澳门博彩行业18年2月GGR点评：1~2月GGR同比增速19.7%，春节错峰导致略低预期，18~19年中场+非博彩是主线，首推金沙、美高梅

海外行业报告 | 行业动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 澳门博彩18年2月GGR点评 证券研究报告 2018年03月01日 作者 何翩翩 分析师 SAC执业证书编号：S1110516080002 hepianpian@tfzq.com 雷俊成 联系人 leijuncheng@tfzq.com 马赫 联系人 mahe@tfzq.com 董可心 联系人 dongkexin@tfzq.com 相关报告 1 《1月GGR同比增速两年内新高，首推金沙、美高梅》2018-02-01 2《18年第一只黑天鹅，澳门板块或给错杀；境外提款每人每年10万人民币上限，错杀提供入市良机》2018-01-01 3 《澳门博彩年度行业报告：万里长征第一岁，花开富贵万物生，首推美高梅、金沙，同时继续看好新濠》2017-12-05 4 《澳门博彩行业点评：10月GGR超预期，VIP错峰拉动+中场稳健，首推新濠和金沙》2017-11-01 5 《澳门博彩行业点评：歌神拯救澳门8月GGR，VIP仍唱主角，但长期持续性有待观察，首推新濠国际和新濠博亚》2017-09-02 6 《银河娱乐-公司点评:中场稳增但VIP滞后市场，MICE转型尚需时间》 2017-05-04 7 《澳门博彩Q2前瞻：反腐力度未见加大，调整缔造收集时机》2017-07-17 8 《2月博彩GGR同比大涨17.8%》2017-03-01 1-2月GGR同比增速19.7%，春节错峰导致略低预期18-19年中场+非博彩是主线，首推金沙、美高梅 春节错峰导致略低预期，1-2月GGR同比增速19.7% 澳门博彩局发布2018年2月总博彩收入为243亿澳门元，同比增长5.7%，1-2月总GGR为506亿澳门元，同比增速19.7%，略低市场预期的22%-23%。我们认为GGR略低预期主要受春节错峰的影响：VIP和高端中场客户一般不用坐班，并喜欢在非春节旺季错峰前往澳门。我们发现春节黄金周澳门迎来旅游高峰，2月15-21日访澳旅客总人数对比去年春节假期上升6.5%，达96.3万人，访澳内地旅客人数同比增长12.3%至71.6万人。作为中场和非博彩龙头，拥有巴黎人、威尼斯人等标志型娱乐场和最多的酒店客房，春节酒店价格平均涨幅在15%-20%，金沙最能受惠春节客流和消费行情。 再次强调18-19年中场+非博彩投资主线，19年GGR有望重返高峰期，六大博企虽有竞争终将共同受益 从国内经济景气程度、居民消费水平和国家政策支持来看，我们认为澳门板块基本面良好。随着国内财富积累和消费升级的大趋势下，配合粤港澳大湾区的构建，多项基础建设开通，澳门将迎来以非博彩和旅游业驱动的新经济增长黄金期。我们认为VIP客户周期普遍在3-4年，自2016年至今可能已进入后半程，随着VIP客户结构变化下沉高端中场、以及国内富有阶层的财富积累消费升级，高端中场将受惠。17Q4澳门中场行业增速17%，美高梅、金沙、永利和银河中场毛收入增速分别为22%、27%、40%和20%，中场尤其是高端中场的表现充分证明我们的观点。我们预测18-19年澳门总博彩收入(GGR)同比增长分别为14%和12%，到2019年总GGR将达440亿美元，有望重回2013年高峰时期的452亿美元。目前来看，六大博企在中场的布局和竞争将更加激烈，例如：永利皇宫在17Q4着力发展高端中场，主打高端中场的美狮美高梅在2月13日开幕，2018年5月新濠Morpheus酒店也将开幕，澳博上葡京、金沙的伦敦人和银河3期有望在2019年陆续落地，未来新濠影汇2期、永利皇宫2期等项目也将着力非博彩项目的发展。整体来讲，六家博企虽各自定位不同，但也终将共同受益，当中又以中场和非博彩业务布局较为积极的公司更有机会。 首推金沙、美高梅，同时看好弹性较高的澳博 依据中场和非博彩的逻辑，我们首推中场龙头金沙中国(1928.HK)：金沙作为行业龙头最早拥抱澳门转型，项目投入不断，迎澳门转型之所想，中场+非博彩路氹大布局锁定长期壁垒，配合公司约4%的股息收益率，目前相对历史高位还有空间，我们认为公司2018年值得行业较高的19x EV/EBITDA估值，目标价55港元，重申“买入”评级。美高梅中国(2282.HK)2月13日开幕的路氹项目的高端中场定位，目前EV/EBITDA估值为23x，公司在2018年有望成为澳门六大博彩企业里业绩增幅较高的公司，我们认为2018年17.5x估值较为合理，目标价维持30港元，重申“买入”评级。 此外，我们还看好低估值且弹性较好的澳博(880.HK)，公司所在的澳门半岛地区赌场分流已经反映到股价。目前EV/EBITDA仅为11x，对比行业平均18x已较为便宜。同时澳博拥有2.5%以上的股息率，随着上葡京的开幕有望提前反应在2018年的估值当中，我们认为2018年EV/EBITDA为15x比较合理，目标价9.2港元，重申“买入”。针对新濠国际(200.HK)和美股子公司新濠博亚(MLCO.US)，我们认为公司短期催化需要等到5月Morpheus酒店开幕，中长期等待日本+塞浦路斯利好催化，新濠国际目标价28港元、新濠博亚目标价33美元，重申“买入”。 我们对于较为依赖VIP业务的银河和受丑闻影响的永利持保守看法，银河娱乐(27.HK)目标价71港元，维持“增持”评级；永利澳门(1128.HK)目标价27港元，维持“持有”评级。 