对近期美股与实体经济背离现象的分析：量化宽松下的狂欢盛宴能否持续？

1 量化宽松下的狂欢盛宴能否持续？ ——对近期美股与实体经济背离现象的分析 植信投资研究院 张秉文 路宜桥 6月11日，美国股市一反前期上行态势，急转直下。截至美国时间11日收盘，道琼斯工业指数跌1861.82点，跌幅为6.90%，标普500指数和纳斯达克指数跌幅分别为5.89%和5.27%。但在此之前近三个月时间里，在疫情、失业率上升、国内种族冲突等多重压力夹击之下，美股走出了一波让世人难以看懂的“牛市”行情。 一、近期美国股市与实体经济反向而行 今年3月以来，美国疫情逐步蔓延，感染人数与日俱增，这也给美国经济带来巨大冲击。5月25日的种族歧视事件又引发了各地的暴力事件和抗议活动，对美国的疫情和经济增长前景更是雪上加霜。 从经济基本面来看，一季度美国年化GDP增速为-5.2%，是自2008年后的最低值；美国失业率4月和5月飙升至14.7%和13.3%，为1930年大萧条以来的最高值。近期，世界银行、经合组织（OECD）等国际权威机构发布的全球经济展望报告中，均预测美国2020年经济增长为负。美国国会预算办公 2 室（CBO）甚至认为，美国经济可能需要近10年时间，才能完全从经济停摆中完全复苏。 在此期间，美国股市先是在3月经历了4次熔断，一路暴跌；但3月末开始，美国股指却出现大幅反弹，纳斯达克指数更是在6月初达到历史新高。 在实体经济显著衰退的情况下，美国股市却实现了V型反转，甚至一路高歌猛进，这不能不说是一个迷思。 图1 数据来源：wind，植信投资研究院 二、美股“非理性”繁荣背后有三大驱动因素 首先，美国量化宽松政策及其预期是美股上行的主要推动力。3月23日美国联邦储蓄委员会宣布采取广泛新措施来支持经济，将继续购买美国国债和抵押贷款支持证券以支持市场平稳运行，不设额度上限，这相当于开启无限量化宽松模050010001500200025003000350040006000650070007500800085009000950010000105002020-01-022020-01-072020-01-102020-01-152020-01-212020-01-242020-01-292020-02-032020-02-062020-02-112020-02-142020-02-202020-02-252020-02-282020-03-042020-03-092020-03-122020-03-172020-03-202020-03-252020-03-302020-04-022020-04-072020-04-132020-04-162020-04-212020-04-242020-04-292020-05-042020-05-072020-05-122020-05-152020-05-202020-05-262020-05-292020-06-032020-06-08美国股指指数纳斯达克指数标普指数 3 式。同时，美联储还宣布将扩大货币市场流动性便利规模。此举也导致了3月23日之后，美股开始了持续上涨的趋势，但量化宽松并没有有效地帮助实体经济恢复。数据显示，今年3月和4月美国个人消费同比在10年以来首次出现负增长，分别为-3.1%和-16.9%;同时存款总额4月和5月同比增长分别为17.3%和20%。失业率的飙升加上个人消费的紧缩体现了实体经济仍处于低谷；存款量的大幅提升体现了量化宽松释放的资金大多流入资本市场。 其次，美股指数的特殊结构是助推近期美股上涨的另一个重要原因。在美股三大股指标普500、纳斯达克指数和道琼斯工业指数中，权重最大的领域为信息技术板块，分别占比34.5%、55.9%和47%。在疫情导致的经济下行的背景下，科技股的上行反映出投资者对科技企业的信心及社会对科技对依赖。随着科技的发展，社会对科技产品的需求日渐强烈，尤其是在疫情居家隔离期间，线上购物、居家办公等为科技公司带来利好。自3月23日起，信息技术指数由3914点涨至6月10日的4321点，这为美股股指上涨提供了引领作用。此外，医疗保健和可选消费也是占美股三大指数权重前三的板块，这两个领域同样与疫情直接相关，相关指数在3月23日以来同样呈现出上扬态势。 图2 4 数据来源：wind，植信投资研究院 最后，在前期美股上涨期间，其主要上涨动力源于数量有限的权重股企业。由于美国长期位居全球第一经济强国，在疫情期间全球投资者将美国股市视为相对较好的避险市场。同时，美股中的优质头部企业抗风险性较强，在今年的大环境中更易得到投资者的青睐。这就导致了美股中头部企业的大幅上涨，并且带动美股股指一路上行。截至6月10日，标普500指数升至接近历史最高值，但其中仅有33%的股票处于上涨状态，涨幅较大的股票多数集中在德康医疗、PAYPAL、亚马逊等全球知名企业。 三、股指大跌可能是透支效应的初步显现 首先，美国量化宽松政策进入相对平稳的平台期。但6月10日美联储发布的货币政策声明中指出，美联储将维持目360038004000420044004600480050005200800085009000950010000105001100011500120002020-03-022020-03-042020-03-062020-03-102020-03-122020-03-162020-03-182020-03-202020-03-242020-03-262020-03-302020-04-012020-04-032020-04-082020-04-102020-04-142020-04-162020-04-202020-04-222020-04-242020-04-282020-04-302020-05-062020-05-082020-05-122020-05-142020-05-182020-05-202020-05-222020-05-262020-05-282020-06-012020-06-032020-06-052020-06-09美股指数占比前三板块医疗保健指数信息技术指数可选消费指数 5 前的货币宽松政策，但可能不会进一步扩大量化宽松。6月11日美联储在发布利率决议时预测2020年经济将萎缩6.5%，失业率预期中值为9.3%。同时指出美国经济要恢复到疫情前水平还有很长的路要走。一旦流动性宽松停止，美股估值过高的问题将浮出水面。此前大量的资金流入资本市场可能透支了美股未来一段时间的上涨空间，6月11日的股市大跌可能是透支效应的初步显现。 其次，美国疫情反复导致的复工复产推迟也是美股持续上涨受阻的重要原因。近期各地的游行抗议等聚集活动加速了疫情扩散趋势，使各产业持续停滞。目前，美国累计确诊病例已超过200万，使近期乐观的市场情绪受到严重打击。疫情持续发展带来的不确定性也为美股能否持续上涨打上了一个问号。 最后，随着三季度全球范围内疫情管控不同步和经济复苏不同步，全球资金的避险需求很可能将出现多元分化，导致美股需求明显回落，美股与实体经济背离的趋势也将弱化。 综上，短期内投资者需谨慎对待此前美股的大幅反弹。美国经济并未迎来实质性复苏，随着量化宽松政策对资本市场效果的逐步弱化，叠加疫情和政治冲击，美股可能由一度的繁荣逐渐转至波动，甚至不排除出现持续大幅震荡。