20年1季度业绩强劲；但逆风仍然存在

2020年5月4日金风（002202 CH）20年1季度业绩强劲；但逆风仍然存在在COVID-19的影响下，GWD在20Q 1季度交付了848兆瓦的WTG销量，同比下降了8.7％。由于运营费用增长超过收入增长，该公司在第一季度面临持续的毛利率下降。但是，GWD通过完成出售多个风电场项目的努力，释放了收益增长。展望未来，我们认为阻力依然存在，并且我们认为COVID-19可能会带来来自供应链的更多不确定因素，因为一些下游开发商表示风电叶片可能会延迟1-2个月。维持持有。20年1季度盈利增长291.5％至8.95亿元人民币。销售收入同比增长1.3％至54.67亿元人民币，而经营成本则以8.4％同比快速增长至42.90亿元人民币，同比毛利率下降5.1个百分点。公司完成出售多个风电场项目49％股份的交易，带动投资收益增加669％至11.2亿元人民币。总体而言，吉德全球汽车实现净利润8.95亿元人民币，增长291.5％，占我们20年预测的32.5％。20年第一季度，风电销售为848MW，同比下降8.7％。由于COVID-19造成的中断，我们认为GWD的20季度WTG交付令人满意。 Mgmt。维持20-14GW的年度出货量目标不变，并透露20季度1季度仍有4.3GW的WTG招标，其中84％要求在2020年内交付。鉴于WTG的起步相对缓慢，以及主要由风电叶片造成的供应链中断原材料进口，我们认为GWD要实现销售目标将具有挑战性。销售和分销成本仍然是一个问题。20年第一季度的费用同比增长22.7％，大大快于收入增长。我们已经观察到，随着FY19几种新WTG型号的保修条款增加，费用迅速增加。 Mgmt。解释说，成本与WTG销售并不平均分配，并且在20年第一季度明确产生了一些准备金。到2020年，我们认为成本仍将是市场的主要担忧之一。GPM预计20年第二季度将有所改善。Mgmt。预计WTG的出货量将在20Q2加速，同时改善订单结构并在供应链中采取多项节省成本的措施。 GWD预计GPM将在20年第二季度恢复，这意味着WTG GPM已触底。维持持有。自上次更新以来，GWD的股价已反弹4.5％.鉴于2020年的逆风和2021年及以后的不确定性，我们对该公司保持保守。以13.0倍20财年市盈率计算，我们认为GWD估值合理。维持持有评级，目标价维持在10.1元人民币。收益摘要（12月31日）18财年19财年20财年FY21EFY22E收入（人民币百万元）28,59037,87847,68845,04045,995净利润（百万元）3,1452,1092,7574,1543,974每股收益（人民币）0.880.510.650.980.94同比增长（％）5.4-42.127.450.7-4共识每股收益（人民币元）不适用不适用0.941.081.29市盈率（x）9.616.513.08.69.0市净率（x）1.21.21.11.00.9产量 （％）3.01.92.33.53.3净资产收益率（％）12.67.18.411.510.2净负债率（％）69.348.664.263.767.2资料来源：公司数据，彭博社，CMBIS估计目标价RMB10.10（先前目标价为人民币10.10元）上升/下降+ 1.2％当前价格RMB9.981招银国际证券|股票研究|公司更新保持（保持）中国风电行业的萧潇(852) 3900 0849库存数据上市上限（人民币百万元）39,816每月平均3个月（百万元）273.6752w高/低（人民币）14.14 / 8.92总发行股数（百万）774（H） 3,451（A）资料来源：彭博社股权结构中国三峡24.3％安邦保险集团13.5％自由流通量62.2％资料来源：香港交易所分享表现绝对相对1个月4.5%3个月-5.4%6个月-20.1%12个月-11.8%资料来源：彭博社12个月价格表现（港元）002202.SZ16.0000300.SH（重新设置）14.012.010.08.06.04.02.00.05月19日至8月19日11月19日至2月20日来源：风审核员：安永会计师事务所相关报告1. 金风科技（002202 CH）–在周期底部挣扎” – 2020年4月5日2.“金风科技（2208 HK）-WTG业务于19年第三季度触底” – 2019年10月29日3.“金风科技（2208 HK）-GPM触底反弹； 2H19反弹” – 2019年8月29日 2020年5月4日2图1：FY19业绩摘要资料来源：公司数据，CMBIS 2020年5月4日3财务摘要收入证明现金流量汇总2018年12月31日（人民币百万元）2019年2020年2021E2022E12月31日（人民币万元）2018年2019年2020年2021E2022E收益28,59037,87847,68845,04045,995息税前利润4,4873,3094,1926,0166,012WTG制造22,16928,85737,58333,62533,288D＆A1,3811,6271,6631,9682,335风电服务1,6473,5714,3024,3544,213营运资金变动2,667(108)2,7422,4811,160风电场3,9044,2574,2885,2436,400已付所得税(348)(393)(342)(462)(678)其他8701,1931,5141,8182,094其他2,8871,100(4,500)(5,228)(2,650)销售成本(21,247 (30,915(38,398 (34,700 (34,828营运现金净额3,1255,9296,8397,7178,017毛利7,3446,9649,28910,34011,167资本支出(6,708)(12,19(6,679)(7,230)(7,230)其他收入净额2,0732,3732,4012,4061,355关联公司(1,270)(831)203(320)(345)销售和分销(1,897)(2,804)(3,683)(3,127)(2,830)其他1,8632,756(3,700)(954)0管理费用(2,738)(2,637)(3,100)(2,928)(2,990)投资产生的净现金(6,114)(10,26(10,17(8,504)(7,574)其他费用(295)(587)(715)(676)(690)息税前利润4,4873,3094,1926,0166,012募集股本04,640000债务变动450(593)3,9114,6863,544财务费用净额(1,071)(1,109)(1,166)(1,378)(1,580)已付股息(711)(1,056)(676)(827)(1,246)合资企业266361320345371其他1,4633,141(2,085)(333)(2,307)极好的00000筹资活动产生的现金净额1,2016,1311,1493,526(9)税前收益3,6822,5613,3464,9834,803现金净变化(1,787)1,793(2,187)2,739434所得税(400)(331)(438)(678)(677)初期现金6,7465,0126,8074,6217,359本年度利润3,2832,2302,9084,3054,125汇兑差额532000年末现金5,0126,8074,6217,3597,794少数群体利益(67)(20)(50)(50)(50)抵押现金38427128140149永久MTN分配(71)(101)(101)(101)(101)非抵押定期存款1613001净利3,1452,1092,7574,1543,974资产负债表上的现金5,0667,2484,7487,4997,943资产负债表关键比率12月31日（人民币万元）2018年2019年2020年2021E2022E12月31日2018年2019年2020年2021E2022E非流动资产48,44753,44364,08369,82175,238销售组合（％）固定资产25,50929,01041,18546,49851,445WTG制造77.576.278.874.772.4预付款和定金1,4071,1771,9161,8861,856风电服务5.89.49.09.79.2预付款项292----风电场13.711.29.011.613.9对合资企业和合伙人的兴趣3,6604,4914,2884,6084,953其他3.03.13.24.04.6其他非流动资产17,57818,76516,69516,83016,984总100100100100100损益率（％）当前资产32,91848,44446,06645,66943,308毛利率25.718.419.523.024.3库存4,9978,1247,5037,7056,557税前利润率12.96.87.011.110.4现金5,0667,2484,7487,4997,943净利润11.05.65.89.28.6应收账款16,89517,99324,51421,01119,282有效税率10.912.913.113.614.1预付款项4,5266,2144,4704,4004,330 资产负债表比率其他流动资产1,4348,8654,8315,0555,197流动比率（x）1.01.00.90.90.9速动比率[x]0.90.80.90.80.9流动负债31,60149,56952,08450,42248,494现金比率[x]0.20.10.10.10.2应付账款和应付票据20,00025,42830,02929,39528,162库存周转天数58.063.259.861.656.6其他应付款6,37212,18613,91412,26511,631债务人周转天数216.7168.1162.7184.5159.9借贷3,4705,7056,3767,0047,460债权人周转天数302.8268.2263.6312.5301.6其他1,7596,2501,7661,7581,241总负债/权益比率（％）84.467.574.780.483.6净债务/权益比率（％）69.348.664.263.767.2非流动负债23,28821,26424,93728,62630,896回报率（％）借贷18,86516,03619,27623,33426,421鱼子12.66.98.411.510.2规定1,9832,1862,0331,699924资产回报率3.92.02.53.63.3其他非流动资产2,4413,0413,6283,5933,550每股每股收益（人民币）0.880.510.650.980.94少数权益15141549159916491699DPS（人民币元）0.250.160.200.290.28永久MTN1,9931,9931,9931,9931,993BVPS（人民币）7.027.267.758.549.19股东权益19,46125,14027,17130,44833,126权益总额22,96828,68230,76334,09036,818资料来源：公司数据，CMBIS估计 2020年5月4日4披露与免责声明分析师认证负责本研究报告全部或部分内容的研究分析师，应就其在本报告中涵盖的证券或发行人提供的证明：（1）所表达的所有观点均准确反映了其观点或观点。她对标的证券或发行人的个人看法； （2）他或她的报酬的任何部分均与该分析师在本报告中表达的具体意见没有，直接或间接相关。此外，分析师确认，分析师及其联系人（由香港证券及期货事务监察委员会发布的行为守则所定义）（1）均未买卖本研究项目所涉及的股票或进行过交易。在本报告发布之日前30个日历日内进行报告； （2）将在本报告发布之日后3个工作日内交易或交易本研究报告所涵盖的股票； （3）担任本报告所述任何香港上市公司的高级管理人员； （4）在本报告所涵盖的香港上市公司中拥有任何财务利益。