大宗商品半月跟踪报告：方向不变，斜率放缓
大宗商品半月跟踪报告平安证券研究所2020.8.2——方向不变，斜率放缓证券研究报告 核心观点总览•看好长期商品价格。长期经济复苏仍难以证伪，看好长期商品价格，当前为商品上行第一阶段，工业金属领涨整个商品市场。•中期商品价格上行斜率或有所放缓，价格或呈现宽幅震荡向上，原因如下：1.第二季度疫情后中国经济超预期的恢复现已被price in，后期经济环比改善难以超预期；2.当前多数商品从库存与即期需求角度来看，“估值”已经偏高。•投资建议：关注短期风险事件（如中美贸易战等）爆发后的工业品投资机会。•风险提示：1.贸易摩擦急速恶化造成全球宏观经济预期大幅下行的风险；2.疫情二次爆发力度过大的风险；3.降雨量持续过大造成大范围经济损失的风险。资料来源：mysteel、wind，平安证券研究所 宏观事件商品波动规律相关回测•美国7 月Markit 制造业PMI 指数回升至扩张区间，51.3%的数值较6 月份改善1.5 个百分点;•美联储公布议息会议结果，维持基准利率在0%-0.25%区间不变，超额准备金利率维持在0.1%不变•美国实际GDP环比增速-32.9％，相比一季度的-5％进一步恶化宏观数据与政策资料来源：mysteel、wind，平安证券研究所1001502002503003504004505005506001971-101978-101985-101992-101999-102006-102013-10CRB现货指数CRB现货指数规律：商品价格波动规律与上世纪80年代相似0100200300400500600700050100150200250300350126517610112615117620122625127630132635137668年-2001年2001年至今开始日期 结束日期 开始点位 结束点位 幅度 经历时间（月） 方向 1971-10 1980-10 106.5 300.1 182% 108 上行 1980-10 1982-11 300.1 226.6 -24% 25 下行 1982-11 1984-05 226.6 291 28% 18 上行 1984-05 1986-07 291 220.6 -24% 26 下行 1986-07 1989-01 220.6 286.73 30% 30 上行 1989-01 1993-10 286.73 238.96 -17% 57 下行 1993-10 1996-08 238.96 312.62 31% 34 上行 1996-08 2001-10 312.62 205.62 -34% 62 下行 2001-10 2011-03 205.62 575.25 180% 113 上行 2011-03 2015-12 575.25 374.7 -35% 57 下行 2015-12 2018-05 374.7 446.27 19% 29 上行 商品价格规律与上世纪80年代对比 上周多数商品以上涨为主价格动态资料来源：mysteel、wind，平安证券研究所国外来看，纺织品与工业原料涨幅较大工业品与农产品涨幅较多本期值上期值涨跌幅沪银（元/千克）572353466.4%沪铝（元/吨）14080137202.7%沪金（元/克）432.86420.43.4%豆一（元/吨）476145673.9%沥青（元/吨）284028260.0%玉米（元/吨）232322643.3%郑棉（元/吨）1201012010-0.3%玉米淀粉（元/吨）269226292.4%沪铜（元/吨）51820512200.0%热轧卷板（元/吨）384837671.5%铁矿石（元/吨）849.5827.52.2%焦炭（元/吨）19911979-0.1%鸡蛋（元/吨）42084261-0.8%豆粕（元/吨）29203000-1.8%沪镍（元/吨）1121401073004.2%螺纹钢（元/吨）377737470.2%白糖（元/吨）50365075-1.3%豆油（元/吨）62626230-0.1%动力煤（元/吨）550.6557.8-1.5% 贵金属•黄金价格未来由通胀预期驱动；•货币宽松政策下长期金价看好。黄金•中长期经济复苏与通胀难以证伪，白银长期看涨。•金银比在通胀复苏下或持续回落。白银•上半年全国生产黄金217.80吨，同比下降7.30%•泛美白银宣布暂停在秘鲁的Huaron和Morococha银矿动态 黄金•前期金价上行主要由美债利率快速下行以及疫情爆发下的避险情绪驱动；•当前美国通胀有抬头趋势，金价上行由通胀预期推动。02040608010012014016011-0212-0213-0214-0215-0216-0217-0218-0219-0220-02风险偏好上升，金油比快速下降资料来源：mysteel、wind，平安证券研究所黄金指标一览-1.5-1-0.500.511.522.533.5400600800100012001400160018002000220006-0208-0210-0212-0214-0216-0218-0220-02伦敦黄金现货T IPS债券（右轴）%美元/盎司实际利率下行驱动金价黑色有色贵金属能源农产品小金属0.000.501.001.502.002.503.003.504.00020040060080010001200140016001800200011/0212/0213/0214/0215/0216/0217/0218/0219/0220/02伦敦黄金现货美国十年国债收益率（右轴）利率快速下行驱动黄金价格上行0.000.501.001.502.002.503.003.5002004006008001000120014001600180020002012/01/012014/01/012016/01/012018/01/012020/01/01伦敦现货黄金:以美元计价:周美国:PCE:当月同比（右轴）黄金价格转换为通胀驱动 白银•银价最近半月大幅上行，金银比大幅回落，与我们前期预测一致，银价长期仍有上行动力，但近期由于供给侧出问题上行速度较快，短期或陷入震荡。