2019年报和2020一季报点评：中文未来超额完成业绩承诺，大语文培训业务快速扩张

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年4月29日 立思辰（300010.SZ） 教育 中文未来超额完成业绩承诺，大语文培训业务快速扩张 ——立思辰（300010.SZ）2019年报和2020一季报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：16.84元 分析师 刘凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 联系人 贾昌浩 021-52523835 jiachanghao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 8.68 总市值(亿元)：146.23 一年最低/最高(元)：7.34/22.80 近3月换手率：249.44% 股价表现(一年) -27%9%44%80%115%04-1907-1910-1901-20立思辰沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -1.56 36.05 71.30 绝对 2.19 32.19 70.27 资料来源：Wind 相关研报 拟募资15.3亿元推进大语文布局，教育业务迈入新阶段——立思辰（300010.SZ）跟踪报告二 ·································· 2020-02-20 拟剥离叁陆零教育，聚焦大语文培训——立思辰（300010.SZ）跟踪报告一 ·································· 2019-12-30 新高考得语文者得”天下“，语文培训王者步入快速发展期——立思辰（300010.SZ）首次覆盖报告 ·································· 2019-12-19 事件： 立思辰披露2019年报：总收入19.79亿元(+1.38%)，归母净利润3059万元(+102%)。2020Q1收入1.32亿元（+72%），归母净利润-1.40亿元。 点评： ◆收入小幅增长，归母净利润增长102%。2019年立思辰总收入19.79亿元(+1.38%)，归母净利润3059万元(+102%)。Q1-Q4收入分别为4.69/4.34/4.22/6.54亿元，净利润分别为0.29/0.11/0.20/-0.29亿元。其中2C教育业务收入6.83亿元（+99%）。19年毛利率上升至40.44%，由于费用端三费控费效果明显，净利率2.45%(+73.83pcts)。 ◆大语文学习服务：继续保持快速发展态势。2019公司大语文学习服务收入4.38亿元(+143%)，现金收款5.50亿元（+128%），递延收入1.70亿元。其中分校业务收入2.62亿元（+113%）、在线业务收入6508万元（+106%）、B2B业务收入1916万元(+285%)、加盟业务收入8567万元（+306%）。直营学习中心增加到111个，加盟学习中心数量为325个，报名学生为31.2万人次(+71.81%)，累计在读学生为28.81万人次(+99.52%)。大语文学习业务继续保持快速发展态势。1）加快扎根当地市场。“1+3”模式借助加盟商资源进入城市，树立了本地化大语文的优质口碑。2）加大线上宣传力度。利用诸葛学堂作为在线学习平台，实现全网覆盖用户1500万人，品牌曝光超14亿次。中文未来2019年收入4.38亿元（+143%），归母净利润1.39亿元（+114%），超额完成业绩承诺。 ◆升学与智慧教育业务：升学业务扩张迅速，智慧教育在手订单充沛。19年升学服务收入2.45亿元（+29.74%），高考升学服务业务快速扩张，分公司46家，覆盖22个省份，留学业务保持快速发展，下属公司36家，签约学生数量达7000人。智慧教育收入10.35亿元，全资子公司康邦科技新签合同额6.39亿元。中标北京十一晋元中学项目及山东省潍坊第四中学创新实验室、学科教室等建设项目，中标合同额分别为1,144万元和1,010万元，目前在手订单金额为5.13亿元。 ◆正处战略转型关键期，未来转型为纯教育业务公司。公司2C教育业务发展迅速，大语文成为公司战略发展重点业务。在这一关键时期，公司紧密围绕发展战略及重点业务开展一系列品牌建设工作。1）品牌宣传内容。通过在高校组织不同形式的宣传活动及加大社交媒体的运营力度，与中国教育电视台和中央电视台等权威媒体开展了丰富的合作。2）教育属性赋能。围绕战略重点业务大语文开展工作，为后续的品牌升级和全面深化品牌营销打好基础。 2020-04-29 立思辰 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 表1：中文未来分业务收入预测 中文未来拆分 2018 2019 2019Q1 2020Q1 2020E 2021E 2022E 1、线上收入（百万元） 31.55 65.00 425.00 668.00 930.00 1）原有在线课程 31.55 65.00 5.00 34.00 105.00 200.00 320.00 人数（万人次） 20.66 30.00 50.00 80.00 线上单价（元） 314.64 350.00 400.00 400.00 2）诸葛学堂 200.00 300.00 400.00 3）6人小班课 120.00 168.00 210.00 人数（万） 0.60 0.80 1.00 价格（万） 2.00 2.10 2.10 2、线下收入（百万元） 122.73 262.00 43.00 40.00 280.00 396.00 518.00 