业绩基本符合预期，景气度提升，毛利率如期提升，销售费用如期下降

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 医疗保健 制药、生物科技与生命科学 业绩基本符合预期，景气度提升，毛利率如期提升，销售费用如期下降 [Table_Summary] 事件：公司近日发布2020年中报，实现营业收入13.86亿元(-1.15%)，归母净利润5.11亿元(+0.94%)。 业绩基本符合预期，行业景气度提升，毛利率如期提升，销售费用如期下降。血液制品2020H1实现收入13.87亿元（+0.31%），Q2单季度实现收入7.1亿元，与去年同期基本持平。毛利率60%较之去年提升1.22pp，预计主要与上半年景气度提升，血制品价格有所上涨有关。销售费用率6.2%，同比下降1pp，销售额上同比下降14.9%。行业景气度提升，销售费用如期下降。 白蛋白同比下降预计与上半年医院终端需求没有完全恢复以及供给减少有关，预计下半年情况将好于上半年。分产品看，2020H1白蛋白销售收入4.6亿元（-9.8%），静丙为5.25亿元（+11.21%），其他血液制品为4.01亿元（+0.36%）。根据中检院批签发数据，华兰2020H1白蛋白批签发105万支（-5%），静丙批签发65万支（+31.8%）。白蛋白同比下降预计与上半年医院终端需求没有完全恢复以及供给减少有关，静丙同比增长11.2%，预计与1季度疫情带动的静丙消费有关。预计下半年终端需求基本恢复，白蛋白主要为手术用药，上半年积压的手术需求有可能在下半年集中释放，预计下半年情况将好于上半年。 我们维持之前的判断，通过陈浆和存货的消耗我们预计公司基本能满足今年血制品供应。 根据半年报披露，截止2020年6月底，公司存货为12.88亿元，同比增加0.8亿元，从存货结构来看，原材料6.01亿元（较之2020年初减少0.21亿元），在产品5.63亿元（增加1.88亿元），库存商品1.05亿元（同比减少0.39亿元）。存货和在产品增加较多预计与疫苗有关，原材料（主要为血浆）减少预计与上半年采浆受疫情影响有关以及加快周转有关。我们维持之前的判断，通过陈浆和存货的消耗我们预计公司基本能满足今年血制品供应。 白蛋白价格有望继续往上，景气度持续提升。年初采浆的减少对血制品供应影响体现在9-10月份，预计下半年终端需求基本恢复，下半年供需关系有望进一步改善。2020年海外采浆量减少大概率影响2021年进口批签发量，进口量下降，2020国内采浆持平或个位数增长，2021 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 1,824/1,567 总市值/流通(百万元) 113,111/97,152 12 个月最高/最低(元) 71.42/31.93 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 华兰生物（002007）《业绩符合预期，血制品景气度持续提升》--2020/03/24 华兰生物（002007）《业绩符合预期，流感疫苗进入需求旺季》--2019/10/28 华兰生物（002007）《血制品拐点向上，流感疫苗需求旺盛》--2019/02/26 [Table_Author] 证券分析师：盛丽华 电话：021-58502206 E-MAIL：shenglh@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190520070003 (5%)35%74%113%152%191%19/8/1219/10/1219/12/1220/2/1220/4/1220/6/12华兰生物 沪深300 [Table_Message] 2020-08-10 公司点评报告 买入/维持 华兰生物(002007) 目标价：75 昨收盘：62.0 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 年总供给减少，同时需求保持稳定增长，有望出现供给缺口，白蛋白价格有望继续往上，景气度持续提升。 流感疫苗有望超预期，疫苗子公司单独上市有利于进一步做大做强，成长空间打开。新冠疫情爆发，认知度提升，流感接种需求有望释放。我们预计国内四价流感疫苗空间达110亿元+，具备5倍成长空间，华兰生物20-21年四价流感业绩贡献有望持续超预期。同时公司疫苗子公司分拆上市，业务和财务情况更为透明清晰，有利于优质资产价值充分体现。从中长期看，疫苗子公司单独上市有利于进一步做大做强，成长空间打开。 投资建议： 暂不考虑疫苗子公司分拆上市的影响，我们维持之前的业绩预测，预计公司2020年-2022年净利润17.46/20.00/23.25亿元，对应EPS0.96/1.10/1.27，对应当前股价PE为63/55/48倍，2020-2021年血制品景气度持续提升，流感疫苗市场需求将持续旺盛，华兰疫苗销售有望超预期，新冠灭活疫苗有望很快推进到临床阶段。疫苗子公司分拆上市，有利于疫苗公司做大做强，打开成长空间，维持“买入”评级。 风险提示： 分拆上市不成功风险，血制品价格涨价不及预期，销售费用下降不及预期，疫情对采血浆影响超预期，疫苗需求不及预期，安全性生产风险。 