2020年下半年宏观经济展望及资产配置建议：暾将出兮东方

暾将出兮东方——2020年下半年宏观经济展望及资产配置建议汪毅执业证书编号：S1070512120003李烨执业证书编号：S1070519010001潘京执业证书编号：S1070520010001王小琳从业证书编号：S1070118060039风险提示：经济下行风险，海外市场持续下跌，中美摩擦升级，全球经济衰退风险。 一、宏观经济•海外宏观：全球经济整体底部回升，复苏不确定性大•国内宏观：生产修复快于需求，关注政策信号•政策：货币总量偏宽松，财政推进结构改革•物价：CPI结构性分化，PPI或见底未来降幅收窄•2020年资产配置：股市优于债市，黄金仍有机会 全球经济整体底部回升，修复节奏不确定性较大(%)全球制造业PMI跌破上一轮低点，5月有回升趋势2025303540455055602010-052011-052012-052013-052014-052015-052016-052017-052018-052019-052020-05摩根大通全球制造业PMI摩根大通全球服务业PMI889296100104OECD领先指标（金砖四国）OECD综合领先指标:巴西OECD综合领先指标:俄罗斯OECD综合领先指标:印度OECD综合领先指标:中国949698100102OECD领先指标(发达经济体）OECD综合领先指标:G7OECD综合领先指标:五个主要亚洲国家OECD综合领先指标949596979899100101102-30-20-1001020304050OECD领先指标与中国出口出口金额:当月同比OECD综合领先指标（右轴） 美国经济：出现反弹但未来不确定性大◆经济领先指标、内生性增长动能5月反弹，薪资增速急剧下滑后5月小幅回升◆过去5年美国财政赤字与失业率分化，今年失业率急剧上升，5月略降至13.3%◆美联储利用超宽松货币政策对冲疫情冲击，但货币政策边际效应正在减弱◆美欧贸易冲突升级，中美贸易摩擦有所反复，美国大选年、地缘政治紧张局势等为美国经济复苏增加不确定性-9-6-30364045505560652011-052012-052013-052014-052015-052016-052017-052018-052019-052020-05美国制造业PMI、非制造业PMI与居民收入美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI美国:ISM:非制造业PMI美国:私人非农企业全部员工:每周工资总额指数:总计:季调:同比（右轴）(%)(%)(‰)0246810121416-10-50510152025301981-051984-051987-051990-051993-051996-051999-052002-052005-052008-052011-052014-052017-052020-05美国财政赤字与失业率美国财政赤字/GDP美国:失业率（右轴） 欧洲经济：已出现底部回升趋势◆欧元区经济领先指标5月小幅底部回升◆德国、法国、英国等核心国家制造业PMI5月有回升趋势领先指标直线下落后小幅回升30354045505560652010-052011-052012-052013-052014-052015-052016-052017-052018-052019-052020-05欧元区制造业PMI欧元区:制造业PMI德国:制造业PMI法国:制造业PMI英国:制造业PMI9495969798991001011021031995-052000-052005-052010-052015-052020-05OECD综合领先指标:欧元区 投资回升明显，关注政策信号◆基建投资回升增速大，仍有政策发力空间◆地产投资谷点相对较高，回升较明显◆制造业投资回升低迷-25-20-15-10-50510-30-25-20-15-10-50510152015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-05(%)(%)固定资产投资增速疫情后回升明显累计同比季调环比（右轴）-35-25-15-5515252015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-05(%)固定资产投资完成额分项累计同比制造业房地产基建 可选消费修复较慢，消费整体将呈现缓慢修复趋势◆社零同比增速中枢3月以来整体持续修复，但仍未恢复至疫情前水平◆必需消费恢复较快，可选消费恢复较慢◆预计下半年消费将呈现出缓慢修复趋势-35-30-25-20-15-10-5051015粮油食品饮料类烟酒类纺织服装化妆品类金银珠宝日用品类家电器材中西药品文化办公家具类通讯器材石油制品建筑材料汽车类(%)主要商品零售额累计同比2020-052020-04-12-10-8-6-4-202-25-20-15-10-50510152015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-05(%)(%)社会消费品零售总额累计同比当月同比：实际季调环比（右轴） 进出口受疫情与贸易谈判节奏影响◆出口同比5月小幅下降，进口同比受疫情影响持续下降◆短期出口增速仍存回落压力，后续可能制约经济修复速度◆需要关注疫情及贸易谈判节奏(%)-30-20-1001020302015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-05对美国、欧盟、日本出口美国:出口金额:累计同比日本:出口金额:累计同比欧盟:出口金额:累计同比(%)-30-20-10010203040502015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-05进出口同比数据进出口金额:当月同比出口金额:当月同比进口金额:当月同比 