业绩整体稳健，拿地权益回升

地产 2020年04月28日 万科A (000002) 业绩整体稳健，拿地权益回升 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司季报点评 公司报告 公司半年报点评 强烈推荐（维持） 现价：25.88元 主要数据 行业 地产 公司网址 www.vanke.com 大股东/持股 深圳地铁集团/28.69% 实际控制人 总股本(百万股) 11,302 流通A股(百万股) 9,715 流通B/H股(百万股) 1,578 总市值（亿元） 2,873.61 流通A股市值(亿元) 2,514.29 每股净资产(元) 16.69 资产负债率(%) 84.4 行情走势图 证券分析师 杨侃 投资咨询资格编号 S1060514080002 0755-22621493 YANGKAN034@PINGAN.COM.CN 研究助理 郑南宏 一般从业资格编号 S1060120010016 ZHENGNANHONG873@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 投资要点 事项： 公司公布2020年一季报，一季度实现营业收入477.7亿元，同比下降1.2%；归母净利润12.5亿元，同比增长11.5%；每股收益0.111元，符合预期。 平安观点：  少数股东损益占比下滑提振业绩。期内公司实现营收477.7亿元，同比下降1.2%；归母净利润12.5亿元，同比增长11.5%。净利润增速高于营收增速主要因：1）少数股东损益占比下降16.4个百分点至48.6%；2）信用减值损失同比减少4.15亿。受结算结构影响，期内整体毛利率较2019年全年下降5.0个百分点至31.3%。  销售整体平稳，未结资源丰富。受新冠疫情影响，一季度公司实现销售面积884.8万平，合同销售金额1378.8亿元，分别同比下降4.3%、7.7%；销售均价15583元/平，较2019年全年上升1.6%。期内房地产实现结算面积316.2万平，同比增长1.8%；实现营业收入393.6 亿元，同比下降 6.4%。由于销售规模远大于结算规模，期末合并报表范围内已售未结规模4580.1万平，对应合同金额为6598.9亿元，较 2019年末分别增长6.8%和 8.3%，充足未结资源为2020年业绩增长奠定基础。  拿地相对谨慎，新开工同比滑落。期内新增加开发项目11个，总规划建筑面积239.7万平，同比下降59.9%，权益建面187.6万平，权益占比78.3%，较2019年全年提升11.6个百分点。全口径拿地销售面积比为27.1%，较2019年全年下降63.3个百分点。受疫情影响，期内实现新开工面积708.8万平，同比下降30.5%，占全年开工计划的24.3%（2019年同期为28.2%）；实现竣工面积242.6万平，同比增长8.9%，占全年竣工计划的7.3%（2019年同期为7.2%），随着复工复产推进及工程优化，预计疫情对公司全年开工交付影响相对可控。 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 297,679 367,894 446,112 537,199 631,566 YoY(%) 22.6 23.6 21.3 20.4 17.6 净利润(百万元) 33,773 38,872 45,995 52,953 60,411 YoY(%) 20.4 15.1 18.3 15.1 14.1 毛利率(%) 37.5 36.2 35.5 35.1 34.7 净利率(%) 11.3 10.6 10.3 9.9 9.6 ROE(%) 20.9 20.4 20.3 19.4 18.6 EPS(摊薄/元) 2.99 3.44 4.07 4.69 5.35 P/E(倍) 8.7 7.5 6.4 5.5 4.8 P/B(倍) 1.9 1.6 1.3 1.1 0.9 -20%-10%0%10%20%Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20万科A沪深300证券研究报告 万科A﹒公司季报点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 6  在手现金充足，融资优势明显。公司坚持以现金流为基础的真实价值创造，不断提高资金管理的计划性和精细度。期末持有货币资金1732.7亿元，远高于短期借款和一年内到期有息负债总和897.8亿元；净负债率34.3%，较上年末提升0.4个百分点，继续保持行业低位。期内公司成功发行25亿公司债，利率仅为3.02%和3.42%，融资优势依旧明显。  投资建议：维持“强烈推荐”评级。短期来看，疫情加剧楼市下行压力，公司凭借融资与品牌优势有望进一步提升市场份额，且低估值、高股息率下投资安全边际充足。我们维持业绩预测，预计2020-2022年公司EPS分别为4.07元、4.69元、5.35元，当前股价对应PE分别仅6.4倍、5.5倍和4.8倍，2019年分红股息率达4.0%。中长期来看，在中央坚持“稳地价、稳房价”等导向下，行业将从粗放型发展向精细化运营转变、由土地红利向管理红利、品牌红利迈进，房企拿地容错率大幅下降。公司融资管控、品牌优势突出，稳健经营、居安思危的基因更契合未来行业发展趋势，同时多元化布局打开新的增长空间，有望进一步扩大行业领先优势。  风险提示：（1）若新型冠状病毒肺炎疫情持续时间超预期，或令公司销售承压，同时开工进一步延期，也将对后续可推货量、竣工节奏产生负面影响；（2）受疫情影响，若行业需求释放持续低于预期，房企普遍以价换量，可能带来公司项目减值风险；（3）2016年起受楼市火爆影响、地价持续上升，而后续各城市限价政策陆续出台，未来公司毛利率面临下滑风险。 