02040608010012014068-0374-0380-0386-0392-0398-0304-0310-0316-03金银比突破前高后快速回落2025303540455055606510-0211-0312-0413-0514-0615-0716-0817-0918-1019-11全球PMI美国PMI中国PMI全球PMI快速恢复资料来源：mysteel、wind，平安证券研究所（右轴）美元/盎司白银指标一览10121416182022242620000000025000000030000000035000000040000000045000000050000000055000000060000000019-0219-0419-0619-0819-1019-1220-0220-0420-06SLV:白银ETF:持仓量(盎司)伦敦白银现货（右轴）盎司美元/盎司白银ETF持仓量大幅上行-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004.005.006.000100200300400500600700800900100002-0204-0306-0408-0510-0612-0714-0816-0918-10伦敦现货白银:以美元计价:月美国:CPI:当月同比美元/盎司%（右轴）通胀抬头推升银价黑色有色贵金属能源农产品小金属 能源•沙特与阿联酋结束额外原油减产，短期油价难以上行；•原油45美元为美国页岩油企业盈亏平衡点，年内油价格至45美元后往上动力不足。原油•雨季来临，下游赶工活动放缓，煤碳库存开始反弹，预计煤价在迎峰度夏期间保持平稳。煤炭•7月份OPEC原油产量环比增加•全球新冠疫情新增人数激增，引发市场对石油需求担忧动态 原油原油指标一览•美国页岩油企业原油成本约为45美元/桶，当前页岩油毛利为负，钻机数量未起，与油价形成背离，45美元/桶为美油强压力。100001050011000115001200012500130001350019-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-07美国原油产量持续下行至两年来最低资料来源：mysteel、wind，平安证券研究所(150)(100)(50)05010015004-0206-0208-0210-0212-0214-0216-0218-0220-02美国钻机数量同比WT I原油价格同比%美国钻机数量持续下降与油价背离02040608010012014016001020304050607003-0304-1206-0908-0610-0311-1213-0915-0617-0318-12美国制造业PMI原油价格（右轴）美元/桶美国PMI与原油价格一同上行0204060801001200100002000030000400005000060000700008000013-0414-0415-0416-0417-0418-0419-0420-04原油库欣库存原油价格美元/桶千桶（右轴）原油库存减少后略有反弹黑色有色贵金属能源农产品小金属 动力煤动力煤指标一览•煤炭库存在前期经济超预期后开始缓慢上行，在迎峰度夏期间，预计煤炭价格有望继续保持高位平稳。资料来源：mysteel、wind，平安证券研究所1500017000190002100023000250002700029000310000102030405060708091011122016年2017年2018年2019年2020年煤炭产量大幅提升后平稳01002003004005006007000102030405060708091011122016年2017年2018年2019年2020年万吨日均耗煤量难言恢复性上行01002003004005006007008009000102030405060708091011122016年2017年2018年2019年2020年万吨煤炭港口库存低位后反弹051015202530354045500102030405060708091011122016年2017年2018年2019年2020年万吨发电厂库存开始恢复万吨黑色有色贵金属能源农产品小金属 黑色•雨季即将结束，螺纹钢价格或开始新一轮上行；•地产韧性持续叠加货币与财政发力，中期仍然看好。螺纹钢•矿石港口库存仍然较低，在淡季过后需求或持续回升，短期价格或开始新一轮上行；•地产韧性持续叠加货币与财政发力，中期仍然看好。铁矿石•受远期徐州焦炭去产能，以及雨季过后的需求恢复影响，看好焦炭价格。焦炭•7月钢铁PMI指数49.2%，环比下降0.1个百分点•今年上半年钢铁产量稳步增长，钢价持续回升，但钢企效益同比下降动态 螺纹钢螺纹钢指标一览05000010000015000020000025000030000001-0603-0605-0607-0609-0611-062017年2018年2019年2020年吨05001000150020002500300001-0503-0505-0507-0509-0511-052017年2018年2019年2020年万吨20025030035040045001-0603-0605-0607-0609-0611-062017年2018年2019年2020年万吨下游贸易商钢材成交淡季下行社库+厂库存缓慢上行产量在淡季有所下行•库存缓慢叠加，但需求预期较好，钢价保持高位震荡；•现阶段雨季即将结束，螺纹钢价或迎来新一轮上行。资料来源：mysteel、wind，平安证券研究所4045505560657075808501-0603-0605-0607-0609-0611-062017年2018年2019年2020年%钢厂开工率上行空间不大黑色有色贵金属能源农产品小金属 铁矿石铁矿石指标一览•铁矿石到货量上行，但当前钢厂库存依然较低，在
