2019年报暨2020一季报点评：2019海外表现亮眼，2020Q1业绩略超预期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 汽车汽配 [Table_StockInfo] 福耀玻璃(600660) 增持 2019年报暨2020一季报点评 （维持评级） 汽车零配件II 2020年04月28日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 2,509/2,509 总市值/流通(百万元) 47,237/37,716 上证综指/深圳成指 2,815/10,452 12个月最高/最低(元) 26.25/17.86 相关研究报告： 《福耀玻璃-600660-2019年业绩快报点评：Q4营收提速，利润受一次性费用影响低于预期》 ——2020-03-30 《福耀玻璃-600660-2019年三季报点评：Q3符合预期，业绩压制因素明年有望改善》 ——2019-10-31 《福耀玻璃-600660-2019年中报点评：Q2美国工厂利润率回升，德国SAM有序整合》 ——2019-08-29 《福耀玻璃-600660-2019年一季报点评：Q1业绩略低于预期，静候德国SAM接棒美国增长》 ——2019-04-29 《福耀玻璃-600660-2018年年报点评：利润符合预期，高股息稳业绩》 ——2019-03-18 证券分析师：梁超 电话： 0755-22940097 E-MAIL： liangchao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980515080001 证券分析师：唐旭霞 电话： 0755-81981814 E-MAIL： tangxx@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519080002 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 2019海外表现亮眼，2020Q1业绩略超预期  2020Q1业绩略超预期 福耀2020Q1实现营收41.7亿，-15.5%；归母净利4.6亿，-24%；业绩略好于预期。细分来看，2020Q1营收端扣除SAM（Q1新增并表2个月，约2-3亿营收增量）后，2020Q1福耀汽玻业务营收-20%。利润端扣除汇兑损益（19Q1-1.3亿，20Q1+0.7亿）和SAM亏损（19Q1+0.3亿，20Q1 -0.93亿）后，福耀一季度利润总额下降22.3%。  2019年业绩符合预期，海外表现亮眼 2019年公司营收+4.4%，符合预期；归母净利-30%（扣非-19%），非经项影响较大；拆分业务来看，汽玻营收-2%，汽玻销量-7.3%（2019年中国汽车产量-7.5%，乘用车产量-9.2%），汽玻中前装销量-9.76%，后装销量+6.2%。拆分区域来看，2019年国内营收-8.6%，海外营收+22.6%，2019年海外营收占比达49.06%（2018年41.8%），其中福耀美国实现营收39亿元，利润0.97亿（2018年美国营收34亿，利润2.5亿）。高价值量产品营收占比+1.72pct。  毛利率持续受海外收购、浮法、国内车市下行影响 2020Q1福耀毛利率34%，同比-5pct，环比-3pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为8%/11%/4%/-1%，同比分别+0.5pct/+0.9pct/-0.3pct/-5.2pct，环比分别0/-1.2pct/-0.4pct/-3.7pct。财务费用变动核心原因在于汇兑损益增量。2019全年福耀毛利率37.46%，同比-5.17pct，下滑主要由于1）德国SAM饰件公司整合影响福耀毛利率-3.40pct；2）2019年浮法玻璃外售影响福耀毛利率-0.67pct；3）国内车市销量下行，影响福耀毛利率-1.30pct。扣除上述因素，2019年毛利率与2018年持平。  风险提示：海外疫情不确定性影响公司汽玻业务和SAM整合进度。  投资建议：下调盈利预测，维持增持评级 考虑2020H1国内外疫情影响，略微下调20年盈利预测（利润端下调约10%），预期20-22年利润分别26/31/35亿元，对应EPS分别1.04/1.25/1.41元，对应PE分别18/15/13x，维持增持评级。 盈利预测和财务指标 2017 2018 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 13,836 17,418 20,295 23,098 24,991 (+/-%) 24.7% 25.9% -3.83% 13.8% 8.2% 净利润(百万元) 3,217 4,066 2598 3140 3547 (+/-%) 24.2% 26.4% -10.4% 20.9% 13.0% 摊薄每股收益(元) 0.87 1.10 1.04 1.25 1.41 EBIT Margin 26.9% 25.1% 16.1% 17.6% 18.0% 净资产收益率(ROE) 20.9% 20.6% 11.6% 13.3% 14.1% 市盈率(PE) 73.7 58.3 18.2 15.0 13.3 EV/EBITDA 59.1 50.4 19.7 16.4 14.8 市净率(PB) 15.4 12.0 2.11 2.00 1.88 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5M/19J/19S/19N/19J/20M/20沪深300福耀玻璃 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 2020Q1业绩略超预期。