物价：CPI结构性分化，PPI降幅有望持续收窄◆疫情恢复后通胀压力减轻，CPI结构性分化明显，整体持续回落◆PPI环比降幅收窄，同比继续回落源于高基数◆PPI环比增速最快的时期已经过去(%)(%)-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.0-8.0-6.0-4.0-2.00.02.04.06.08.010.02014-052015-052016-052017-052018-052019-052020-05PPI环比5月上升，PPI同比受翘尾因素影响PPI:全部工业品:当月同比PPI:全部工业品:环比（右轴）(%)(%)-10-505101520250123456CPI结构性分化，回落主因食品项边际拉低服务非食品核心CPI食品（右轴） 货币政策：总量偏宽松，重在调结构◆M1和M2同比增速先后回升，社融增速自年初见底以来迅速回升◆融资增量主要得益于地方政府专项债◆下半年存在降准降息的政策空间，定向降准落地概率较大◆下半年宏观流动性不如上半年宽松，更加注重定向调控M1, M2增速回升社融增速触底回升6789101112131415160510152025302015/52015/112016/52016/112017/52017/112018/52018/112019/52019/112020/5(%)(%)M1:同比M2:同比（右轴）8910111213141516172017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-05(%)社会融资规模存量:累计同比月 财政政策：结构性改革推进，内需是主要抓手◆下半年内需仍然是主要抓手，重点在消费和投资◆今年拟安排地方政府专项债券3.75万亿元，已分三批提前下达2020年部分新增专项债限额2.29万亿元；剩余1.46万亿元若全额下达，有利于基建投资增速回升◆截至今年5月，国内消费税累计6581亿元，国内增值税累计超2.36万亿元010000200003000040000500006000070000消费税与增值税每年增加，增速放缓税收收入:国内消费税:累计值税收收入:国内增值税:累计值（亿元）(%)-40-1020502015-052016-052017-052018-052019-052020-05地方土地出让金收入同比转负为正国有土地使用权出让收入:累计同比 大类资产实际表现◆下半年判断：股市优于债市，黄金仍有机会(%)（美元/盎司）2,4002,9003,4002018-12-272019-02-272019-04-272019-06-272019-08-272019-10-272019-12-272020-02-272020-04-272020-06-27上证综合指数2.43.03.62018-12-272019-02-272019-04-272019-06-272019-08-272019-10-272019-12-272020-02-272020-04-272020-06-27中债国债到期收益率:10年1,2001,4001,6001,8002018-12-272019-02-272019-04-272019-06-272019-08-272019-10-272019-12-272020-02-272020-04-272020-06-27期货收盘价(连续):COMEX黄金1001502002018-12-272019-02-272019-04-272019-06-272019-08-272019-10-272019-12-272020-02-272020-04-272020-06-27RJ/CRB商品价格指数 大类资产配置：股票“性价比”优于债券◆权益类资产的“性价比”优于债券◆A股有望延续上升趋势中债企业债到期收益率(AAA):5年中债国债到期收益率:10年信托产品预期年收益率:贷款类信托:1-2年(含)金融机构人民币贷款加权平均利率沪深300隐含收益率万得全A隐含收益率创业板隐含收益率最大值6.315.4110.508.0610.158.693.69四分之三4.993.888.706.947.965.892.57中位数4.453.487.755.716.994.702.13四分之一3.793.146.615.486.372.491.67最小值2.881.983.754.764.181.270.68现值3.692.847.505.087.095.282.03现值的分位19.59%7.08%43.01%6.52%53.00%65.01%43.62% 大类资产配置：股票“性价比”优于债券(%)0246810122002-06-282002-11-282003-04-282003-09-282004-02-282004-07-282004-12-282005-05-282005-10-282006-03-282006-08-282007-01-282007-06-282007-11-282008-04-282008-09-282009-02-282009-07-312009-12-312010-05-312010-10-312011-03-312011-08-312012-01-312012-06-302012-11-302013-04-302013-09-302014-02-282014-07-312014-12-312015-05-312015-10-312016-03-312016-08-312017-01-312017-06-302017-11-302018-04-302018-09-302019-02-282019-07-312019-12-312020-05-31A股/主要金融资产比价中债企业债到期收益率(AAA):5年中债国债到期收益率:10年信托产品预期年收益率:贷款类