疫情致收入小幅承压，盈利能力提升显著

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 797 流通股本(百万股) 797 市价(元) 45.97 市值(百万元) 36,621 流通市值(百万元) 36,621 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：45.97 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 分析师：龚小乐 执业证书编号：S0740518070005 Email：gongxl@r.qlzq.com.cn 研究助理：房昭强 Email：fangzq@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1中炬高新（600872.SH）_点评报告：剑指五年双百，中山技改增产提效 2中炬高新（600872.SH）_点评报告：渠道建设成效显，理性看待短期波动 3中炬高新（600872.SH）_点评报告：调味品主业加速增长，期待经营活力释放 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,166 4,675 5,408 6,708 8,175 增长率yoy% 15.43% 12.20% 15.69% 24.02% 21.87% 净利润 607 718 852 1,094 1,357 增长率yoy% 34.01% 18.19% 18.65% 28.43% 24.08% 每股收益（元） 0.76 0.90 1.07 1.37 1.70 每股现金流量 0.91 1.33 1.24 1.79 2.16 净资产收益率 16.85% 18.18% 18.43% 19.70% 20.16% P/E 60.29 51.01 42.99 33.47 26.98 PEG 2.89 2.17 1.89 1.61 1.15 P/B 10.16 9.27 7.92 6.60 5.44 投资要点  事件：2020Q1公司实现收入11.53亿元，同比下降6.32%；实现归母净利润2.06亿元，同比增长8.94%；实现扣非后归母净利润2.04亿元，同比增长13.60%。  调味品收入小幅下降，美味鲜利润实现双位数增长。2020Q1美味鲜实现收入11.23亿元，同减3.75%；实现归母净利润2.06亿元，同增10.94%，疫情下实属难得。一季度调味品收入11.15亿元，同减3.84%。其中，酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他调味品收入分别为7.19、0.92、1.39、1.65亿元，同比分别-3.89%、-33.38%、+21.12%、+4.08%。酱油受益于家庭端的增长，在餐饮受冲击严重的情况下，仅下滑小个位数；鸡精鸡粉以餐饮为主，受冲击明显；食用油及其他调味品逆势增长。分地区看，东部、南部、中西部、北部区域实现收入2.42、4.46、2.57、1.70亿元，同比分别-10.71%、-9.60%、+20.73%、-6.77%，中西部新兴市场受益渠道开拓增长良好。一季度公司净增加经销商81家至1132家，东部、南部、中西部、北部区域分别净增加10、3、14、54至251、192、294、395家。  母公司减亏，中汇合创和中炬精工利润大幅减少。2020Q1公司本部实现收入0.06亿元，同比下降65.12%，亏损200万元，同比减亏421万元。中汇合创实现收入0.09亿元，同比下降63.08%，实现归母净利润0.02亿元，同比下降83.21%。中炬精工实现收入0.14亿元，同比下降37.94%，实现归母净利润0.01亿元，同比下降57.38%。  毛利率提升显著，销售费用率增加。受益于产品结构升级，2020Q1公司毛利率提升2.17个pct至41.55%。销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.49、-0.07、-0.30、-0.85个pct至10.63%、5.27%、2.65%、0.55%。销售费用率上升主要系收入下降，财务费用率下降主要系公司本部偿还已到期公司债，公司债利息费用减少。2020Q1销售净利率提升2.11个pct。  盈利预测：宝能入主后公司激励机制加强，同时将加大对调味品的市场投入，在新增产能逐步释放的背景下，调味品业务有望快速增长。阳西基地生产效率更高，自动化程度提升推动调味品毛利率上升；中山技改项目将加大中山基地产能，并提升生产效率。此外，公司体制从国企向民企转变有望推动管理费用率下降。我们预计公司2020-2022年收入分别为54.08、67.08、81.75亿元，归母净利润分别为8.52、10.94、13.57亿元，EPS分别为1.07、1.37、1.70元，对应PE为43倍、33倍、27倍，维持“买入”评级。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2020年04月30日 中炬高新（600872）/食品加工 疫情致收入小幅承压，盈利能力提升显著 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  风险提示：食品安全风险；中高端酱油竞争加剧；全国化不及预期；冠状病毒扩散风险 fWcZvYuWkViZlX9YNAnNmQaQcMaQsQpPpNoOjMpPmQfQtQqQaQmMwPwMqRpRxNnMvN 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：中炬高新三大财务报表预测（单位：百万元） 