行业轮动系列研究之一：哪些中微观因素驱动了行业涨跌分化？

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 哪些中微观因素驱动了行业涨跌分化？ [Table_Title2] ——行业轮动系列研究之一 [Table_Summary] ► 行业配置是获取超额收益的重要来源。 观察A股行业历史表现，可以看到各年份行业分化非常明显，行业配置是获取超额收益的重要来源之一。本文中我们从中观和微观视角出发，寻找可能影响行业涨跌分化的变量，通过量化方法进行统计和验证，筛选出有效的行业选择因子，进而构建行业轮动模型。 ► 估值：PEG因子表现远好于PE、PB及其历史分位数。 个股层面来看，不论是美股市场还是A股市场，估值因子对股价的影响都非常明显。然而，在行业层面，行业估值水平及其历史分位数均不具备较好的行业选择能力，相比之下，考虑了行业未来成长能力的PEG指标却有较好的区分能力。 ► 业绩的边际变化是影响行业分化的重要推手。 相比于估值因子，业绩的边际变化对行业未来表现影响可能更为显著。行业ROE的同比或环比提升，代表着行业整体盈利能力的改善，是驱动行业分化的重要因素之一。从历史表现来看，ROE_TTM的环比变动指标，以及单季度ROE的同比变动指标，均有较好的区分能力。 ► 分析师预期可作为行业景气指标的重要补充。 业绩因子虽然表现不错，但其数据更新速度较慢，滞后较为明显，分析师预期数据可作为有效的补充。基于分析师一致预期数据构建的行业一致预期业绩变化因子同样具有较好的区分能力。 ► 资金流：北上资金增减持因子表现最为出色。 通过对公募基金、北上资金和融资融券资金流的研究，我们发现公募基金增减持因子具有一定的行业选择能力，北上资金增减持因子的区分能力最强，而融资余额变动幅度因子，整体表现负向效应且其区分能力相对较弱。 ► 微观交易特征：动量延续性因子表现较好。 微观交易维度，行业层面整体表现出动量效应，其中动量延续性因子的区分能力最佳。 ► 基于中观和微观信息的行业轮动模型历史表现较为出色，8月建议关注军工、轻工、电气设备等行业。 结合上述各维度信息构建的行业轮动模型历史表现较为出色，相对于行业等权指数年化超额收益9.90%，信息比率1.72，月度胜率68.50%。2010年以来行业轮动组合年度胜率100%。今年以来截至7月31日，行业轮动组合战胜基准指数11.78%。 风险提示 量化模型基于历史数据计算，未来可能存在失效风险。 分析师 [Table_Author] 分析师：曹春晓 邮箱：caocx@hx168.com.cn SAC NO：S1120520070003 分析师：杨国平 邮箱：yanggp@hx168.com.cn SAC NO：S1120520070002 [Table_Report] 证券研究报告|金融工程深度报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2020年08月11日 证券研究报告|金融工程深度报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 正文目录 1. A股市场行业分化非常明显，行业配置是获取超额收益的重要来源 ............................................................................... 3 2. 中观、微观层面行业因子筛选与验证 ................................................................................................................................. 4 2.1. 估值：PEG因子表现远好于PE、PB及其历史分位数..................................................................................................... 4 2.2. 业绩：业绩的边际变化是影响行业分化的重要推手...................................................................................................... 5 2.3. 分析师预期：行业景气指标的重要补充 ......................................................................................................................... 8 2.4. 资金流：公募基金、北上资金、融资融券 ..................................................................................................................... 9 2.5. 微观交易特征：动量、动量延续性及行业拥挤度 ....................................................................................................... 12 3. 结合中观与微观信息构建行业轮动模型 ........................................................................................................................... 14 3.1. 大类因子内部相关性较高，加权合成 ........................................................................................................................... 14 3.2. 行业轮动模型历史表现较为出色，8月建议关注军工、轻工、综合、电气设备等行业 ......................................... 15 4. 风险提示 ............................................................................................................................................................................... 16 图表目录 图1 中观、微观层面寻找行业分化影响因子 ......................................................................................................................... 4 图2 美股市场长期价值因子多头和空头超额收益 ................................................................................................................. 4 图3 A股市场估值因子多头和空头组合超额收益 .................................................................................................................. 4 图4 PE_TTM过去10年历史分位数因子分组表现 .................................................................................................................. 5 图5 PB_LF过去10年历史分位数因子分组表现 .................................................................................................................... 5 图6 PEG的倒数因子分组具有相对较好的单调性 .................................................................................................................. 5 图7 ROE_TTM环比变动Zscore分组表现 ................................................................................................................................ 7 图8 单季度ROE同比变动Zscore分组表现 ........................................................................................................................... 7 图9 营业利润TTM环比增长率Zscore分组表现 ................................................................................................................... 8 图10 归母净利润TTM环比增长率Zscore分组表现 ............................................................................................................. 8 图11 一致预期ROE近3月变化（合成）分组表现 ............................................................................................................... 9 图12 一致预期净利润近3月变化率（合成）分组表现 ....................................................................................................... 9 图13 权益类基金数量大幅增长，规模突破3.9万亿 ........................................................................................................... 9 图14 北上资金累计净流入1.12万亿，持仓市值1.9万亿 ............................................................................................... 11 图15 北向资金增减持因子多头组合与空头组合表现 ......................................................................................................... 11 图16 北向资金增减持因子分组表现 ..............................