中报业绩超预期，长期成长清晰确定

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年08月25日 证券研究报告•2020年中报点评 买入 （首次） 当前价： 56.26元 立讯精密（002475） 电子 目标价： 71.50元（6个月） 中报业绩超预期，长期成长清晰确定 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：常潇雅 执业证号：S1250517050002 电话：021-58351932 邮箱：cxya@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 69.84 流通A股(亿股) 69.84 52周内股价区间(元) 24.37-60.0 总市值(亿元) 3,933.89 总资产(亿元) 536.81 每股净资产(元) 3.26 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  业绩总结：公司披露2020年中报业绩，公司2020H1营收364.5亿元，同比增长70.0%；归母净利润25.4亿元，同比增长69.0%，超过中报业绩指引上限，业绩明显超预期。归母扣非净利润23.4亿元，同比增长64.2%。  2020H1业绩超预期，三季报指引业绩持续优秀。公司2020H1营收364.5亿元，同比增长70.0%；归母净利润25.4亿元，同比增长69.0%，超出此前一季报披露时的中报业绩指引40%~60%的上限；同时，公司披露前三季度业绩指引，预计1-9月归母净利润为40.4~46.2亿元，同比增长40%-60%，对应2020Q3单季度归母净利润15.1~20.8亿元，预期公司Q3可能会持续超业绩指引上限。  消费电子端：公司2020H1消费电子业务营收311亿元，同比增长86.6%，1）手机：叠加5G换机潮，iphone系列新款将支持5G，公司具有垂直整合优势，天线/马达/声学等相关零组件份额将有望持续提升。2）智能硬件：Airpods系列持续贡献营收增长，伴随苹果秋季硬件新品推出，预期公司将涉及其中更多品类的组装业务（iwatch），公司将持续受益苹果硬件产品品类扩张的机会。  通讯端：当前通讯产业由4G转向5G的技术升级过程中，通讯硬件愈发向集成化、小型化发展趋势，公司前瞻布局5G通信（基站天线、滤波器等），精密制造能力及优势显著，未来通信业务板块业绩成长可期。  汽车端：公司提前战略布局汽车端业务生态，预期将伴随汽车行业车联网、智能驾驶、电动化趋势，通过核心产品的布局，逐步完善从零件、模组至系统方案的发展架构，为公司后续业绩增长奠定基础  盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.95元、1.30元、1.72元，未来三年归母净利润将保持36.7%的复合增长率。考虑到通过品类扩充，份额提升，外延拓宽等方式实现业务增长，“机电声光”全方位发展公司成长逻辑清晰且确定性高，长期看好公司发展，给予公司2021年55倍PE，目标价71.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：客户销售不及预期、新产品导入不及预期、行业竞争加剧导致产品价格下滑等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 62516.31 95758.62 131573.00 169681.29 增长率 74.38% 53.17% 37.40% 28.96% 归属母公司净利润（百万元） 4713.82 6615.72 9109.80 12046.22 增长率 73.13% 40.35% 37.70% 32.23% 每股收益EPS（元） 0.88 0.95 1.30 1.72 净资产收益率ROE 22.66% 24.76% 26.12% 26.41% PE 64 59 43 33 PB 14.83 15.05 11.48 8.75 数据来源：Wind，西南证券 -8%35%77%120%162%205%19/819/1019/1220/220/420/620/8立讯精密 沪深300 立讯精密（002475）2020年中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 公司为“机电声光”全方位发展的精密制造龙头企业 公司成立于2004年，于2010年9月在深圳交易所挂牌上市。公司以生产连接器为起点，多年来通过内在增长及外延并购，当前主营产品已包括：连接线、连接器、声学、无线充电、马达、天线、智能穿戴、智能配件等零组件、模组与系统类产品。产品广泛应用于电脑及周边、消费电子、通信、汽车及医疗等领域。公司从传统连接器业务向精密制造业务跨越，以精密互联技术为基础逐渐延伸到电声学、光学等精密制造领域，“机电声光”全方位发展，成为国内电子行业精密制造的龙头企业。 图1：2020H1公司各业务营收占比情况 图2：公司2020H1各业务毛利占比 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 公司业务结构：公司当前营收主要为：消费电子业务板块。营收结构：2020H1公司消费电子业务营收310.8亿元，同比增长86.6%，营收占比为85.3%，为营收大头；电脑互联产业及精密组件营收为17.0亿元，营收占比为4.7%；汽车互联产品及精密组件营收为12.8亿元，营收占比为3.5%；通讯互联产品及精密组件营收10.7亿元，营收占比为2.9%；连接器营收为13.3亿元，营收占比为3.6%。毛利占比：公司消费电子2020H1毛利为55.4亿元，毛利率水平为17.8%，毛利占比为83.6%，为主要毛利来源；由于公司营收主要为消费电子业务，且各项业务毛利率水平差距不大，因此毛利占比较营收占比差别不大。 