2020年中期策略会~轻工行业专题策略报告：“口红经济”持续火热，家居、造纸景气回升

华西证券2020年中期策略会——行业专题策略报告轻工行业首席分析师：徐林锋SAC NO：S1120519080002“口红经济”持续火热，家居、造纸景气回升2020年05月请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明仅供机构投资者使用证券研究报告 2020年下半年轻工行业投资策略2主线一：家居板块估值修复，配置正当时，坚守“竣工回暖+工程渠道”两条主线。地产竣工端回暖提振终端需求，工程渠道红利持续释放助力龙头快速提升市场份额；疫情使一季度业绩短暂承压，最差的时候已经过去，4月以来家居企业订单持续改善，后续业绩有望持续修复。且近期地产资本持续入股家居产业链，激发市场关注热情。重点推荐：欧派家居、顾家家居、公牛集团、美凯龙、敏华控股（H股）；受益标的：江山欧派、志邦家居、皮阿诺、惠达卫浴。主线二：左侧布局造纸板块。4月文化纸价格出现较大幅度回调，主要系疫情导致海外纸产品在中国市场倾销所致。然而在价格回调后，下游经销商有了补库的打算。目前文化纸价格已经企稳，随着需求的不断恢复，纸价有望在未来得到提振，5月或为全年纸价最低点。中长期看，疫情作为供给侧外生冲击，基本面脆弱、抗风险能力差的中小企业恐将难以为继，预计行业洗牌加速。未来行业龙头将通过并购整合不断提高市场势力，遵循马太效应强者恒强。重点推荐：太阳纸业、博汇纸业、岳阳林纸。主线三：“口红经济”品种—美妆、生活用纸、文具。4月化妆品零售额增速同比上涨3.5%，较3月增速扩大15.1pct；随着线下客流恢复，以及线上新零售模式推进，化妆品消费将持续修复。受益“颜值经济”，国内化妆品行业保持高景气度，国货龙头大有可为，有望通过多产品、多品类、多品牌战略持续提升份额。而具备必选消费品属性的生活用纸，一方面需求稳健，另一方面利润端则受益浆价的低迷而进一步提振；文具板块短期办公防疫物资占比提升，并伴随着疫情结束而恢复需求，龙头核心竞争力突出且成长逻辑明确。重点推荐：上海家化、珀莱雅、丸美股份、中顺洁柔、晨光文具。风险提示：海外疫情持续发酵；地产调控政策风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。 mNtQmQqQpNsRoNpNyQqMwO7NbPbRmOoOnPnNjMpPsMlOrRsR9PoPmMvPoNzRMYoNrO3目录12020年上半年回顾：刚需为王，Q2景气度回升23456轻工行业年报及一季报小结家居：至暗时刻已过，看好竣工+精装两条主线造纸：左侧布局好时机化妆品：行业增速回暖，景气回升明显文具：疫情期间防疫物资放量，复工复产助力行业快速回暖 42020年上半年回顾：刚需为王，景气度回升1 1.1 受疫情影响，中宏观大环境压力较大5资料来源：Wind，华西证券研究所2月后PMI有所修复1-4月全国住宅新开工面积累计同比下降18.7%，全国住宅竣工面积累计同比下降14.5%3月和4月家具及其零件出口金额分别同比下降16.1%和13.3%。1-4月全国社零同比下降16.2%。 1.2 2020年上半年回顾：刚需为王，Q2景气度回升6轻工板块上半年有小幅相对收益：轻工板块上半年整体下跌4.2%，跑赢沪深300指数1.26个百分点。我们认为，一方面是因为部分子板块为必选消费品，受到疫情的影响较小，且例如消毒湿巾、线上远程办公等需求大增；另一方面，Q2行业景气度有所回升，家具购买等虽然受疫情影响有所延迟，但疫情控制后需求逐步得到释放。文娱用品子板块表现相对较好：从各子板块来看，文娱用品/家具/造纸/包装印刷上半年涨幅分别为1.97%/-1.27%/-2.93%/-10.35%。图：年初至今轻工制造（申万）与沪深300指数走势（截至5月26日）资料来源：Wind，华西证券研究所图：年初至今轻工各板块收益（截至5月26日） 1.3 2020年上半年回顾：南下北上资金流动情况7北上资金偏好持有业绩表现良好的个股2019/9/302019/12/312020/1/312020/2/292020/3/312020/4/292020/5/252020年至今变化欧派家居10.60%13.82%15.82%19.91%18.91%21.94%24.70%+10.88%顾家家居19.27%18.26%17.62%14.95%10.56%10.56%10.13%-8.12%志邦家居1.00%1.94%3.08%6.85%8.29%9.42%3.73%+1.79%大亚圣象2.84%4.97%6.29%6.15%5.88%5.43%5.00%+0.03%曲美家居0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%-0.00%索菲亚13.66%24.87%26.96%28.93%25.90%26.31%31.11%+6.24%尚品宅配11.71%10.98%10.37%9.70%8.68%9.14%9.34%-1.64%美克家居0.73%1.04%1.12%0.49%0.37%0.57%0.46%-0.58%宜华生活0.98%0.69%0.44%0.41%0.32%0.32%0.32%-0.37%好莱客5.42%6.24%5.61%5.44%5.38%5.38%5.80%-0.44%中顺洁柔15.45%14.60%18.71%17.73%16.44%15.32%15.31%+0.71%山鹰纸业1.39%2.35%1.75%1.94%1.42%1.37%1.27%-1.08%晨鸣纸业0.44%1.09%0.73%0.85%1.50%1.92%1.48%+0.38%太阳纸业1.37%2.89%3.11%2.95%3.02%2.65%2.22%-0.67%晨光文具11.01%12.