利润表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2018A2019A2020E2021E2022E2018A2019A2020E2021E2022E营业总收入4,1664,6755,4086,7088,175货币资金3976991,3072,2004,234 增长率15.4%12.2%15.7%24.0%21.9%应收款项724916978203营业成本-2,537-2,826-3,253-3,998-4,848存货1,5941,5681,6851,8691,902 %销售收入60.9%60.5%60.1%59.6%59.3%其他流动资产1,5571,2091,2511,2231,234毛利1,6301,8492,1562,7103,327流动资产3,6213,5254,4125,3717,573 %销售收入39.1%39.5%39.9%40.4%40.7% %总资产60.5%59.2%65.6%70.8%78.2%营业税金及附加-69-61-71-88-107长期投资345310291269262 %销售收入1.7%1.3%1.3%1.3%1.3%固定资产1,3501,4241,3261,2251,121营业费用-431-456-560-704-858 %总资产22.6%23.9%19.7%16.2%11.6% %销售收入10.4%9.8%10.4%10.5%10.5%无形资产210211206201196管理费用-276-295-498-590-695非流动资产2,3632,4292,3082,2112,116 %销售收入6.6%6.3%9.2%8.8%8.5% %总资产39.5%40.8%34.4%29.2%21.8%息税前利润（EBIT）8531,0361,0281,3281,667资产总计5,9845,9546,7207,5829,689 %销售收入20.5%22.2%19.0%19.8%20.4%短期借款2113000财务费用-54-49-10-10-10应付款项8768671,1351,3431,660 %销售收入1.3%1.0%0.2%0.1%0.1%其他流动负债709621509613581资产减值损失-20000流动负债1,5871,6001,6441,9562,241公允价值变动收益00000长期贷款00000投资收益9672757575其他长期负债44810862-42781 %税前利润10.8%6.8%6.8%5.3%4.3%负债2,0361,7081,7061,5292,322营业利润8931,0591,0931,3931,732普通股股东权益3,6053,9494,6235,5526,733 营业利润率21.4%22.7%20.2%20.8%21.2%少数股东权益343297391500634营业外收支-6-3171717负债股东权益合计5,9845,9546,7207,5829,689税前利润8871,0561,1101,4101,749 利润率21.3%22.6%20.5%21.0%21.4%比率分析所得税-111-137-163-208-2582018A2019A2020E2021E2022E 所得税率12.6%12.9%14.7%14.7%14.7%每股指标净利润6817919461,2021,492每股收益(元)0.760.901.071.371.70少数股东损益747395108134每股净资产(元)4.534.965.806.978.45归属于母公司的净利润6077188521,0941,357每股经营现金净流(元)0.911.331.241.792.16 净利率14.6%15.4%15.7%16.3%16.6%每股股利(元)0.230.230.200.210.22回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率16.85%18.18%18.43%19.70%20.16%2018A2019A2020E2021E2022E总资产收益率11.38%13.29%14.08%15.86%15.40%净利润6817919461,2021,492投入资本收益率19.93%20.76%37.26%47.76%65.35%加:折旧和摊销130141135137140增长率 资产减值准备-2-1000营业总收入增长率15.43%12.20%15.69%24.02%21.87% 公允价值变动损失00000EBIT增长率47.81%16.53%-0.46%27.19%24.20% 财务费用5650101010净利润增长率34.01%18.19%18.65%28.43%24.08% 投资收益-96-72-75-75-75总资产增长率12.80%-0.50%12.87%12.82%27.80% 少数股东损益747395108134资产管理能力 营运资金的变动-1851,638-26155153应收账款周转天数7.94.67.26.66.1经营活动现金净流7241,0599901,4301,720存货周转天数129.9121.8108.395.483.0固定资本投资-238-71-60-60-50应付账款周转天数45.949.745.246.947.3投资活动现金净流-307-128333630固定资产周转天数110.8106.891.568.451.7股利分配-183-183-162-164-176偿债能力其他-88-448-253-408460净负债/股东权益5.10%-18.23%-37.77%-71.47%-125.00%筹资活动现金净流-271-631-415-572283EBIT利息保障倍数17.522.7110.3140.3174.2现金净流量1453006088932,034资产负债率34.02%28.69%25.39%20.17%23.96% 来源：中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持