 数字支付增长稳定 数字金融科技平台增长迅速，在2019年超过数字支付与商家服务，成为第一大收入来源 创新相关业务（包括蚂蚁链业务）尚处于发展初期阶段，对收入贡献较小，但未来可期 资料来源：招股说明书，光大证券研究所 1H2020公司营业收入 36% 63% 1% 数字支付与商家服务 数字金融科技平台 创新业务及其他 项目 金额（亿） 占比 数字支付与商家服务 260 36% 数字金融科技平台 微贷科技平台 286 39% 理财科技平台 113 16% 保险科技平台 61 8% 合计 460 63% 创新业务及其他 5 1% 合计 725 100% 39% 16% 8% 微贷科技平台 理财科技平台 保险科技平台 2017-2019 各项目收入变化 0200400600800201720182