07%12.89%11.33%8.98%9.83%9.34%-2.73%裕同科技1.07%3.22%3.51%4.17%3.67%3.82%3.75%+0.54%奥瑞金1.63%1.54%1.87%1.38%1.56%3.59%3.24%+1.70%2019/9/302019/12/312020/1/312020/2/282020/3/312020/4/292020/5/252020年至今变化敏华控股17.27%14.85%14.86%14.84%15.86%16.01%16.17%+1.32%红星美凯龙14.86%15.03%15.16%15.13%15.63%15.79%15.92%+0.89%玖龙纸业1.56%1.69%1.53%1.40%1.65%1.55%1.51%-0.18%理文造纸0.84%1.06%1.03%1.11%0.95%0.76%0.50%-0.56%恒安国际0.52%0.62%0.92%1.17%1.50%1.74%1.72%+1.10%维达国际0.06%0.03%0.04%0.04%0.27%0.59%0.70%+0.67%北上资金持股占A股标的自由流通股比例南下资金持股占港股标的流通股比例资料来源：Wind，华西证券研究所 8轻工行业年报及一季报小结2 2.1 2019&2020年Q1重点个股业绩回顾（营收）9资料来源：Wind，华西证券研究所家居短期受疫情影响最大。疫情阻止了消费者购买家居的行为，虽然需求只会延后，不会消失，但短期依然对家居企业造成了较大的负面影响，2020年Q1家居企业的营收同比下滑幅度较大。造纸方面，纸种之间出现分化，由于下游复工较晚，需求不佳，箱板瓦楞纸收入增速下滑较大；而文化纸需求相对稳健，营收变化不大；生活用纸需求稳中有升，收入同比有所增长。文具龙头晨光文具受学校开学延期的影响，收入有所下滑，而齐心集团的线上会议业务则受益于疫情。收入同比收入同比家居板块 欧派家居135.318%14.3-35% 索菲亚76.95%7.6-36% 顾家家居110.921%22.9-7% 尚品宅配72.69%6.7-47% 帝欧家居55.729%7.9-24% 志邦家居29.622%3.3-21% 美凯龙164.716%25.6-28%造纸板块 中顺洁柔66.317%16.78% 太阳纸业227.65%55.52% 博汇纸业97.417%26.120% 山鹰纸业232.4-5%38.4-26% 岳阳林纸71.11%12.6-10%包装板块 奥瑞金93.715%18.7-9% 裕同科技98.415%18.22% 劲嘉股份39.918%9.1-10%文娱用品 晨光文具111.431%20.8-12% 齐心集团59.841%15.242%化妆品 上海家化76.06%16.6-15% 珀莱雅31.232%6.1-5% 丸美股份18.014%3.72%营业收入 （亿元）20192020Q1 2.1 2019&2020年Q1重点个股业绩回顾（利润）10资料来源：Wind，华西证券研究所造纸盈利提升。造纸方面，成本端的木浆价格一直维持在低位震荡，纸价也维持在较高的水平，纸企盈利能力同比大幅度改善；由于家具卖场等渠道均停业，家居板块2月的销售成绩不佳，而固定成本无法减少，净利润同比出现较大幅度下滑；化妆品线下渠道受疫情冲击较大，但线上渠道的增长弥补了部分线下渠道的损失。利润同比利润同比家居板块 欧派家居18.417%(1.02)-210% 索菲亚10.812%(0.17)-115% 顾家家居11.617%3.074% 尚品宅配5.311%(1.56)-589% 帝欧家居5.749%0.51-23% 志邦家居3.321%(0.45)-241% 美凯龙44.80%3.93-70%造纸板块 中顺洁柔6.048%1.8349% 太阳纸业21.8-3%5.3641% 博汇纸业1.3-48%1.8551% 山鹰纸业13.6-57%2.30-50% 岳阳林纸3.1-14%0.87369%包装板块 奥瑞金6.8203%0.44-81% 裕同科技10.411%1.42-8% 劲嘉股份8.821%2.15-17%文娱用品 晨光文具10.631%2.30-11% 齐心集团2.320%0.5131%化妆品 上海家化5.63%1.19-49% 珀莱雅3.937%0.78-15% 丸美股份5.124%1.19-1%归母净利润 （亿元）20192020Q1 2.2 重点个股依然保有较高的超额收益11资料来源：Wind，华西证券研究所图：年初至今重点个股收益率（截至5月26日）我们重点推荐的“长跑冠军”与“口红经济”品种仍有不错的超额收益：从重点个股来看，各子板块核心企业在整体环境承压下,具备核心竞争优势，年内均取得正收益，且跑赢沪深300。珀莱雅、中顺洁柔收益率均超50%，齐心集团、上海家化的收益率超过20%，晨光文具、岳阳林纸等均取得了正收益。欧派家居、顾家家居虽然录得了负收益，但也跑赢了沪深300指数。 12家居：至暗时刻已过，看好竣工+精装两条主线3 3.1 商务部发文提出激活传统商品消费热点•4月24日，商务部印发《关于统筹推进商务系统消费促进重点工作的指导意见》。《意见》提出，有条件的地区结合实际制定奖励与补贴相结合的消费更新换代政策，鼓励企业开展消费电子产品以旧换新，积极促进绿色节能家电、家具消费。•2019年家具零售额约1970亿元，同比增长5.1%，近年增速趋向稳定；1-3月限额以上家具类零售额同比下降29.3%，其中单3月家具零售额同比下降22.7%，已较1-2月降幅明显收窄10.8pct。家居消费偏向刚性，结合相关促进家具消费政策，整体将更为受益。1319451947图表：1-3月限额以上家具类零售额同比下降29.3% 图表：家具零售额持续增长-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-0