零售经纪优势持续巩固、投资收入下滑拖累业绩

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020年04月29日 公司研究●证券研究报告 国泰君安（601211.SH） 公司快报 零售经纪优势持续巩固、投资收入下滑拖累业绩 投资要点  事件：公司发布Q120财报，营收61.45亿、同比-8.22%，归母净利润18.26亿、同比-39.25%。加权平均ROE同比-1.12pct至1.36%。业绩变动主要系投资业务收入大幅下滑，以及多计提减值损失4.67亿，同时大宗商品交易成本提升导致。  投资业务拖累业绩增长：受市场下行影响（Q120万得全A跌6.79%、Q119涨30.71%），公司投资业务收入同比-96.49%、占营收同比大幅下滑32.87pct至1.31%。在主要股指震荡下行中，行业投资业务普遍承压。此外，信用业务收入同比-1.30%，主要系利息支出增加。但由于投资业务收入下滑幅度较大，信用业务收入占营收比被动提升至23.28%。公司两融业务平稳发展，Q120末融出资金较年初略增0.7%，但买入返售金融资产余额下滑6.7%，预计股质规模仍处于收缩中。  经纪业务表现亮眼、投行蓄势而发：【经纪】公司经纪业务客户基础庞大、在市场交投活跃度提升下彰显出经纪较高弹性，Q120经纪业务收入同比+33.91%，占营收比提升至33.37%跃居第一。【投行】Q120公司投行业务蓄势而发，承销额同比+36%、市场份额提升至5.69%（仅次于中信及建投），推动投行业务同比+40.74%、占营收比8.68%，预计公司优化筛选、加大优质项目储备，提升投行业务盈利能力。公司项目储备丰富，科创板服务家数21（仅次于中信/中金/华泰），随着创业板注册制打开投行增量业务空间，公司有望保持债承优势的同时推进IPO项目开发、平稳提升投行收入。【资管】持续推进去通道、转主动，盈利能力进一步增强，Q120资管收入同比+24.69%，占营收比提升至6.77%。  投资建议：公司业务布局全面，无明显短板，零售经纪基础牢固助力财富管理转型。有效杠杆率提升+加速创新业务布局释放业绩弹性，目前公司对应2020年P/B为1.03x，维持买入-A。  风险提示：市场大幅波动、信用业务坏账率超预期、佣金价格战加剧 财务数据与估值 会计年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 22,719 29,949 32,376 36,565 41,550 同比增长（%） -4.56% 31.83% 8.10% 12.94% 13.63% 归母净利润（百万元） 6,708 8,637 8,757 9,596 10,703 同比增长（%） -32.11% 28.76% 1.39% 9.57% 11.54% ROE（%） 5.42% 6.75% 6.07% 6.18% 6.52% EPS（元） 0.70 0.90 0.98 1.08 1.20 BVPS（元） 14.17 15.44 16.95 17.90 18.98 PE 24.90 19.37 17.73 16.18 14.51 PB 1.23 1.13 1.03 0.97 0.92 数据来源：wind，华金证券研究所 | III 投资评级 买入-A(维持) 股价(2020-04-29) 16.74元 交易数据 总市值（百万元） 149,119.06 流通市值（百万元） 125,819.87 总股本（百万股） 8,907.95 流通股本（百万股） 7,516.12 12个月价格区间 15.75/19.52元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.01 0.45 -3.34 绝对收益 2.83 -4.72 -11.89 分析师 崔晓雁 SAC执业证书编号：S0910519020001 021-20377098 报告联系人 范清林 fanqinglin1@huajinsc.cn 021-20377065 相关报告 国泰君安：经营稳健、信用减值计提到位 2020-03-25 国泰君安：业绩不及预期、短期或拖累估值下滑 2019-10-31 国泰君安：业绩符合预期、ROE持续回升 2019-08-23 国泰君安：预计Q119净利润同比+60%左右 2019-03-20 国泰君安：稳健经营的大型综合证券公司 2019-02-11 -16%-12%-8%-4%0%4%8%2019!-042019!-082019!-122020!