福耀2020Q1实现营收41.7亿，-15.5%；归母净利4.6亿，-24%；业绩略好于预期。细分来看，2020Q1营收端扣除SAM（Q1新增并表2个月，约2-3亿营收增量）后，2020Q1福耀汽玻业务营收-20%。利润端扣除汇兑损益（19Q1-1.3亿，20Q1+0.7亿）和SAM亏损（19Q1+0.3亿，20Q1 -0.93亿）后，福耀一季度利润总额下降22.3%。 2019年业绩符合预期，海外表现亮眼。福耀玻璃2019年实现营收211亿元，+4.4%；实现归母净利29亿元，-30%（扣非归母-19%）；实现利润总额32.3亿元，-35%；实现毛利率37.5%，同比-5.17pct。拆分季度来看，单Q4营收+7%，归母净利-36%。拆分业务来看，汽玻营收-2%，汽玻销量-7.3%（2019年中国汽车产量-7.5%，乘用车产量-9.2%），汽玻中前装销量-9.76%，后装销量+6.2%。拆分区域来看，2019年国内营收-8.6%，海外营收+22.6%，2019年海外营收占比达49.06%（2018年41.8%），其中福耀美国实现营收39亿元，利润0.97亿（2018年美国营收34亿，利润2.5亿）。高价值量产品营收占比+1.72pct。 整体来看，2019年福耀玻璃营收基本符合预期，Q4营收有所提速，但表观利润下滑幅度较大，主要为股权处置收益、德国SAM汽车饰件项目整合期负利润、汇兑损益、福耀玻璃伊利诺伊有限公司被指控违反独家经销协议支付赔偿、美国加征关税和汽车行业持续负增长的影响。利润略低于预期，主要低于预期的点在于19年新增仲裁费2.7亿不在预期内，经营性利润符合预期，非经项影响较多。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 0%5%10%15%20%25%05,00010,00015,00020,00025,00020122013201420152016201720182019营业收入（百万）同比增速-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%01,0002,0003,0004,0005,0006,000收入（百万）收入增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图3：公司净利润及增速 图4：公司单季度净利润及增速 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 2019年和2020Q1毛利率持续受海外收购、浮法、国内车市下行影响。2020Q1福耀毛利率34%，同比-5pct，环比-3pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为8%/11%/4%/-1%，同比分别+0.5pct/+0.9pct/-0.3pct/-5.2pct，环比分别0/-1.2pct/-0.4pct/-3.7pct。财务费用变动核心原因在于汇兑损益增量。2019全年福耀毛利率37.46%，同比-5.17pct，下滑主要由于1）德国SAM饰件公司整合（SAM毛利率为-23%）， 影响福耀毛利率-3.40pct；2）2019年浮法玻璃外售毛利率 3.46%（2018年29.69%），影响福耀毛利率-0.67pct；3）国内车市销量下行，公司固定折旧摊销占比提升，福耀整体汽玻业务2019年毛利率34.53%，同比下降1.36pct，影响福耀毛利率-1.30pct。扣除上述因素，2019年营业毛利率与2018年持平。 图5：公司分季度毛利率、费用率和净利率 图6：公司分季度三费率 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理（注：管理费用率中含研发） 国内车市Q1受疫情影响大幅下滑，福耀营收增速好于行业。2019年，全球经济增速放缓，投资规模下降，贸易局势紧张和金融不稳、地缘政治不确定性的增加，削弱了全球经济增长；中国经济下行压力加大，尤其是制造业受到贸易最直接的影响，汽车消费动力明显偏弱，自2018年中国汽车产业出现了28年以来的首次下滑，中国汽车市场连续第二年出现年度下滑，根据中国汽车工业协会统计，2019年汽车产量为2,572.1万辆，同比下降7.5%，其中乘用车产量为2,136万辆，同比下降9.2%。2019年单Q4来看，汽车行业产量增速转正，其中汽车产量同比增长4%，乘用车产量同比增长2%；2020年一季度国内受疫情影响以来，汽车产量-45.2%，乘用车产量-48.7%。福耀玻璃年度营收增速和分季度营收增速波动走向大体和行业一致，营收增速绝对值始终维持一定程度高于行业。 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,50020122013201420152016201720182019归母净利（百万）同比增速-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%02004006008001,0001,2001,4001,600净利润（百万）净利润增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%毛利率总费用率净利率-10%-5%0%5%10%15%20%销售费用率管理费用率财务费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图7：汽车/乘用车产量增速和福耀玻璃营收增速年度对比 图8：汽车/乘用车产量增速和福耀玻璃