2019年报及2020年一季报点评：业绩受疫情影响，两片罐持续贡献增量

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年4月30日 奥瑞金（002701.SZ） 造纸印刷轻工 业绩受疫情影响，两片罐持续贡献增量 ——奥瑞金（002701.SZ）2019年报及2020年一季报点评 公司简报 ◆公司发布2019年年报及2020年一季报：2019年公司实现营业收入93.69亿元，同比增长14.6%；归母净利润6.8亿元，同比增长203.15%；扣非后的归母净利润5.92亿元，同比增长379.07%。利润大幅度增长主要系公司2018年度对持有的联营公司股权计提了减值准备，若加回所提减值准备归母利润同比下降5.8%。2020年Q1公司实现营收18.73亿元，同比下降8.66%；归母净利润4396万元，同比下降81.42%；扣非后的归母净利润3948万元，同比下降80.89%。一季度利润下滑超出预期。 ◆2019年毛利率和费用率基本保持稳定。2019年公司的综合毛利率24.3%，比18年下降1.5pct。销售费用率4.03%（+0.23pct），管理费用+研发费用率6.87%（+0.06pct），财务费用率3.14%（-0.43pct），期间费用率相比于18年下降0.14pct。2020年一季度由于受疫情影响，收入下滑，同时固定费用依然在摊销，导致一季度利润大幅度下降。随着产能和需求的恢复，利润率将回到正常水平。 ◆三片罐：稳健增长，诉讼短期无忧。2019年公司三片罐-饮料罐收入52.34亿元，同比下降0.7%。毛利率36.89%，比去年同期下降0.7pct。三片罐-食品罐收入4.9亿元，同比增长11.24%。在诉讼官司的背景下，红牛依然可以保持稳健的发展，短期之内诉讼对于红牛包装的需求影响无忧。奶粉行业是疫情之下少数未受影响的下游行业，将给三片罐收入带来增量。 ◆两片罐：收入增长，毛利率提升：2019年公司两片罐-饮料罐收入25.09亿，同比增长57.16%。毛利率9.94%，比上年增加5.24pct。两片罐成为公司收入增长的主要动力。波尔的并表对于收入的贡献在2019年并未完全体现，20年将给收入带来更大的增量，咸宁工厂产能利用率的提升也将贡献收入，此外，随着产能利用率提升，两片罐毛利率也将进一步提升。 ◆盈利预测、估值与评级：由于疫情对于公司业绩的影响超出我们的预期，我们下调公司20、21年EPS的预测为0.32（-0.05）元、0.38（-0.06）元，增加22年的EPS预测为0.42元，当前股价对应PE分别为13X、11X、10X。我们仍然看好公司在金属包装领域的优势地位，加上公司并购波尔公司后，有望培育新的业绩增长点。维持“买入”评级。 ◆风险提示：原材料价格波动的风险、客户发生食品安全事件的风险。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 8,175 9,369 11,068 13,127 15,309 营业收入增长率 11.35% 14.60% 18.13% 18.61% 16.62% 净利润（百万元） 225 683 759 887 989 净利润增长率 -67.98% 203.15% 11.12% 16.78% 11.59% EPS（元） 0.10 0.29 0.32 0.38 0.42 ROE（归属母公司)（摊薄） 4.19% 11.93% 11.97% 12.55% 12.59% P/E 42 14 13 11 10 P/B 1.8 1.7 1.5 1.3 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年04月29日 买入（维持） 当前价：4.03元 分析师 黎泉宏 (执业证书编号：S0930518040001) liqh@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 23.55 总市值(亿元)：94.92 一年最低/最高(元)：3.94/5.13 近3月换手率：50.05% 股价表现(一年) -33%-22%-11%-1%10%04-1907-1910-1901-20奥瑞金沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -5.94 -10.64 -20.43 绝对 -1.71 -14.06 -21.00 资料来源：Wind 相关研报 创新彰显龙头潜力，二片罐有望成业绩引擎——奥瑞金（002701.SZ）投资价值分析报告 ····································· 2020-03-18 2020-04-30 奥瑞金 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 8,175 9,369 11,068 13,127 15,309 营业成本 6,067 7,093 8,587 10,339 12,181 折旧和摊销 405 455 447 455 463 税金及附加 74 67 80 94 110 销售费用 310 378 443 459 536 管理费用 463 546 553 591 689 研发费用 93 97 111 131 153 财务费用 292 294 194 233 220 投资收益 104 141 0 0 0 营业利润 536 1,048 1,174 1,367 1,523 利润总额 541 1,050 1,165 1,358 1,514 所得税 317 357 396 462 514 净利润 224 693 769 897 999 少数股东损益 -2 10 10 10 10 归属母公司净利润 225 683 