2020年一季报点评：收购防水增厚营收，疫情冲击致业绩下滑，关注竣工走势

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 北新建材（000786）2020年一季报点评 强推（维持） 收购防水增厚营收，疫情冲击致业绩下滑，关注竣工走势 目标价：37.2元 当前价：25.89元 事项：  北新建材公布2020年一季报：公司报告期内实现营收20.80亿元，同比下降14.29%；归母净利润0.33亿元，同比下降89.87%；经营性现金流净额-18.08亿，同比多流出16.29亿；EPS为0.02元/股。  北新建材公布2020H1业绩预告：预计20H1实现净利润5~7.5亿，同比+172%~+208%，Q2扭亏为盈。 评论：  并表防水增厚营收，Q2预计扭亏为盈：公司20Q1实现营收20.80亿，同比-14.29%；归母净利0.33亿，同比-89.87%，我们认为归母净利降幅大幅高于营收，主要有以下几个原因：1）防水并表增厚营收，但正常经营下防水利润率约10%，明显低于石膏板，加之疫情冲击，料本期利润率更低；2）一季度为行业淡季，石膏板售价一般低于年度均值，毛利水平较低；3）疫情影响，公司停产损失等费用同比增加。另外，公司同时发布了20H1业绩预报，预计上半年归母净利为5亿至7.5亿元，同比+172%至+208%，Q2扭亏为盈。19Q2亏损主要系公司为美国诉讼案支出相关费用18.6亿元，剔除该因素影响，预计Q2同比-44.3%~-14.5%。我们认为石膏板接下来的价格和需求走势与地产竣工密切相关，若需求恢复较好，公司Q2表现可能超业绩预期。  盈利水平大幅下滑，诉讼案和解费致现金流净流出：公司20Q1毛利率25.86%，同比-4.61pp，我们认为毛利水平降低可能系一季度促销开启市场、运输费用计入成本、低端品牌万佳并表等多因素导致；毛利率环比-1.64pp，降幅收窄，故我们认为运输费用计入方式调整影响较大。净利率1.61%，同比-11.96pp。期间费率22.57%，同比+9.27pp，其中销售、管理、财务费率各+1.88pp、+6.42pp、+0.97pp，收购防水企业、停产损失增加以及利息费用增加等多因素致本期费率提升。经营性现金流净额-18.08亿，同比多流出16.29亿，我们认为主要系本期支出美国诉讼案和解费以及19Q4收购防水公司所致。根据2019年报，公司将分三批支付2.48亿美元和解费，截止本期末，预计已全部支付完毕。  “一体两翼，全球布局”稳步推进：1）石膏板：计划全球产能布局50亿平，其中国内40亿平，国外10亿平，估计剩余空间分别为12.5亿平、10亿平；2）龙骨：配套50万吨产能布局，我们估计2019年公司龙骨产量25万吨左右，配套率约8%，同比+2个pp，增长空间十分广阔；3）防水：已完成全国十大生产基地布局，计划三年内达到20个，预计未来3~5年均将保持高速增长。  盈利预测及评级：我们维持预计2020-2022年公司EPS各为1.86 /2.06/2.27元，对应PE各为14x/13x/11x。公司成本管控能力行业领先，积极培育海外、防水、龙骨等新业绩增长点，考虑到需求好转以及产品提价，给予公司2020年20x估值，目标价37.2元/股，维持“强推”评级。  风险提示：房地产调控超预期收紧，疫情扩散超预期，协同效应不达预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 13,323 18,200 20,799 22,761 同比增速(%) 6.0% 36.6% 14.3% 9.4% 归母净利润(百万) 442 3,148 3,480 3,829 同比增速(%) -82.1% 613.6% 10.6% 10.0% 每股盈利(元) 0.26 1.86 2.06 2.27 市盈率(倍) 99 14 13 11 市净率(倍) 3 3 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年4月27日收盘价 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 总股本(万股) 168,951 已上市流通股(万股) 168,951 总市值(亿元) 437.41 流通市值(亿元) 437.41 资产负债率(%) 32.2 每股净资产(元) 8.3 12个月内最高/最低价 31.47/15.55 《北新建材（000786）深度研究报告系列一：成本傲视群雄，需求广阔苍穹》 2019-12-30 《北新建材（000786）深度研究报告系列二：四十年坚守造就极致，风云变幻方显强者本色》 2020-02-16 《北新建材（000786）2019年报点评：业绩增长符合预期，一体两翼未来可期》 2020-03-24 -13%14%41%68%19/0419/0619/0819/1019/1220/022019-04-29～2020-04-27沪深300北新建材相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 其他建材 2020年04月28日 北新建材（000786）2020年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 20Q1营收增速同比-14 %至20.80亿 图表 2 20Q1归母净利润增速为-90%至0.33亿 资料来源：Wind、华创证券 资料来源：Wind、华创证券 图表 3 净利率、毛利率下降 图表 4 期间费率大幅增加 资料来源：Wind、华创证券 资料来源：Wind、华创证券 图表 5 经营性现金流大幅下降 资料来源：wind、华创证券 -100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0204060801001201402012201320142015201620172018201919Q120Q1营业收入(亿元)增速-100%-50%0%50%100%150%0.05.010.015.020.025.030.02012201320142015201620172018201919Q120Q1归母净利润(亿元)增速05101520253035402012201320142015201620172018201919Q120Q1净利率(%)毛利率(%)11.31 11.65 11.91 12.79 12.70 10.86 10.90 11.12 13.30 22.57 05101520252012201320142015201620172018201919Q120Q1销售费用率(%)管理费用率(含研发费用，%)财务费用率(%)期间费用率(%)-30-20-1001020304020112012201320142015201620172018201919Q120Q1经营活动现金流量净额(亿元)净利润 北新建材（000786）2020年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 623 1,396 3,174 5,491 营业收入 13,323 18,200 20,799 22,761 应收票据 17 24 27 30 营业成本 9,079 12,244 14,220 15,574 应收账款 1,261 603 689 754 税金及附加 157 237 270 296 预付账款 312 420 488 535 销售费用 377 510 562 592 存货 1,612 2,174 2,525 2,765 管理费用 657 910 998 1,070 合同资产 61 83 95 104 研发费用 421 655 770 865 其他流动资产 2,510 3,514 3,455 3,770 财务费用 26 76 63 58 流动资产合计 6,335 8,131 10,358 13,345 信用减值损失 -15 0 0 0 其他长期投资 61 61 61 61 资产减值损失 -1 6 8 4 长期股权投资 182 130 180 160 公允价值变动收益 -10 -4 -3 -6 固定资产 9,055 9,692 10,336 11,096 投资收益 64 64 64 64 在建工程 2,924 2,925 3,108 2,886 其他收益 52 52 52 52 无形资产 2,034 1,831 1,648 1,483 营业利润 2,698 3,677 4,022 4,415 其他非流动资产 873 867 863 860 营业外收入 50 50 49 50 非流动资产合计 15,129 15,506 16,196 16,546 营业外支出 2,091 180 150 150 资产合计 21,464 23,637 26,554 29,891 利润总额 657 3,547 3,921 4,315 短期借款 1,580 1,380 1,500 1,703 所得税 200 379 418 461 应付票据 122 164 191 209 净利润 457 3,168 3,503 3,854 应付账款 1,476 1,991 2,312 2,532 少数股东损益 15 20 23 25 预收款项 0 161 184 202 归属母公司净利润 442 3,148 3,480 3,829 合同负债 377 515 588 644 NOPLAT 630 3,236 3,559 3,906 其他应付款 2,073 200 200 200 EPS(摊薄)（元） 0.26 1.86 2.06 2.27 一年内到期的非流动负债 299 500 276 358 其他流动负债 280 302 319 324 主要财务比率 流动负债合计 6,207 5,213 5,570 6,172 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 236 336 352 291 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 6.0% 36.6% 14.3% 9.4% 其他非流动负债 478 478 478 478 EBIT增长率 -76.0% 430.4% 10.0% 9.7% 非流动负债合计 714 814 830 769 归母净利润增长率 -82.1% 613.6% 10.6% 10.0% 负债合计 6,921 6,027 6,400 6,941 获利能力 归属母公司所有者权益 13,952 16,957 19,447 22,182 毛利率 31.9% 32.7% 31.6% 31.6% 少数股东权益 591 653 707 768 净利率 3.4% 17.4% 16.8% 16.9% 所有者权益合计 14,543 17,610 20,154 22,950 ROE 3.0% 17.9% 17.3% 16.7% 负债和股东权益 21,464 23,637 26,554 29,891 ROIC 15.7% 20.5% 19.4% 18.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 32.2% 25.5% 24.1% 23.2% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 17.8% 15.3% 12.9% 12.3% 经营活动现金流 2,021 4,204 3,892 4,350 流动比率 102.1% 156.0% 186.0% 216.2% 现金收益 1,007 3,970 4,307 4,670 速动比率 76.1% 114.3% 140.6%