证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 水泥行业深度研究报告（四） 推荐（维持） 中南区域水泥：供需格局较好，湖南、广东基建发力，需求端有望增长  整体错峰生产起步晚成为中南水泥全国占比提升的契机，2018年后价格持续高于全国平均水平。近年来国家积极推进水泥企业错峰生产，中南地区仅河南省在冬季采暖区，2015年河南率先开始参与错峰生产后，2017年湖北、湖南、广东省分别推出错峰生产政策，2020年广西加入错峰生产。错峰生产起步晚成为中南地区水泥产量全国占比提升的良好契机。供需格局整体较好且有边际改善：需求侧来看，2011年-2018年，中南地区景气度好于全国；供给侧来看，2015年后熟料产能增速高于全国，但增速逐渐降低，供需格局边际改善，使得中南地区水泥价格2018年之后持续高于全国平均水平。  需求端近几年固投增速高于全国平均水平。通过对比中南地区固投增速与全国平均增速，我们发现中南地区各省（市、自治区）整体固投增速高于全国平均水平，需求较好。2018年下半年至2019年上半年，海南省固投增速大幅下滑，至今未能回正，其直接的引发原因在于海南省房地产投资下降。受疫情影响，2020年前三个月湖北省固投增速大幅下降，2月增速下降达82.80%。3月之后随着复工复产推进，各地固投增速逐渐回暖，中南地区除湖北省外均恢复至高于全国平均的水平。季节性差异不明显，9月至次年2月为相对旺季。中南地区9月-次年2月的产量占全年总产量比例相对较高，保持在9%以上，为水泥生产旺季。  整体市场竞争较为分散，但各省市内部集中度普遍较高。中南地区海螺水泥、华润水泥、华新水泥、中联水泥、南方水泥熟料产能占比相对较高，分别为12.16%、10.72%、7.10%、6.75%、6.35%，CR5仅43%，仍有整合空间。分省市来看，河南、湖北、湖南、广西、海南市场集中度较高，省内均有占据三分之一或以上市场的企业，广东地区格局较为分散，市占率最大的华润水泥只占有17.73%的市场份额。各省内部来看，除湖南外，各省内产能地区集中度均较高。错峰生产开始较晚，目前已大面积实行。河南省于2015年率先参与停窑错峰生产，之后错峰生产时长连续两年增加。2017年起，除河南外，湖北、湖南、广东也开始加入错峰生产，取得较好效果。2018年-2019年，中南地区各省继续推进水泥错峰生产。2020年，广西也通过行业自律的方式加入错峰生产。  近期市场情况：价格稳中趋弱，库存持续走高。一季度疫情影响需求，水泥价格持续下降，二季度疫情得到控制后，需求回暖带动价格小幅上涨。进入7月，一方面受雨水影响，一方面受中高考期间工程放缓，需求端疲软，整体价格趋弱，已跌至2019年10月以来新低，库存也持续走高。但我们认为需求仍强劲，从基建和地产6月份数据来看，基建维持高增长，地产投资好转，随着雨季结束，需求复苏，有望带动水泥需求，价格、库存和出货均有望改善。  2020年展望：湖南、广东基建发力，需求端有望景气度提升。中南地区的基建投资主要分布在两广，海南省占比相对较少，其余四省相对均衡。2020年截至6月，湖南、广东两地专项债发行额全国占比均有提升，专项债用于基建比例较高，基建加码信号最为明显；湖北受疫情影响较大，后续扶持力度加大有望拉动需求提升；河南、广西需求有待观察；海南体量较小，估计对中南总需求带动不明显。  重点关注：建议关注广东和广西水泥龙头华润水泥控股、塔牌集团、湖北水泥龙头华新水泥。  风险提示：基建投资增速不达预期，错峰生产执行力度不达预期，疫情扩散超预期。 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 联系人：王卓星 电话：021-20572580 邮箱：wangzhuoxing@hcyjs.com 占比% 股票家数(只) 18 0.46 总市值(亿元) 5,602.87 0.73 流通市值(亿元) 4,426.39 0.79 % 1M 6M 12M 绝对表现 7.54 13.35 33.24 相对表现 -4.83 3.96 12.64 《水泥行业深度研究报告（一）：下游需求恢复，延后的“春季躁动”》 2020-04-14 《水泥行业深度研究报告（二）：西北水泥：供给格局持续优化，新疆甘肃基建加码保障需求》 2020-05-13 《水泥行业深度研究报告（三）：华东篇：全国水泥第一大市场，供需格局优良》 2020-05-31 -7%9%25%41%19/0719/0919/1120/0120/0320/052019-07-22～2020-07-17沪深300水泥制造相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 水泥制造 2020年07月20日 水泥行业深度研究报告（四） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 我们梳理了中南地区水泥行业发展的历史，发现中南地区水泥市场在全国表现较好，2018年后价格持续高于全国平均水平。近年来，为化解过剩产能、改善生态环境，国家部委积极推进水泥企业错峰生产。因中南地区仅河南省在冬季采暖区，其他地区没有冬季过大的环境污染风险，因此整体错峰生产起步较晚，且停窑时间力度较小。2015年河南率先开始参与错峰生产后，2017年湖北、湖南、广东省分别推出错峰生产政策，2020年广西加入错峰生产。 我们总结了中南地区水泥行业与其他区域的重要差异点，需求端来看，中南地区的景气度好于全国；供给端来看，2011年至2014年，中南地区熟料产能增速低于全国平均水平，表现较好；2015年后熟料产能增速明显高于全国，但差距正在逐步缩小，至2018年已缩小至0.23%；季节性方面，中南地区各月水泥产量占全年总产量的比例整体波动不大，淡旺季差异不明显。