万科A﹒公司季报点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 6 图表1 万科2020年一季度营收同比下降1.2% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表2 万科2020年一季度归母净利润同比增长11.5% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表3 万科2020年一季度销售金额同比下滑7.7% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 31.3%8.1%33.6%23.0%1.0%22.6%23.6%-1.2%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00020132014201520162017201820192020Q1营收（亿元）同比20.5%4.1%15.1%16.0%33.4%20.4%15.1%11.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05010015020025030035040045020132014201520162017201820192020Q1归母净利润（亿元）同比170921512615364852996069.56308.41378.821.0%25.9%21.5%39.5%45.3%14.5%3.9%-7.7%-20%-10%0%10%20%30%40%50%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,00020132014201520162017201820192020Q1销售额（亿元）同比 万科A﹒公司季报点评 请务必阅读正文后免责条款 4 / 6 图表4 万科2020年一季度销售面积同比下滑4.3% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表5 万科2020年一季度新增土储建面同比下降60% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 图表6 万科2020年一季度新开工同比下降31% 资料来源:公司公告，平安证券研究所 1490 1806 2067 2765 3595 4037.74112.2884.815.0%21.2%14.4%33.8%30.0%12.3%1.8%-4.3%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,50020132014201520162017201820192020Q1销售面积（万平米）同比3164 897 2276 3157 4615 4681 3717 239.769.1%-71.7%153.8%38.7%46.2%1.4%-20.6%-59.9%-100%-50%0%50%100%150%200%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,00020132014201520162017201820192020Q1新增土储建面（万平米）同比17282127313736524992.84241.1708.82921.2-18.9%23.1%47.5%16.4%36.7%-15.1%-30.5%-31.1%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002014201520162017201820192020Q12020E新开工面积（万平）同比 万科A﹒公司季报点评 请务必阅读正文后免责条款 5 / 6 资产负债表单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 1438989 1701481 2054980 2372798 现金 166195 178445 214880 252626 应收票据及应收账款 2017 2355 2910 3280 其他应收款 235465 346332 354256 469401 预付账款 97796 112891 140814 157458 存货 897019 1020959 1301623 1449534 其他流动资产 40498 40498 40498 40498 非流动资产 290940 302228 312658 321770 长期投资 130476 136316 142148 148057 固定资产 12400 15125 18375 21477 无形资产 5270 4243 3043 1638 其他非流动资产 142795 146543 149093 150598 资产总计 1729929 2003709 2367639 2694568 流动负债 1272610 1520928 1840348 2120654 短期借款 15365 541434 243254 729670 应付票据及应付账款 268222 342398 397034 478841 其他流动负债 989023 637097 1200060 912142 非流动负债 186740 158305 137847 109289 长期借款 163965 135530 115072 86514 其他非流动负债 22775 22775 22775 22775 负债合计 1459350 1679233 1978195 2229943 少数股东权益 82521 102233 124927 150818 股本 11302 11302 11302 11302 资本公积 12384 12384 12384 12384 留存收益 166178 208651 258706 316153 归属母公司股东权益 188058 222243 264516 313808 负债和股东权益 1729929 2003709 2367639 2694568 现金流量表单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 45687 -408941 383830 -387850 净利润 55132 65708 75648 86301 折旧摊销 4120 4620 5685 6914 财务费用 5736 7721 11267 13162 投资损失 -4984 -5758 -5944 -5868 营运资金变动