风险提示：政策收紧，国内经济不景气等 海外行业报告 | 行业动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：澳门博彩每月GGR（单位：百万澳门元） 资料来源：澳门博彩局，天风证券研究所整理 图2：澳门博彩2003年-2018年2月GGR（单位：亿美元） 资料来源：澳门博彩局，天风证券研究所整理 图3：澳门博彩VIP业务2016年以来季度表现（百万澳门元） 图4：澳门博彩MASS业务2016年以来季度表现（百万澳门元） 资料来源：澳门博彩局，天风证券研究所整理 资料来源：澳门博彩局，天风证券研究所整理 海外行业报告 | 行业动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图5：2018-2019年澳门博彩GGR预测 资料来源：DICJ，天风证券研究所整理预测 图6：六大博彩公司2016年至今季度博彩毛收入（百万美元） 图7：六大博彩公司2016年至今季度博彩毛收入市场份额占比 资料来源：公司财报，天风证券研究所整理 资料来源：公司财报，天风证券研究所整理 图8：六大博彩公司2016年至今季度博彩VIP市场份额占比 图9：六大博彩公司2016年至今季度博彩MASS市场份额占比 资料来源：公司财报，天风证券研究所整理 资料来源：公司财报，天风证券研究所整理 图10：六大博彩公司2017年至今博彩收入与行业对比热力图 资料来源：公司财报，天风证券研究所整理 百万澳门元2014201516Q 116Q 216Q 316Q 4201617Q 117Q 217Q 317Q 420172018E2019E总收入(GGR)351,520230,84056,17651,61155,00660,418223,21163,47862,89867,00272,365265,742302,151339,698 同比%-3%-34%-13%-9%1%10%-3%13%22%22%20%19%14%12%VIP收入212,535127,81830,38226,59828,64733,333118,96035,49135,85838,68740,637150,673173,274194,067 同比%-11%-40%-19%-16%-1%13%-7%17%35%35%22%27%15%12%中场+老虎机收入138,987103,02325,79425,01226,35727,080104,24427,98727,04028,31431,728115,069128,877145,631 同比%14%-26%-5%-1%4%7%1%9%8%7%17%10%12%13%GGRV IPM A SSGGRV IPM A SSGGRV IPM A SSGGRV IPM A SS行业数据13%17%8%22%35%7%22%35%7%20%22%17%新濠博亚22%31%20%36%61%16%26%63%2%29%44%16%金沙中国12%1%18%25%35%22%15%19%13%14%-9%27%永利澳门81%104%53%74%74%67%72%77%59%50%55%40%美高梅中国4%-7%17%-2%-2%-2%-3%3%-13%11%2%22%银河娱乐4%-4%16%17%18%18%24%35%13%26%32%20%澳博控股-6%-12%1%1%7%-4%0.4%7%-5%5%-1%11%17Q 117Q 217Q 317Q 4 海外行业报告 | 行业动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图11：港股六大博彩公司2017年股价表现 图12：美股博彩公司2017年股价相对表现 资料来源：截至2017年12月31日收盘，彭博，天风证券研究所整理 资料来源：截至2017年12月31日收盘，彭博，天风证券研究所整理 图13：港股六大博彩公司2018年至今股价表现 图14：美股博彩公司2018年至今股价相对表现 资料来源：截至2月28日收盘，彭博，天风证券研究所整理 资料来源：截至2月28日收盘，彭博，天风证券研究所整理 图15：中国2016-2021年消费增长预测 资料来源：波士顿咨询，世界货币基金组织，天风证券研究所整理 图16：2008年至今赴澳旅游人数 图17：2016年至今季度赴澳旅客方人数 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%1月3日2月3日3月3日4月3日5月3日6月3日7月3日8月3日9月3日10月3日11月3日12月3日恒生指数金沙中国澳博控股永利澳门美高梅银河娱乐新濠国际发展恒生指数+36%永利澳门+101%美高梅+47%金沙中国+20%银河娱乐+86%澳博控股+ 15%新濠国际+108%-20%0%20%40%60%80%100%120%1月3日2月3日3月3日4月3日5月3日6月3日7月3日8月3日9月3日10月3日11月3日12月3日金沙集团永利度假新濠博亚美高梅国际标普500标普500 +19%永利度假+95%金沙集团+30%美高梅+16%新濠博亚+83%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%1月2日1月12日1月22日2月1日2月11日2月21日恒生指数金沙中国澳博控股永利澳门美高梅银河娱乐新濠国际发展恒生指数+3.1%永利澳门+11.1%美高梅-2.5%金沙中国+9.4%银河娱乐+9.3%澳博控股+ 7.3%新濠国际-4.3%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%1月2日1月12日1月22日2月1日2月11日2月21日金沙集团永利度假新濠博亚美高梅国际标普500标普500 +1.5%永利度假-0.6%金沙集团+4.8%美高梅+2.5%新濠博亚-5.5%每年可支配资产2016(百万)2021E(百万)2016(十亿美元)2021E(十亿美元)CAGR>100万美元高净值客户3.27.4192273.89%40000-100万美元上层富有741121,1102,12818%20000-40000美元低层富有971831,0671,64711%12000-20000美元中产阶层1453017251,14412%8000-12000美元中低阶层3053216107385%<8000美元较贫困阶层500290500174-23%农村地区贫困阶层2569120530-38%合计