9月-次年2月的产量占全年总产量比例相对较高，为中南地区水泥旺季。第二、第三季度因中南地区降水天气等影响，下游需求降低；夏季因天气过于炎热，为施工淡季，水泥需求也较低。且因北方水泥南下，也对中南地区水泥市场造成冲击。第四季度开始，受益于南方地区冬季天气相对较好，同时缺少外来水泥竞争，中南地区水泥进入旺季。 我们对比了中南水泥需求和供给变化，供给方面，经过对比各省市近两年的水泥错峰生产方案安排，我们发现停窑方案安排不稳定，停窑时间存在较大的变化，整体停窑时间出现缩减。需求端来看，中南地区的基建投资主要分布在广东省，结合各省的年度计划投资以及1-6月固投完成情况，发现湖南、广东两地基建加码信号最为明显。 投资逻辑  中南水泥存在几个与其他区域明显不同的特征：1、区域集中度低，行业格局仍有待整合；2、水泥淡旺季差异不明显，每年9月-次年2月产量占全年总产量比例相对较高，为中南水泥旺季；3、错峰生产实行较晚，目前普遍推行错峰生产。展望2020年，湖南、广东两地基建加码信号最为明显，需求景气度提升，湖北受疫情影响较大未来国家扶持力度加大有望拉动基建需求。建议关注两广地区水泥龙头华润水泥控股、塔牌集团、湖北水泥龙头华新水泥。 27514202/47054/20200720 15:33 水泥行业深度研究报告（四） 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、中南地区水泥价格高于全国平均，供需格局较好 ......................................................................................................... 6 （一）中南地区水泥行业历史简述 ................................................................................................................................. 6 （二）区域性差异：行业集中度低，固投增速高于全国平均水平，需求较好 ......................................................... 7 1、行业集中度全国最低，产能利用率较高 ............................................................................................................... 7 2、固投增速高于全国平均水平，个别省有短期波动 ............................................................................................... 8 （三）季节性差异：9月-次年2月为当地水泥旺季，淡旺季差异不明显 ................................................................. 9 二、整体市场较分散，各省内部集中度高，错峰生产开始大面积实行 ........................................................................... 10 （一）中南地区及各省市主要企业 ............................................................................................................................... 10 （二）除湖南外，各省产能地区集中度均较高 ........................................................................................................... 12 （三）整体错峰生产开始较晚，河南是错峰先行者 ................................................................................................... 14 三、近期市场情况：价格稳中趋弱，库存持续走高 ........................................................................................................... 16 四、2020年展望：湖南、广东基建发力，需求端有望景气度提升 .................................................................................. 17 五、重点关注 ........................................................................................................................................................................... 20 （一）华润水泥控股 ....................................................................................................................................................... 20 （二）塔牌集团 ..............