-04国泰君安证券上证指数 公司快报/ http://www.huajinsc.cn/2 / 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 88,146 120,651 144,781 159,259 175,185 营业收入 22,719 29,949 32,376 36,565 41,550 结算备付金 12,703 11,596 17,394 19,134 21,047 手续费及佣金净收入 8,219 10,286 12,566 13,998 15,398 融出资金 53,655 72,088 79,297 87,227 95,950 其中：代理买卖证券业务净收入 4,380 5,630 6,825 7,507 8,258 交易性金融资产 137,682 189,022 226,827 249,509 274,460 证券承销业务净收入 2,009 2,593 3,526 4,055 4,460 衍生金融资产 648 550 1,925 2,022 2,123 受托客户资产管理业务净收入 1,500 1,665 1,815 1,997 2,196 买入返售金融资产 61,118 53,940 51,243 48,681 46,247 利息净收入 5,832 5,227 4,892 5,844 6,512 存出保证金 7,553 12,975 14,273 15,700 17,270 投资净收益 7,079 7,311 8,471 9,696 11,976 长期股权投资 2,628 2,459 2,704 2,975 3,272 营业支出 13,431 18,490 20,782 23,761 27,159 固定资产 3,560 3,499 3,849 4,234 4,657 管理费用 152 137 148 167 190 无形资产 2,258 2,340 2,575 2,832 3,115 营业利润 10,240 11,594 12,303 13,895 15,789 资产总计 436,729 559,314 639,785 691,265 751,070 加：营业外收入 9,288 11,459 11,594 12,804 14,390 同业及其他金融机构存放款项 减：营业外支出 54 32 应付短期融资款 7,045 17,424 19,167 21,083 23,192 利润总额 73 47 拆入资金 10,163 9,489 9,489 9,489 9,489 减：所得税 9,268 11,445 11,594 12,804 14,390 交易性金融负债 33,277 44,287 48,715 53,587 58,946 净利润 2,198 2,393 2,319 2,561 2,878 衍生金融负债 256 1,359 1,495 1,644 1,809 减：少数股东损益 7,070 9,051 9,275 10,243 11,512 卖出回购金融资产款 70,559 126,017 132,318 138,934 145,881 归属于母公司所有者的净利润 362 414 518 647 809 代理买卖证券款 66,022 82,886 100,749 122,461 148,852 财务指标 6,708 8,637 8,757 9,596 10,703 应付债券 68,257 69,574 73,052 76,705 80,540 净利润率 负债总计 303,056 413,220 478,227 521,202 571,460 ROA 2018 2019 2020E 2021E 2022E 所有者权益合计 133,673 146,094 161,558 170,064 179,610 ROE 31.12% 30.22% 28.65% 28.01% 27.71% 股本 8,714 8,908 8,908 8,908 8,908 EPS(元) 2.28% 1.35% 1.44% 1.32% 1.33% 少数股东权益 10,223 8,592 10,567 10,567 10,567 BVPS(元) 5.42% 6.75% 6.07% 6.18% 6.52% 归属母公司所有者权益合计 123,450 137,501 150,991 159,496 169,043 PE(X) 0.70 0.90 0.98 1.08 1.20 PB(X) 14.17 15.44 16.95 17.90 18.98 DPS(元) 24.90 19.37 17.73 16.18 14.51 分红比率 1.23 1.13 1.03 0.97 0.92 资料来源：wind，华金证券研究所 fW9UrUoYgZiZkWdUMBpPtQ7NaO6MtRnNpNmMjMqQtOfQoOqM7NoPmQNZnOnNuOsQrR 公司快报/ http://www.huajinsc.cn/3 / 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上； 增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A —正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B —较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 崔晓雁声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 公司快报/ http://www.huajinsc.cn/4 / 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资