恒为科技（603496）公司动态点评 2020年08月27日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2020年08月27日 目前股价 21.29 总市值（亿元） 42.79 流通市值（亿元） 42.34 总股本（万股） 20,099 流通股本（万股） 19,887 12个月最高/最低 33.94/16.72 分析师：周伟佳 S1070514110001 ☎ CFA, ACCA 0755-83516551 分析师：李雪薇 S1070520080002 ☎ 021-31829697  lixuewei@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<受疫情影响公司短期业绩呈现波动，高研发投入彰显长期发展信心>> 2020-04-21 <<网络可视化业务短期存在波动，5G、国产信息化打开长期成长空间>> 2020-03-26 <<业绩符合预期，经营性现金流好转>> 2019-08-25 Q2业务复苏明显，嵌入式交出亮眼表现 ——恒为科技（603496）公司2020年半年报点评 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 431 434 523 722 974 (+/-%) 38.2% 0.6% 20.4% 38.2% 34.8% 净利润 105 67 82 116 137 (+/-%) 39.8% -36.0% 21.6% 41.1% 18.3% 摊薄EPS 0.52 0.34 0.41 0.58 0.68 PE 41 64 52 37 31 资料来源：长城证券研究所  事件：2020年8月27日，恒为科技发布2020年半年报，公司上半年实现营业收入1.69亿元，同比下滑26.8%；实现归属于上市公司股东的净利润为-2,035万元，同比减少138.97%；归属于上市公司股东的扣非常性损益后的净利润为-2,159.44万元，同比减少145.07%。  Q2实现扭亏，嵌入式与融合计算平台收入实现高速增长：随着市场逐步回暖，公司第二季度实现营业收入1.15亿元，较一季度环比上升111.34%，归母净利润为406.43万元，环比扭亏为盈。从上半年整体情况来看，网络可视化业务，受疫情影响下游项目实施和收入确认推迟，上半年实现收入为9,730.26万元，同比下降51.14%，占营收比重为57.42%，相比上年度末降低15.4pct，相比去年同期减少28.60pct；毛利率达56%，同比略有下降。嵌入式与融合计算业务在国产化的市场趋势下持续高增长实现翻倍增长，上半年实现收入7,045.86万元，同比增长121.62%，占营收比重为41.58%，相比上年度末升高15.13pct，相比去年同期提高27.84个百分点。产品结构的变化导致整体毛利率水平同比下降18.4个pct至43.49%，预计随着网络可视化项目的逐步推进，下半年的收入与盈利状况将继续改善。  收入下降引致期间费用率上升，研发费用增长体现乐观预期：2020H1公司的期间费用率（不含研发）为20.82%，同比提升5.10pct，其中销售、管理、财务费用率分别为6.39%（yoy+1.70pct）、15.42%（yoy+3.33pct）以及-0.98%（yoy-0.02pct）。管理费用同比下降6.63%，主要是计提股权激励股份支付减少所致，剔除股份支付的影响后管理费用同比增长为5.6%；财务费用同比增加56.2万元，系利息收入减少所致；销售费用为1,082.44万元，基本保持稳定。2020H1公司在网络可视化、自主信息化等方面持续投入研发，研发投入达5,391.20万元，全部费用化，同比提升3.52%，研发费用率31.81%（+9.32pct），在发生短期业绩冲击的情况下仍保持研发投入的增长，显示了公司对未来发展的乐观预期。此外，2020年上半年，公司向173名激励对象授予400万股股票期权，以2019年营收为基数，两个行权期的行权条件分别为：2020年营收增长20%、2021-50%0%50%100%19-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-07恒为科技沪深300计算机核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 计算机 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 年营收增长50%（期权激励成本预计将在本年度摊销817.3万元）。  非公开发行项目过会，募投项目将巩固公司竞争优势：公司在2020年4月披露了非公开发行预案（目前已获得核准批文），募集资金不超过6亿元，用于面向5G的网络可视化技术升级与产品研发项目、国产自主信息化技术升级与产品研发项目以及新建年产30万台网络及计算设备项目。随着未来募投项目的实施，公司将顺应国产自主信息化的市场趋势，持续提升关键技术研发能力，突破现有生产交付能力限制，巩固在国内网络可视化行业和嵌入式与融合计算细分领域的领军地位。  投资建议：我们预计公司2020-2022年分别实现营业收入5.23、7.22以及9.74亿元，实现净利润0.82、1.16以及1.37亿元，对应PE分别为52X、37X以及31X，考虑到公司在网络可视化领域的优势地位和国产信息化的成长空间，我们看好公司未来业绩爆发潜力，继续维持“强烈推荐”评级。  