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3700 4676 5288 5852 （+/-%） 15.01 26.38 13.09 10.67 净利润(百万元） 1283 1746 2002 2327 （+/-%） 12.63 36.06 14.63 16.24 摊薄每股收益(元) 0.70 0.96 1.10 1.28 市盈率(PE) 49.96 63.42 55.33 47.60 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 tMnOmPtOwOvMbR8Q9PnPqQsQqQkPmMuMeRoPnM6MoPnNwMtRqNNZnOtN 公司点评报告 P3 报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [TABLE_FINANCEINFO] 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 428 1064 3475 6095 9389 营业收入 3217 3700 4676 5288 5852 应收和预付款项 1104 1141 1405 1474 1629 营业成本 1127 1297 1358 1565 1590 存货 1204 1160 1235 1428 1451 营业税金及附加 28 32 42 46 51 其他流动资产 2059 2331 2333 2336 2337 销售费用 538 520 701 775 878 流动资产合计 4782 5685 8440 11323 14797 管理费用 182 218 243 243 257 长期股权投资 91 105 105 105 105 财务费用 1 4 -5 -15 -27 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 7 49 0 0 0 固定资产 1022 1225 1167 946 508 投资收益 115 139 100 100 100 在建工程 225 110 -64 -324 -714 公允价值变动 0 32 0 0 0 无形资产 207 202 195 189 182 营业利润 1391 1615 2261 2575 3000 长期待摊费用 1 23 23 23 23 其他非经营损益 -2 -5 2 2 2 其他非流动资产 62 112 112 112 112 利润总额 1390 1610 2263 2577 3001 资产总计 6493 7583 10094 12491 15130 所得税 180 231 339 372 439 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 1210 1379 1923 2205 2563 应付和预收款项 76 79 75 86 87 少数股东损益 70 95 177 203 236 长期借款 0 0 50 100 150 归母股东净利润 1140 1283 1746 2002 2327 其他长期负债 0 5 5 5 5 负债合计 720 699 866 1058 1134 预测指标 股本 930 1403 1824 1824 1824 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资本公积 395 496 496 496 496 毛利率 64.98% 64.95% 70.96% 70.40% 72.83% 留存收益 3738 4125 5609 7311 9289 销售净利率 37.60% 37.27% 41.13% 41.69% 43.79% 归母公司股东权益 5527 6543 8711 10713 13039 销售收入增长率 35.84% 15.02% 26.38% 13.09% 10.67% 少数股东权益 175 245 341 518 721 EBIT 增长率 33.35% 24.59% 44.55% 14.10% 16.79% 股东权益合计 5773 6884 9229 11433 13996 净利润增长率 38.83% 12.63% 36.06% 14.63% 16.24% 负债和股东权益 6493 7583 10094 12491 15130 ROE 20.62% 19.62% 20.05% 18.69% 17.84% ROA 17.55% 16.92% 17.30% 16.03% 15.38% 现金流量表(百万） ROIC 19.48% 36.32% 52.37% 67.16% 100.08% 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E EPS(X) 0.62 0.70 0.96 1.10 1.28 经营性现金流 1293 1363 1769 2148 2432 PE(X) 52.51 49.96 63.42 55.33 47.60 投资性现金流 -844 -845 172 424 816 PB(X) 10.83 9.80 12.72 10.34 8.49 融资性现金流 -221 -341 471 48 46 PS(X) 9.48 13.33 23.69 20.95 18.93 现金增加额 227 177 2412 2620 3294 EV/EBITDA(X) 22.51 29.22 46.09 39.97 33.93 资料来源：WIND，太平洋证券 公司点评报告 P2 报告标题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间； 看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销 售 团 队 [Table_Team] 职务 姓名 手