图3：公司2015年至今营收增长情况 图4：公司2015年至今归母净利润增长情况 数据来源：Wind、西南证券整理 数据来源：Wind、西南证券整理 310.84, 85% 16.99, 5% 12.76, 3% 10.67, 3% 13.26, 4% 消费电子 电脑互联产品及精密组件 汽车互联产品及精密组件 通讯互联产品及精密组件 连接器 55.43, 84% 3.57, 5% 2.07, 3% 2.34, 4% 2.88, 4% 消费电子 电脑互联产品及精密组件 汽车互联产品及精密组件 通讯互联产品及精密组件 连接器 101.39 137.63 228.26 358.5 625.16 364.52 38.97% 35.73% 65.86% 57.06% 74.38% 70.01% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0100200300400500600700201520162017201820192020H1营收(亿元) YOY10.79 11.57 16.91 27.23 47.14 25.38 71.18% 7.23% 46.18% 61.05% 73.13% 69.01% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%01020304050201520162017201820192020H1归母净利润（亿元） YOY 立讯精密（002475）2020年中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 公司业绩情况：2015以来，公司营收及归母利润整体保持增长态势。公司营收自2015年的101.4亿增长到2019年的625.2亿，CAGR达到57.6%，营收稳健提升。公司归母净利润从2015年的10.8亿元增长到2019年的47.1亿元，CAGR为44.6%，增长迅速。期间2018年消费电子产品市场整体需求，行业竞争有所加剧，公司仍保持营收及归母净利润双双高速增长。 2 盈利预测及估值 关键假设： 假设1：消费电子：公司目前主要供应产品包括TWS耳机、扬声器与受话机、Lighting连接线/音频转接线、无线充电模组/马达/天线等整件及零组件产品，受益无线耳机替代有线耳机整体趋势，参考Counterpoint Research预测，2020年全球TWS耳机规模将达2.3亿部，2019-2022年全球TWS耳机设备市场将按照约80%的复合增速增长。TWS耳机等替苹果代工产品快速增长将直接带动消费电子板块的增长，预期消费电子2020-2022年订单额增速将保持60%/40%/30%，毛利率水平将均保持20%。 假设2：电脑互联产品及精密组件：根据调研公司Canalys发布的全球PC出货量报告，预期2020年PC出货量将下降7%，2021年将保持平稳，2022年将恢复增长。预期公司将受益存量市场下集中度的进一步提升，结合预期公司2020-2022年电脑互联产品及精密组件业务订单额均保持10%的增长，毛利率水平维持在21%左右。 假设3：通讯互联产品及精密组件：主要涵盖互联产品（高速连接器等）、基站射频产品（基站天线、滤波器等）及光电产品（有源光缆及光模块等），将持续受益5G基站建设，预期2020-2022年订单额将保持20%左右的增速，毛利率维持21%左右。 假设4：汽车互联产品及精密组件：主要涵盖连接器、电子模块、嵌件注塑功能件等完整零组件产品，EV Sales的数据预测2025年全球新能源乘用车将达1150万辆，基于2019年221万辆，CAGR将达32%，我们预期公司汽车电子业务订单量将大致与行业销量持平，预期2020-2022订单额将保持35%的增长，由于汽车电子类产品验证周期较长，准入壁垒较高，毛利率水平预期下降将较缓慢，预期为16.2%/16%/15.8%。 假设5：其他连接器及其他业务：据智研咨询数据显示，2011-2019年我国连接器市场规模CAGR为10.5%，作为行业龙头公司，预期公司将受益集中度进一步提升，营收增速将超越行业整体历史平均水平，预期公司其他连接器2020-2022年订单额均保持20%增长，毛利率水平维持在22%的水平。 基于以上假设，我们预测公司2020-2022年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 消费电子 收入 51990.38 83184.61 116458.45 151395.99 增速 60.00% 40.00% 30.00% 毛利率 19.99% 20.00% 20.00% 20.00% 电脑互联产品 及精密组件 收入 4113.23 4524.55 4977.01 5474.71 增速 10.00% 10.00% 10.00% 立讯精密（002475）2020年中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 毛利率 21.24% 21.00% 21.00% 21.00% 通讯互联产品 及精密组件 收入 2237.14 2684.57 3221.48 3865.78 增速 20.00% 20.00% 20.00% 毛利率 17.33% 21.00% 21.00% 21.00% 汽车互联产品 及精密组件 收入 2,361.41 3187.90 4303.67 5809.95 增速 35.00% 35.00% 35.00% 毛利率 16.46% 16.20% 16.00% 15.80% 其他连接器 及其他业务 收入 1,814.15 2176.98 2612.38 3134.85 增速 20.00% 20.00% 20.00% 毛利率 22.28% 22.00% 22.00% 22.00% 合计 收入 62,516.31 95,758.61 131,572.99 169,681.28 增速 53.17% 37.40% 28.96% 毛利率 19.91% 19.99% 19.97% 19.95% 数据来源：Wind，西南证券 我们选取同为精密制造行业