759 887 989 EPS(按最新股本计) 0.10 0.29 0.32 0.38 0.42 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 2,078 1,498 1,392 1,366 1,529 净利润 225 683 759 887 989 折旧摊销 405 455 447 455 463 净营运资金增加 -408 167 443 730 698 其他 1,856 192 -257 -706 -622 投资活动产生现金流 -548 -1,464 -232 -275 -250 净资本支出 -310 -185 -250 -250 -250 长期投资变化 2,236 2,552 0 0 0 其他资产变化 -2,473 -3,832 18 -25 0 融资活动现金流 -2,010 -511 1,023 -576 -733 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -926 -1,051 1,366 -178 -321 无息负债变化 263 1,983 617 668 781 净现金流 -481 -463 2,184 515 545 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 13,443 14,733 17,337 18,559 19,827 货币资金 1,586 583 2,767 3,282 3,827 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 1,749 2,573 3,039 3,605 4,204 应收票据 118 0 0 0 0 其他应收款（合计） 0 0 0 0 0 存货 703 1,086 1,314 1,582 1,864 其他流动资产 534 479 479 479 479 流动资产合计 4,951 4,922 7,844 9,242 10,721 其他权益工具 0 257 257 257 257 长期股权投资 2,236 2,552 2,552 2,552 2,552 固定资产 4,680 5,236 4,905 4,587 4,275 在建工程 255 108 186 245 288 无形资产 517 684 720 755 790 商誉 40 88 88 88 88 其他非流动资产 78 577 577 577 577 非流动资产合计 8,492 9,811 9,493 9,317 9,106 总负债 7,827 8,759 10,742 11,233 11,693 短期借款 1,754 1,719 4,465 4,288 3,967 应付账款 1,059 2,339 2,832 3,410 4,018 应付票据 602 313 379 456 537 预收账款 43 58 68 81 94 其他流动负债 277 339 339 339 339 流动负债合计 6,703 6,524 8,610 9,100 9,560 长期借款 845 1,077 1,077 1,077 1,077 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 238 1,053 1,053 1,053 1,053 非流动负债合计 1,124 2,235 2,132 2,132 2,132 股东权益 5,616 5,974 6,595 7,327 8,134 股本 2,355 2,355 2,355 2,355 2,355 公积金 283 295 371 460 559 未分配利润 2,859 3,287 3,821 4,455 5,153 归属母公司权益 5,374 5,729 6,340 7,062 7,860 少数股东权益 243 244 254 264 274 主要指标 盈利能力（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 毛利率 25.8% 24.3% 22.4% 21.2% 20.4% EBITDA率 13.7% 19.1% 16.4% 15.7% 14.4% EBIT率 8.4% 13.9% 12.4% 12.2% 11.4% 税前净利润率 6.6% 11.2% 10.5% 10.3% 9.9% 归母净利润率 2.8% 7.3% 6.9% 6.8% 6.5% ROA 1.7% 4.7% 4.4% 4.8% 5.0% ROE（摊薄） 4.2% 11.9% 12.0% 12.6% 12.6% 经营性ROIC 3.3% 9.5% 9.7% 10.7% 11.2% 偿债能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产负债率 58% 59% 62% 61% 59% 流动比率 0.74 0.75 0.91 1.02 1.12 速动比率 0.63 0.59 0.76 0.84 0.93 归母权益/有息债务 1.01 1.34 1.12 1.29 1.53 有形资产/有息债务 2.38 3.23 2.92 3.23 3.67 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 费用率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 销售费用率 3.80% 4.03% 4.00% 3.50% 3.50% 管理费用率 5.67% 5.83% 5.00% 4.50% 4.50% 财务费用率 3.57% 3.14% 1.75% 1.78% 1.44% 研发费用率 1.14% 1.04% 1.00%