风险提示：疫情导致公司业绩不及预期或出现同比下降的风险；公司新增订单情况不及预期的风险；公司信创领域布局成效不及预期的风险；网络可视化行业增速不及预期的风险；公司产品毛利率下降的风险。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 431.40 434.11 522.71 722.30 973.84 成长性 营业成本 188.96 197.58 251.57 340.79 465.74 营业收入增长 38.2% 0.6% 20.4% 38.2% 34.8% 销售费用 14.60 26.21 24.43 26.82 34.28 营业成本增长 33.2% 4.6% 27.3% 35.5% 36.7% 管理费用 49.66 43.63 55.08 82.16 115.84 营业利润增长 44.1% -42.7% 26.0% 39.3% 18.8% 研发费用 77.18 110.13 116.99 153.91 205.89 利润总额增长 36.2% -42.9% 26.2% 39.4% 18.8% 财务费用 -2.83 -5.84 0.84 13.34 26.72 净利润增长 39.8% -36.0% 21.6% 41.1% 18.3% 其他收益 18.81 23.23 25.55 28.11 33.73 盈利能力 投资净收益 4.56 2.76 2.99 3.55 3.50 毛利率 56.2% 54.5% 51.9% 52.8% 52.2% 营业利润 113.58 65.04 81.97 114.19 135.61 销售净利率 23.9% 14.2% 14.7% 14.9% 13.1% 营业外收支 -0.22 -0.26 -0.21 -0.22 -0.23 ROE 13.7% 7.7% 8.8% 10.9% 11.5% 利润总额 113.36 64.78 81.76 113.97 135.38 ROIC 19.7% 8.5% 11.9% 11.3% 13.3% 所得税 10.35 3.12 5.11 6.58 8.03 营运效率 少数股东损益 -2.15 -5.68 -5.24 -8.19 -9.38 销售费用/营业收入 3.4% 6.0% 4.7% 3.7% 3.5% 净利润 105.17 67.34 81.89 115.58 136.73 管理费用/营业收入 11.5% 10.0% 10.5% 11.4% 11.9% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 17.9% 25.4% 22.4% 21.3% 21.1% 流动资产 737.70 752.31 1129.22 1721.31 2075.69 财务费用/营业收入 -0.7% -1.3% 0.2% 1.8% 2.7% 货币资金 259.66 73.84 466.75 663.07 881.78 投资收益/营业利润 4.0% 4.2% 3.6% 3.1% 2.6% 应收票据及应收账款合计 267.03 286.26 264.88 549.52 530.63 所得税/利润总额 9.1% 4.8% 6.3% 5.8% 5.9% 其他应收款 3.92 3.30 3.47 7.04 6.30 应收账款周转率 2.03 1.57 2.40 2.31 2.30 存货 175.72 207.44 280.50 378.49 523.44 存货周转率 1.05 1.03 1.03 1.03 1.03 非流动资产 175.94 211.10 235.26 294.21 371.38 流动资产周转率 0.62 0.58 0.56 0.51 0.51 固定资产 135.08 156.78 176.11 226.22 292.43 总资产周转率 0.51 0.46 0.45 0.43 0.44 资产总计 913.64 963.42 1364.48 2015.52 2447.07 偿债能力 流动负债 159.44 158.69 483.65 1027.91 1332.57 资产负债率 17.6% 17.1% 35.8% 51.2% 54.6% 短期借款 15.00 15.00 267.10 773.50 954.38 流动比率 4.63 4.74 2.33 1.67 1.56 应付款项 79.16 84.31 130.41 156.09 236.34 速动比率 3.33 2.29 1.52 1.19 1.06 非流动负债 1.13 5.78 5.23 4.63 4.16 每股指标（元） 长期借款 0.00 4.58 4.03 3.43 2.96 EPS 0.52 0.34 0.41 0.58 0.68 负债合计 160.57 164.47 488.88 1032.53 1336.72 每股净资产 3.74 3.99 4.39 4.97 5.65 股东权益 753.07 798.95 875.60 982.99 1110.34 每股经营现金流 0.42 -0.73 0.87 -1.15 0.75 股本 142.06 202.40 202.40 202.40 202.40 每股经营现金/EPS 0.81 -2.19 2.13 -1.99 1.11 留存收益 276.58 311.80 364.67 438.63 526.39 少数股东权益 1.73 -2.40 -7.64 -15.83 -25.21 估值 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 负债和权益总计 913.64 9