人数（万人次） 8.16 8.00 11.00 14.00 单价（元） 3211 3500.00 3600.00 3700.00 3、B2B业务 4.98 19.00 1.00 4.00 30.00 60.00 120.00 4、加盟业务 21.09 86.00 10.00 12.00 100.00 180.00 300.00 5、其他 6.00 总计 180.35 438.00 4.00 835.00 1304.00 1868.00 143% 91% 56% 43% 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 图1：中文未来分业务收入 资料来源：Wind 国投瑞银 eXcZqVsUtRmMmN7N9R8OnPnNnPrRjMoOnRlOnPvM9PoPtRwMsQmNMYtQpN2020-04-29 立思辰 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图2：中文未来分业务培训人次 资料来源：Wind ◆受疫情影响，公司2020Q1收入和利润下滑明显，大语文业务持续高增长。2020Q1收入1.32亿元（+72%），归母净利润-1.40亿元。公司业务受新冠病毒疫情影响，学校全部停课，除大语文之外的教育信息化业务暂时停滞，导致收入和净利润大幅下降。2020Q1大语文学习业务现金收款4,807万元（+76%）；确认收入9,001万元（+52%）。截至Q1，大语文直营学习中心数量为111个，加盟学习中心数量为334个；分校业务报名人次为26,551人次（+94%）。寒假课程分两期实施，春节前，第1期课程已正常结课；春节后受疫情影响，虽然第2期学员由线下同价转为线上学习过程中出现部分学员退费现象，但整体依然保持增长态势。分校业务寒假班总计就读人次为14,279人次，春季班学员数量恢复正常。 ◆盈利预测与投资建议。随着后续逐步剥离信息安全等资产，未来立思辰将专注于语文培训服务市场，形成“培训服务+升学服务（高考升学和留学）+智慧教育（教育信息化）”业务布局。语文培训市场空间巨大且趋势渐起，立思辰的大语文培训业务有望步入快速发展期。我们维持20~21年净利润预测分别为2.65和4.00亿元，新增22年净利润预测为7.48亿元，EPS分别为0.31/0.46/0.86元，对应PE分别为55x/37x/20x，维持“买入”评级。 ◆风险提示：中文未来业绩承诺无法完成、新校区扩张不及预期的风险。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,952 1,979 1,911 1,989 2,402 营业收入增长率 -9.66% 1.38% -3.44% 4.09% 20.75% 净利润（百万元） -1,393 31 265 400 748 净利润增长率 -786.87% -102.20% 767.61% 50.87% 86.82% EPS（元） -1.60 0.04 0.31 0.46 0.86 ROE（归属母公司)（摊薄） -42.23% 0.91% 7.34% 9.97% 15.71% P/E -10 478 55 37 20 P/B 4.4 4.4 4.0 3.6 3.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年4月28日 2020-04-29 立思辰 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 1,952 1,979 1,911 1,989 2,402 营业成本 1,190 1,179 860 895 961 折旧和摊销 67 129 29 32 35 税金及附加 19 13 12 12 14 销售费用 352 254 246 237 247 管理费用 325 253 245 219 228 研发费用 139 81 80 80 72 财务费用 78 95 128 108 104 投资收益 -4 -4 0 0 0 营业利润 -1,491 42 380 539 896 利润总额 -1,509 41 371 530 887 所得税 -115 -7 56 79 89 净利润 -1,394 49 315 450 798 少数股东损益 -1 18 50 50 50 归属母公司净利润 -1,393 31 265 400 748 EPS(按最新股本计) -1.60 0.04 0.31 0.46 0.86 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 -152 215 883 634 470 净利润 -1,393 31 265 400 748 折旧摊销 67 129 29 32 35 净营运资金增加 -1,367 209 -160 -67 363 其他 2,541 -154 749 269 -676 投资活动产生现金流 -314 -823 414 -125 -100 净资本支出 -124 -167 61 -50 -50 长期投资变化 218 263 0 0 0 其他资产变化 -408 -919 354 -75 -50 融资活动现金流 237 714 -1,167 -108 -104 股本变化 -4 0 0 0 0 债务净变化 54 578 -1,039 0 0 无息负债变化 1,241 -411 -294 156 58 净现金流 -229 106 130 402 267 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 7,354 7,657 6,640 7,246 8,103 货币资金 395 458 588 990 1,257 交易性金融