+投资评级：增持 中报点评 市场数据 2020-08-26 收盘价（元） 40.66 一年内最低/最高(元) 20.32/43.69 市盈率 40.5 市净率 8.37 基础数据 净资产收益率(%) 21.22 资产负债率(%) 49.8 总股本(亿股) 7.67 最近12月股价走势 -18%0%18%37%55%73%92%110 %128 %201 9-08201 9-12202 0-04202 0-08九阳股份中小板指白色家电2020年08月26日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万） 8,169 9,351 10,143 11,824 13,639 增长率 12.7% 14.5% 8.5% 16.6% 15.4% 归属母公司股东净利润（百万） 754 824 880 1,043 1,188 增长率 9.5% 9.3% 6.8% 18.5% 13.9% 每股收益（元） 0.98 1.07 1.15 1.36 1.55 市盈率(倍) 41.4 37.9 35.4 29.9 26.3  抓住线上渠道和SKY主销价位，Q2收入增速快速反弹。九阳股份公布2020年中报，公司营收45.59亿元（yoy+9%）；归母净利润4.18亿元（yoy+3%），其中20Q2收入和净利润同比为+20%和+11%，Q2收入增速大幅反弹主因线上直播营销+SKY价格落入主销区间+新品持续推出。分区域看，内销收入同比+13%（占比提升至96%），出口收入1.86亿元（yoy-42%），其中SharkNinja关联交易贡献0.9亿元，离全年5亿元目标尚有距离。分品类看，食品加工机收入yoy+15%，营养煲收入yoy-13%，西式电器yoy+35%。分渠道看，疫情导致消费向线上迁移，预计线上收入占比超过60%。收入展望角度，下半年有三点值得关注：（1）九阳仍将围绕SKY系列推出新品，通过主打价格下移+性价比优势占领市场。（2）以Foodi为主的出口销售或将加速，预计全年仍有望达成关联交易指引的80%以上；（3）Shark品牌在国内健康成长，预计拖把类新品将持续受到热捧。  食品加工系列毛利率承压，经营性现金流明显改善。20H1公司毛利率32.62%（yoy+0.3pcts），其中食品加工系列毛利率同比-1.9个百分点，主要系线上占比提升+SKY价格带下移。上半年销售费用率同比+0.5pct，预计未来销售费率总量平稳，结构上向更有效率的投放手段迁移；管理+研发费用率同比-0.7个点，其中研发费用率基本稳定；综上所述，上半年归母净利率同比下滑0.5pct。运营效率和经营质量方面，上半年经营性现金流净额5.3亿元（同比+198%），现金流情况大幅好转主因存货和经营性应收项目较去年底显著减少；上半年公司净营业周期-31天（同比-15天），营运能力再进一步。  优质小家电龙头再起航，给予“增持”评级。九阳上市至今无有息负债，自有资金/总资产长期大于30%，2010-19年累计分红/累计净利润接近80%，近三年平均摊薄ROE超过20%，中报显示陆股通增持，中央汇金持股比例亦在高位（4.99%）。预计公司2020-22年归母净利润为8.8、10.4、11.8亿元，当前股价对应PE为35.4、29.9、26.3倍，给予公司“增持”评级。  风险提示: Shark扩张不及预期，原材料价格大幅上涨。 证券研究报告 紧握线上流量，Q2收入快速反弹 九阳股份(002242) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 洪吉然 分析师 SAC证书编号：S0160517120002 hongjr@ctsec.com 相关报告 1 《九阳股份(002242):协同升级，分红慷慨》 2020-04-02 2 《九阳股份(002242):现金流改善，三季报平稳》 2019-11-02 3 《九阳股份(002242):中报超额分红，外销收入亮眼》 2019-08-16 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 白色家电 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 年报点评 公司财务报表及指标预测 利润表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 8,169 9,351 10,143 11,824 13,639 成长性 减:营业成本 5,544 6,310 6,846 7,981 9,206 营业收入增长率 12.7% 14.5% 8.5% 16.6% 15.4% 营业税费 49 47 61 71 82 营业利润增长率 8.7% 7.3% 8.1% 18.7% 14.0% 销售费用 1,377 1,477 1,603 1,833 2,114 净利润增长率 9.5% 9.3% 6.8% 18.5% 13.9% 管理费用 608 719 761 887 1,023 EBIT DA增长率 -5.5% 20.3% 11.2% 17.7% 13.5% 财务费用 -11 -25 -47 -58 -66 EBIT增长率 -5.7% 21.7% 11.5% 18.5% 14.0% 资产减值损失 10 -0 - - - NOPLAT增长率 5.4% 6.6% 5.6% 18.5% 14.0% 加:公允价值变动收益 - 13 - - - 投资资本增长率 -9.4% -44.4% -1.2% 12.1% -5.7% 投资和汇兑收益 135 60 100 100 100 净资产增长率 6.9% -2.1% 5.0% 6.6% 7.1% 营业利润 878 943 1,019 1,210 1,379 