2020半年报业绩点评：业绩符合预期，基建持续发力

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 基础化工 [Table_StockInfo] 苏博特(603916) 买入 2020半年报业绩点评 （维持评级） 化学原料 2020年08月18日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 311/133 总市值/流通(百万元) 10,776/4,571 上证综指/深圳成指 3,439/13,742 12个月最高/最低(元) 36.12/11.39 相关研究报告： 《苏博特-603916-2019&2020Q1财报点评：盈利大幅增长，基建加速强者恒强》 ——2020-05-30 证券分析师：商艾华 电话： E-MAIL： shangaihua@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519090001 证券分析师：龚诚 电话： 010-88005306 E-MAIL： gongcheng@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519040001 联系人：万里明 电话： 010-88005329 E-MAIL： wanliming@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩符合预期，基建持续发力  盈利增速符合预期，Q2基建复苏业绩显著回暖 公司2020H1实现营收14.32亿元（+3.01%），归母净利润1.67亿元（+24.52%），毛利率45.98%（+0.98pct），净利率12.95%（+2.50pct）。报告期内公司新技术推出带来产品销量增加；上半年与12家大客户签订战略合作扩大市场；去年检测中心并表持续贡献业绩。2020Q2归母净利润1.17亿元（+37.88%），Q2公司业绩伴随基建快速复苏。 2020H1高性能减水剂销量40.4万吨（-6.4%），售价同比-2.5%，高效减水剂销量5.6万吨（-21.3%），售价同比+0.8%，功能性材料销量8.15万吨（+23.5%），售价同比-2.1%。原材料成本降幅更大，环氧乙烷采购价同比下降9.1%，甲醛进价下降25.7%，工业萘下降11.3%。  公司内生外延有序扩张，龙头伴随行业增长加速 公司产能有序扩张，龙头优势显著。公司高性能减水剂母液产能27.4万吨，产能利用率98.6%，泰兴三期项目19.2万吨计划2020年投产，大英项目13.3万吨计划在2021年投产，届时产能将达到60万吨。国内混凝土减水剂行业集中加速，原材料降价，基建需求端旺盛，与国内同行相比公司客户、研发和渠道优势显著，表现为毛利率行业领先。  公布限制性股权激励，完善公司目标考核制度 公司拟向检测中心核心人员进行限制性股权激励计划，此次激励对象共36人，股票授予价格为17.22元。第一个限售期为12个月，要求2020年公司和检测中心净利润增速不低于8%；第二个限售期为24个月，要求20和21年公司和检测中心净利润增速不低于16%。股权激励有利于公司完善目标考核机制，吸引优秀管理人才和业务骨干。  投资建议：维持“买入”评级 我们预计公司2020-2022年归母净利润4.64/5.99/7.27亿元，同比增速31.0/29.0/21.5%，摊薄EPS=1.49/1.93/2.34元，当前股价对应PE=23/18/15，维持“买入”评级。  风险提示： 扩产项目进展不及预期；原材料价格大幅波动风险。 盈利预测和财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,315.96 3,306.62 4,081.44 5,275.42 6,119.68 (+/-%) 37.88% 42.78% 23.43% 29.25% 16.00% 净利润(百万元) 268.40 354.31 464.13 598.73 727.46 .(+/-%) 100.61% 32.01% 30.99% 29.00% 21.50% 摊薄每股收益(元) 0.87 1.14 1.49 1.93 2.34 EBIT Margin 15.88% 21.15% 15.89% 15.60% 16.01% 净资产收益率(ROE) 12.87% 14.82% 17.15% 19.23% 20.16% 市盈率(PE) 39.99 30.41 23.22 18.00 14.81 EV/EBITDA 27.63 16.51 17.33 14.59 12.85 市净率(PB) 5.15 4.51 3.98 3.46 2.99 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.01.02.03.04.0A/19O/19D/19F/20A/20J/20上证指数苏博特 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 盈利增速符合预期，Q2基建复苏业绩显著回暖 公司公布2020年半年报，2020H1实现营业收入14.32亿元（同比+3.01%），归母净利润1.67亿元（同比+24.52%）。三大原因促进公司业绩增长：1）报告期内公司新技术推出带来产品销量增加；2）市场持续开拓，上半年与12家大客户签订战略合作；3）去年检测中心并表持续贡献业绩。2020Q2归母净利润1.17亿元（+37.88%），Q2公司业绩伴随基建快速复苏。 原材料价格下跌，公司毛利率持续增长。2020H1原油价格低位导致原材料价格下降，公司毛利率同比增加0.98pct至45.98%，净利率同比增加2.50pct至12.95%。