2020年中报点评：业绩符合预期，毛利率改善显著

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 汽车汽配 [Table_StockInfo] 星宇股份(601799) 买入 2020年中报点评 （维持评级） 汽车零配件II 2020年08月18日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 276/276 总市值/流通(百万元) 42,495/42,495 上证综指/深圳成指 3,439/13,742 12个月最高/最低(元) 158.88/69.01 相关研究报告： 《星宇股份-601799-星宇股份系列点评之三十二：发布可转债预案，募投车灯模具及电子工厂》 ——2020-06-10 《星宇股份-601799-2019年报暨2020年一季报点评：19年迎订单大年，20Q1超预期》 ——2020-04-19 《星宇股份-601799-星宇股份系列点评之三十：“家文化”：换个视角看星宇》 ——2020-04-12 《星宇股份-601799-重大事件快评：塞尔维亚如期进入开工建设，日系客户认可度提升》 ——2020-03-18 《星宇股份-601799-2019年三季报点评：Q3利润超预期，毛利率持续改善》 ——2019-10-28 证券分析师：梁超 电话： 0755-22940097 E-MAIL： liangchao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980515080001 证券分析师：唐旭霞 电话： 0755-81981814 E-MAIL： tangxx@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519080002 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩符合预期，毛利率改善显著  中报利润+15%，Q2营收利润增长提速，业绩符合预期 星宇股份2020年中报营收28.79亿元，+6.33%，归母净利3.91亿元，+15.21%，扣非3.54亿元，+12.46%，经营性净现金流6.4亿，+315%。整体而言，上半年利润符合预期。单Q2公司实现营收16.20亿元，+26.31%，归母净利2.32亿元，+36.98%，扣非2.04亿元，+27.37%。  Q2毛利率同比大幅提升，研发费用率略有提升 2020H1公司毛利率24.93%，+1.48pct，净利率13.59%，+1.06pct。四费率9.48%，+0.83pct，其中研发费用率4.67%，+0.94pct。2020Q2公司毛利率27.36%（创2013年以来单季新高，或为产品结构改善叠加智能产业园一期产能爬坡所致），环比+5.61pct，同比+3.74pct，四费率9.6%，同比+1.22pct，其中研发费用率4.72pct，同比+0.79pct。  2020年上半年新订单、新产能、新产品持续拓展 新项目方面，2020年上半年公司承接18个新车型（去年同期34个），批产19个新车型（去年同期23个）；新产品方面，上半年公司ADB大灯、贯穿式尾灯量产，迎宾尾灯研发成功；新产能方面，智能产业园一期去年底竣工现已投产，二期预计20Q4竣工，塞尔维亚工厂预计21Q1竣工。  产品升级+全球化步伐加速，中长期增量充足 中长期维度：当前星宇和日系合作愉快（获得丰田全球区域贡献奖、广丰供应商研发、质量多项大奖），海外如预期开工（未受疫情拖累进度，21年一季度规划投产），ADB今年内量产（红旗车型），2021-2022年有望实现车型订单+海外工厂+ADB产品释放的带来的业绩共振。  风险提示：海外工厂受疫情及全球局势影响；原材料价格波动风险。  投资建议：长期具备全球车灯龙头潜力，维持买入评级 星宇中报业绩符合预期，我们维持此前盈利预测，预计20/21/22年利润9.3/11.8/14.7亿，对应PE分别46/36/29x，参照可比公司相对估值，更新一年期（对应2021年）目标估值区间171-200元，维持买入评级。 盈利预测和财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 5,074 6,092 7,105 8,896 11,007 (+/-%) 19.2% 20.1% 16.6% 25.2% 23.7% 净利润(百万元) 611 790 931 1180 1466 (+/-%) 29.9% 29.4% 17.9% 26.7% 24.3% 摊薄每股收益(元) 2.21 2.86 3.37 4.27 5.31 EBIT Margin 16.5% 18.7% 14.4% 15.4% 15.6% 净资产收益率(ROE) 14.0% 16.2% 17.4% 19.9% 22.0% 市盈率(PE) 40.7 31.6 45.6 36.0 29.0 EV/EBITDA 20.3 22.4 40.2 31.0 25.7 市净率(PB) 3.77 5.11 7.94 7.15 6.37 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.01.02.03.0A/19O/19D/19F/20A/20J/20星宇股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 中报利润+15%，业绩符合预期。星宇股份2020H1实现营收28.79亿元，+6.33%（2020H1国内汽车产销均下降约16.8%，乘用车产销均下降约22.5%），归母净利3.91亿元，+15.21%，扣非3.54亿元，+12.46%，经营性净现金流6.4亿，+315%。整体而言，上半年营收稳健，利润符合预期。 拆分季度来看，单Q2公司实现营收16.20亿元，+26.31%（2020Q2国内乘用车产量+6%，销量+2%），归母净利2.32亿元，+36.98%，扣非2.04亿元，+27.37%。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：公司净利润及增速 图4：公司单季度净利润及增速 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 Q2毛利率大幅提升，或为产品结构改善叠加智能产业园一期产能爬坡。2020H1公司毛利率24.93%，+1.48pct，净利率13.59%，+1.06pct。四费率9.48%，+0.83pct，其中研发费用率4.67%，+0.94pct。2020Q2公司毛利率27.36%（创2013年以来单季新高），环比+5.61pct，同比+3.74pct。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%01000200030004000500060007000201520162017201820192020H1营业收入（百万元）同比增长率-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05001000150020002500营业收入（百万元）同比增长率0%5%10%15%20%25%30%35%40%0100200300400500600700800900201520162017201820192020H1归母净利润（百万元）同比增长率-10%0%10%20%30%40%50%60%050100150200250300归母净利润（百万元）同比增长率 iUoVtRrRvMrNsQsOqRaQdN9PpNnNpNrRfQrRxPeRmNwO8OsQnMxNnPrPwMpMnR 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图5：公司毛利率和净利率 图6：公司单季度毛利率和净利率 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 四费率9.6%，同比+1.22pct，其中研发费用率4.72pct，同比+0.79pct。 图7：研发费用及费用率 图8：三项费用率变化情况 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理（其中管理费用率中包含研发费用） 优质客户结构+充足增量订单，星宇营收持续超越行业约30个百分点。中国乘用车行业2020年上半年产销分别-22.5%/-22.4%，星宇2020年上半年营收+6%；乘用车行业2020Q2产销分别+6%/+2%，星宇2020Q2营收+26.3%；可见星宇营收持续超越乘用车行业约25-30个百分点。 图7：2010-2020年乘用车月度产量同比 图8：分季度星宇营收增速、乘用车产销增速比较 资料来源：中汽协、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、中汽协、国信证券经济研究所整理 新订单——2019年是星宇继2016年以来的又一个订单大年。2019年，公司0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%201520162017201820192020H1毛利率净利率0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%单季度毛利率单季度净利率0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%050100150200250201520162017201820192020H1研发费用（百万元）研发费用率-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%201520162017201820192020H1销售费用率管理费用率财务费用率-100%-50%0%50%100%150%2010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-06乘用车产量增速-60%-40%-20%0%20%40%60%2014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2乘用车产量增速乘用车销量增速星宇收入增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 承接89个车型的车灯开发项目（上半年34个，下半年55个），批产新车型 45 个（上半年23个，下半年22个）。2020年上半年公司承接18个新车型（去年同期34个），批产19个新车型（去年同期23个）； 新产品——2020年上半年公司ADB大灯、贯穿式尾灯量产，具有迎宾功能的律动式