利润率 加:营业外净收支 -7 -3 10 10 10 毛利率 32.1% 32.5% 32.5% 32.5% 32.5% 利润总额 871 940 1,029 1,220 1,389 营业利润率 10.8% 10.1% 10.1% 10.2% 10.1% 减:所得税 129 134 149 177 201 净利润率 9.2% 8.8% 8.7% 8.8% 8.7% 净利润 754 824 880 1,043 1,188 EBIT DA/营业收入 9.6% 10.1% 10.4% 10.5% 10.3% 资产负债表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E EBIT /营业收入 8.8% 9.3% 9.6% 9.7% 9.6% 货币资金 1,091 1,603 2,416 2,550 2,917 运营效率 交易性金融资产 - 178 - - - 固定资产周转天数 29 27 24 20 17 应收帐款 170 230 165 295 235 流动营业资本周转天数 45 18 1 4 5 应收票据 2,402 1,237 2,144 2,454 2,850 流动资产周转天数 185 199 203 202 196 预付帐款 50 17 40 26 50 应收帐款周转天数 7 8 7 7 7 存货 747 1,086 435 1,339 707 存货周转天数 28 35 27 27 27 其他流动资产 358 1,171 700 700 700 总资产周转天数 265 272 264 247 234 可供出售金融资产 454 - - - - 投资资本周转天数 92 60 39 35 31 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 257 255 255 255 255 ROE 19.8% 22.0% 22.3% 24.8% 26.4% 投资性房地产 175 163 143 123 103 ROA 11.1% 10.8% 11.9% 11.8% 13.4% 固定资产 702 681 664 642 616 ROIC 33.6% 39.5% 75.0% 90.0% 91.6% 在建工程 10 26 33 38 42 费用率 无形资产 126 123 111 99 86 销售费用率 16.9% 15.8% 15.8% 15.5% 15.5% 其他非流动资产 118 699 285 300 320 管理费用率 7.4% 7.7% 7.5% 7.5% 7.5% 资产总额 6,660 7,468 7,391 8,821 8,883 财务费用率 -0.1% -0.3% -0.5% -0.5% -0.5% 短期债务 - - - - - 三费/营业收入 24.2% 23.2% 22.8% 22.5% 22.5% 应付帐款 1,551 1,970 2,024 2,854 2,517 偿债能力 应付票据 399 908 613 717 817 资产负债率 42.5% 49.8% 46.7% 52.4% 49.4% 其他流动负债 878 822 805 1,040 1,042 负债权益比 73.9% 99.1% 87.6% 110.0% 97.5% 长期借款 - - - - - 流动比率 1.70 1.49 1.71 1.60 1.70 其他非流动负债 3 17 10 10 10 速动比率 1.44 1.20 1.59 1.31 1.54 负债总额 2,830 3,717 3,452 4,621 4,386 利息保障倍数 -66.39 -35.59 -20.60 -19.88 -20.03 少数股东权益 20 -2 -2 -2 -2 分红指标 股本 768 767 767 767 767 DPS(元) 0.80 0.58 0.86 1.02 1.16 留存收益 3,049 2,954 3,174 3,434 3,731 分红比率 81.4% 54.0% 75.0% 75.0% 75.0% 股东权益 3,830 3,751 3,939 4,200 4,497 股息收益率 2.0% 1.4% 2.1% 2.5% 2.9% 现金流量表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 业绩和估值指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润 742 806 880 1,043 1,188 EPS(元) 0.98 1.07 1.15 1.36 1.55 加:折旧和摊销 77 90 82 88 94 BVPS(元) 4.97 4.89 5.14 5.48 5.86 资产减值准备 10 -0 - - - PE(X) 41.4 37.9 35.4 29.9 26.3 公允价值变动损失 - -13 - - - PB(X) 8.2 8.3 7.9 7.4 6.9 财务费用 0 -13 -47 -58 -66 P/FCF 32.5 18.3 34.9 34.2 24.8 投资收益 -135 -79 -100 -100 -100 P/S 3.8 3.3 3.1 2.6 2.3 少数股东损益 -13 -18 - - - EV/EBIT DA 37.3 30.1 26.9 22.7 19.8 营运资金的变动 -33 -935 405 -175 16 CAGR(%) 12.0% 13.8% 7.4% 12.0% 13.8% 经营活动产生现金流量 409 1,253 1,220 798 1,133 PEG 3.4 2.7 4.8 2.5 1.9 投资活动产生现金流量 342 -365 238 60 60 ROIC/WACC 3.2 3.8 7.