2020年下半年宏观经济展望：“疫”苦思甜

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年6月2日 宏观经济 “疫”苦思甜 ——2020年下半年宏观经济展望 宏观中期报告  “疫”来如山倒，“疫”去如抽丝。一季度GDP陡降，二季度疫情渐行渐远，经济活动在短暂搁浅后扬帆起航，但复苏力度不一。基建与房地产迎头赶上，而“报复性消费”未见踪影，市场起起落落。如何解释这些现象？下半年宏观经济、政策、资本市场何去何从？我们预计消费、投资、股市表现差别仍比较大，可谓“疫”视不同仁。  消费“疫”去难返：  消费倾向较高的低收入人群因为所从事的行业难以居家办公而受到疫情的冲击最大，是消费复苏疲弱的一个重要原因。疫情期间不能居家办公的人群的收入所受的影响一般比较大，恰恰低收入人群所从事的行业居家办公的可行性比较低。比如，有研究表明疫情期间美国食品行业居家办公的比例大约为20%，而商业金融、计算机行业可居家办公的比例高于60%。与此相应，美国年收入1万美元到1.9万美元的人群能居家办公的比例略高于30%，而年薪在7万美元以上的人群能居家办公的比例则接近60%，英国亦有类似情况。  信贷支持多、现金补贴少，企业支持多、家庭支持少的政策组合对消费的支撑作用有限，加上失业保险机制不成熟、疫情推升储蓄率，下半年消费或仍是弱复苏。截止5月初，我国本轮疫情的财政纾困金额约为2019年GDP的2.6%，低于主要经济体的8%-20%。居民失业金、补贴、消费券总计约为GDP的0.2%，而主要经济体的现金补贴约为GDP的1.5%-7%。我国失业保障体系尚不成熟，亦难让受疫情影响较大的低收入人群得到实质性的帮助。一季度领取城镇失业保险金人数同比逆势下滑11.5%。即使疫情消失，居民的消费倾向也未必很快回到从前，比如，研究表明2022年美国居民的储蓄率或仍将比疫情之前高5个百分点。  投资“疫”苦思甜。2020年中国广义财政赤字率或接近15%，较2019年增加5个百分点左右，而货币政策仍有降准降息空间。基建下半年增速高点可能接近15%，居民购房刚需减弱，投资性需求反弹，房地产投资稳健复苏。制造业总体仍将呈现相对疲弱态势，“纾困”政策支持不可或缺。下半年GDP增速同比高点或破6%，全年或在2.4%左右。CPI同比大概率趋势放缓，全年或在2.7%，PPI通缩程度或减轻，全年同比或为-2.1%。  市场一“疫”带“水”。下半年利率或处于波动状态，充裕的流动性一方面从配置角度支撑市场，另一方面企业则因低息融资而增厚收益。从海外资金来看，疫情渐缓，国际宏观环境或已进入实体疲弱、流动性充裕、市场风险偏好回升阶段，国际资本流入到新兴市场的动机上升。下半年市场情绪、中美股市PE估值差、人民币汇率等因素增添外资增配中国资产的动力。不过，中美贸易摩擦升级风险，以及海外疫情可能反复或增添变数。 风险提示：第二波疫情可能出现的风险；国际政治风险提高，大国摩擦加剧；发达经济体市场重启与货币政策外溢的风险 分析师 张文朗 (执业证书编号：S0930516100002) 021-52523808 zhangwenlang@ebscn.com 黄文静 (执业证书编号：S0930516110004) 010-56513039 huangwenjing@ebscn.com 郭永斌 (执业证书编号：S0930518060002) 010-56513153 guoyb@ebscn.com 周子彭 (执业证书编号：S0930518070004) 021-52523803 zhouzipeng@ebscn.com 邓巧锋 (执业证书编号：S0930517100005) 021-52523805 dengqiaofeng@ebscn.com 刘政宁 (执业证书编号：S0930519060003) 021-52523806 liuzn@ebscn.com 联系人 郑宇驰 021-52523807 zhengyc@ebscn.com 2020-06-02 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 引言：“疫”视不同仁 .................................................................................................................... 4 2、 消费，“疫”去难返 ........................................................................................................................ 5 3、 投资，“疫”苦思甜 ...................................................................................................................... 10 基建持续反弹 ................................................................................................................................................... 11 购房：刚需走弱，投资走强 ............................................................................................................................. 12 制造业投资继续承压 ........................................................................................................................................ 13 出口低迷，警惕中美贸易摩擦升级 .................................................................................................................. 13 4、 市场，一“疫”带“水” ................................................................................................................. 14 5、 风险提示 ................................................................................................................................. 18 图目录 图1：新冠及SARS期间中国社消零售 ..................................................................................................................... 4 图2：疫情对美国经济增加值的冲击 ........................................................................................................................ 4 图3：美国不同收入人群可居家办公比例 ................................................................................................................. 5 图4：英国不同收入人群可居家办公比例 ................................................................................................................. 5 图5：美国不同行业可居家办公的比例 ..................................................................................................................... 6 图6：英国不同行业可居家办公的比例 ..................................................................................................................... 6 图7：美国各州的失业救助金（补贴前 vs. 补贴后） .............................................................................................. 7 图8：本次疫情期间各国财政救济对GDP之比 ........................................................................................................ 7 图9：我国对企业支持比较多，家庭支持较少 .......................................................................................................... 7 图10：中国城镇领取失业保险金人数 ...................................................................................................................... 8 图11：社保参保情况 ................................................................................................................................................ 8 图12：收入及消费变动预期（分收入组） ............................................................................................................... 8 图13：我国历史上补贴用于消费的比例 ................................................................................................................... 8 图14：疫情推高美国居民储蓄率 .............................................................................................................................. 9 图15：社零分项同比增速指数（2003） .................................................................