2020H1公司销售、管理和财务费率分别为15.47%（-2.11pct）、12.41%（+0.84pct）、1.47%（-0.30pct），销售费用减少是运费减少所致、管理费用增加是因为去年检测中心并表所致。上半年经营活动现金净流量为7215万元（-24.12%），主要是现金支付增加，筹资活动现金流同比增加138%，主要是可转债募集资金增加所致。 图1：公司营业收入和同比变化（亿元、%） 图2：公司归母净利润及增速（亿元、%） 资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理 图3：公司毛利率、净利率和ROE变化 图4：公司期间费用占比变化 资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理 原材料跌价扩大公司盈利，公司产能有序扩张 公司是国内混凝土外加剂行业的龙头企业，同时也是国内领先的建材化工新材料企业。高性能减水剂为主营产品，2020H1占比达到66%，其次还有功能性-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05101520253035201520162017201820192020H1营收YOY-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%00.511.522.533.5420162017201820192020H1归母净利润YOY0%10%20%30%40%50%60%201520162017201820192020H1ROE（加权）毛利率净利率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%201520162017201820192020H1销售费用率管理费用率财务费用率 pQtQpMnQyQvM7NaO9PmOnNtRrRiNpPuMiNpOyR9PoOvNxNtRtOvPmRrO 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 材料和高效减水剂。2020H1高性能减水剂销量达到40.4万吨（-6.4%），售价同比-2.5%，高效减水剂销量5.6万吨（-21.3%），售价同比+0.8%，功能性材料销量8.15万吨（+23.5%），售价同比-2.1%。原材料成本降幅更大带来毛利提升，环氧乙烷采购价同比下降9.1%，甲醛下降25.7%，工业萘下降11.3%。 伴随行业发展，公司产能有序扩张。当前公司拥有高性能减水剂母液产能27.4万吨，产能利用率98.6%，基本达到满产满销，另外泰兴基地三期项目新建19.2万吨计划在2020年投产，大英项目13.3万吨计划在2021年投产，届时公司高性能减水剂母液产能将达到近60万吨。除此之外公司高效减水剂母液年产能45.9万吨，当前产能利用率仅为19.3%，未来增长空间巨大。 图5：公司分产品营收变化（亿元） 图6：公司三大主营产品毛利率变化 资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind，国信证券经济研究所整理 表1：2020H1公司主营业务产销情况 产量（万吨） 营收（万元） 销量（万吨） 同比YOY 平均售价（元/吨） 售价YOY 高性能减水剂 41.62 94204.09 40.44 -6.4% 2329.48 -2.5% 高效减水剂 6.31 10128.77 5.61 -21.3% 1805.48 0.7% 功能性材料 9.6 15370.44 8.15 23.5% 1885.94 -2.1% 资料来源:公司公告、国信证券研究所整理 研发和平台优势打造技术壁垒，渠道和客户优势打造高盈利 高研发投入下，技术储备行业领先。研发费用来看，公司显著处于行业领先，2020H1公司研发费用6969万元，占营收的4.87%，不仅研发费用绝对值处于行业第一，同时研发费用占比同样显著高于可比公司垒知集团和红墙股份的3.7%和3.0%。公司拥有国家授权专利483件，国际发明专利15件，形成了涵盖核心原料、合成与聚合、高性能外加剂、混凝土应用的专利池。 大平台下公司品牌优势显著。公司是国家认证企业技术中心，是“高性能土木工程材料国家重点实验室”的共建单位和“先进土木工程材料江苏高校协同创新中心”的协同体单位。设有高性能减水剂、功能性助剂、功能性水泥基材料、水泥基材料裂缝控制、高性能混凝土、交通工程材料、外加剂应用技术、新技术示范与推广等八个专业研究所和分析测试中心，建有科研用房实验楼3万多平米，配有动静态光散射仪、环境扫描电镜、温度应力试验机、X射线衍射分析仪、UTM万能试验机、混凝土流变仪等仪器设备，研究条件居全球同行业领先水平，为公司的技术创新和产品开发提供了平台支撑。 渠道优势显著，基建大客户盈利性更强。公司坚持以客户为中心，为客户提供05101520253035201520162017201820192020H1高性能减水剂功能性材料技术服务高效减水剂其他业务0%10%20%30%40%50%60%20152016201720182019高性能减水剂功能性材料高效减水剂 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 独特的顾问式营销服务和工程一体化解决方案，建立了覆盖全国的产业基地和销售服务网络。产品使用前，提供应用技术的全面解决方案和施工技术指导书；产品使用中，技术服务人员深入现场跟踪指导；产品使用后，及时评估与总结。公司的大客户主要是中国建材、中国铁建等知名国企央企，产品广泛应用