中国：机械：铺筑“一带一路”：西行之路充满挑战;愿景宏伟 但需要数十年才能实现

2017年5月8日 中国：机械 证券研究报告铺筑“一带一路”：西行之路充满挑战；愿景宏伟，但需要数十年才能实现 (摘要) “一带一路”铁路行业的两大愿景 1#：高铁覆盖全球57%的人口：三条高铁骨干线路有望连接中国-欧洲/中亚/东南亚。而在中国中标的全球高铁规划项目16,861公里中，13,969公里计划在2020年之后建成（至2040年）。 2#：货运线路将连接欧亚贸易：中国已发布了中欧班列（中国铁总牵头组织的国际集装箱运输班列）的建设发展五年规划，预计到2020年将达到年开行5,000 列（23条现有线路外加20条新线路）。中欧班列比海运速度更快、但成本较高（中国政府提供地方补贴）。双边贸易的良好匹配可帮助降低成本，但目前中欧班列的半数线路还仅为单程运行。 五大挑战；计划中任务重重 中国希望围绕“一带一路”寻求互惠互利，而这需要在下列复杂问题上展开广泛的跨地区合作：1) 地缘政治问题；2) 海关清关；3) 技术标准；4) 铁路线设计和回报；5) 融资。 * 全文翻译随后提供 中国中车具有竞争力，但并非没有对手 2014年12月份南北车合并后，中国中车的海外订单加速增长。我们还看到，在全球竞争当中，铁路列车制造商和零部件供应商的并购活动增加（例如据路透消息称西门子和庞巴迪可能在2017年年中合并）。与日本川崎重工的竞争激烈，尤其是在东南亚和印度。 海外市场仍不能缓解国内市场压力 我们预计海外动车组订单最早在2019年之后才能交付（假设没有进一步延迟）。我们预计人民币560亿元海外在手订单将在2017-2020年之间逐步交付。但由于产品构成当中城铁/货运列车多于机车/动车组，2017-2018年毛利不太可能改善。我们维持对中国中车A/H股和株洲中车时代电气的卖出评级，因为国内铁路设备需求前景低迷致使盈利疲弱（2016-2018年每股盈利年均复合增速为-2%/+0%，较彭博市场预测低15%/10%）。主要风险：国内铁路货运量复苏势头强于预期；动车组招标情况好于预期。 全球铁路设备股估值概览 资料来源：Datastream、高盛全球投资研究、高华证券研究 未来可关注事件 5月14-15日在北京召开的“一带一路”峰会 杜茜 执业证书编号: S1420511100001 +86(21)2401-8948 jacqueline.du@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究 China Rolling StocksCRSC3969.HK6.10 6.9 7.50 23%BuyZhuzhou CRRC3898.HK40.35 6.1 37.50 -7%SellCRRC Co r p . (H)1766.HK7.47 27.5 6.20 -17%SellCRRC Co r p . (A )601766.SS9.90 41.2 7.70 -22%SellM edian17.2 -12%Global Rolling StocksHitachi6501.T623.50 26.8 660.00 6%NeutralGEGE29.20 273.7 30.00 3%NeutralWabtecWAB82.06 7.9 84.00 2%NeutralAlstomALSO.PA29.35 7.0 28.00 -5%NeutralThalesTCFP.PA98.04 22.6 101.00 3%NeutralSiem ens AGSIEGn.DE131.65 115.4 107.00 -19%SellM edian24.7 3%Rating Mkt Cap ($bn)Com pa nyTickerLast closing priceTarget Price (PCY)Upside/(downside) 2017年5月8日 中国：机械 全球投资研究 2 Contents #1 High-speed rail on ‘Belt & Road’: Most of the build-out is planned after 2020 3 #2 Freight rail on ‘Belt & Road’: CR Express starts to run, but cost is high 7 Five challenging hurdles; expect big foreign affair efforts 10 CRRC competitive overseas, but not without rivals; a wave of giant mergers globally 13 Still early for overseas to become a hedge to domestic; Sell CRRC A/H, Zhuzhou 21 Disclosure Appendix 25 The author would like to thank Diana Zhao for her valuable contribution to this report. Closing prices in this report are as of May 4th unless otherwise specified. Gao Hua Securities acknowledges the role of Christina He, CFA and Yap Hsien Liang of Goldman Sachs in the preparation of this product. Exhibit 1: Global rolling stock comp sheet: We are sell-rated on CRRC A/H and Zhuzhou CRRC Source: Company data, Bloomberg, Goldman Sachs Global Investment Research, Gao Hua Securities Research. 2017E2018E2019E2017E2018E2019E2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019EChina Rolling StocksChina Railway Signal & Comm3969.HKHKD6.10 7.50 23%Buy6.9 22%13.0x10.5x8.7x1.9x1.7x1.4x7.9x6.5x5.6x16%17%18%15%15%16%Zhuzhou CRRC3898.HKHKD40.35 37.50 -7%Sell6.1 3%14.5x14.6x13.2x2.3x2.1x1.9x12.2x11.8x10.4x17%15%15%16%14%14%CRRC Corp. (H)1766.HKHKD7.47 6.20 -17%Sell27.5 1%17.0x17.5x16.4x1.5x1.4x1.4x10.3x10.6x10.1x10%8%8%11%10%10%CRRC Corp. (A)601766.SSCNY9.90 7.70 -22%Sell41.2 1%25.4x26.2x24.6x2.3x2.1x2.0x14.8x15.3x14.6x10%8%8%11%10%10%Median2%14.5x14.6x13.2x1.9x1.7x1.4x10.3x10.6x10.1x13%14%14%14%14%14%Global Rolling StocksHitachi6501.TJPY623.50 660.0 6%Neutral26.8 24%14.0x10.5x9.1x1.0x1.0x0.9x4.3x4.1x3.8x8%10%10%1%7%7%GEGEUSD29.20 30.0 3%Neutral273.7 13%20.1x17.1x15.6x3.7x3.5x3.3x15.0x12.9x11.5x20%23%23%7%9%9%AlstomALSO.PAEUR29.35 28.00 -5%Neutral7.0 -47%27.0x24.4x20.5x1.8x1.7x1.6x10.1x8.6x7.3x7%7%8%11%11%13%ThalesTCFP.PAEUR98.04 101.00 3%Neutral22.6 11%18.0x16.8x16.0x4.0x3.6x3.2x9.1x8.4x7.7x24%23%22%21%23%23%Siemens AGSIEGn.DEEUR131.65 107.00 -19%Sell115.4 6%17.7x17.6x16.8x2.7x2.5x2.3x9.9x10.0x9.8x18%16%15%10%10%10%Kawasaki Heavy7012.TJPY343.00 N.A.N.A.N.C.4.9 2%22.6x14.3x12.1x1.3x1.2x1.1x10.0x8.1x7.3x6%9%10%N.A.N.A.N.A.Mitsubishi Heavy7011.TJPY451.50 N.A.N.A.N.C.13.5 10%15.1x12.9x11.4x0.9x0.8x0.8x7.5x6.5x5.7x6%8%8%N.A.N.A.N.A.Median10%18.0x16.8x15.6x1.8x1.7x1.6x9.9x8.4x7.3x8%10%10%10%10%10%Upside/(downside)Rating 16-19E EPS CAGRCompanyTickerPCYTarget priceLast closing priceMkt Cap (US$bn)ROECROCIP/EP/BEV/EBITDA 2017年5月8日 中国：机械 全球投资研究 3 #1 High-speed rail on ‘Belt & Road’: Most of the build-out is planned after 2020 The “One Belt, One Road”, or later officially named as the “Belt and Road” blueprint was first initiated by China’s President Xi Jinping during his visit to Kazakhstan in Sept 2013, where he p