2019年年报、2020年一季报点评：遥望网络并表增厚业绩，疫情影响20Q1业绩表现

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 6 2020年4月24日 星期六（002291.SZ） 纺织和服装 遥望网络并表增厚业绩，疫情影响20Q1业绩表现 ——星期六（002291.SZ）2019年年报&2020年一季报点评 公司简报 增持（维持） 当前价：20.54元 分析师 李婕 (执业证书编号：S0930511010001 ) 021-52523339 lijie_yjs@ebscn.com 汲肖飞(执业证书编号：S0930517100004) 021-52523675 jixiaofei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 7.38 总市值(亿元)：151.69 一年最低/最高(元)：4.46/36.56 近3月换手率：350.66% 股价表现(一年) -25%96%217%339%460%04-1907-1910-1901-20星期六沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -18.39 -20.62 235.15 绝对 -13.56 -27.94 230.29 资料来源：Wind 相关研报 旗下遥望网络拓展社交电商，业绩增长超预期 ·································· 2020-03-02 女鞋主业持续承压，遥望网络并表促业绩增长 ·································· 2019-08-25 业绩恢复增长，时尚IP生态圈建设加速 ·································· 2017-09-11 主业压力仍存，时尚IP生态圈布局可期 ·································· 2016-11-03 ◆19年收入增37%、净利增1582%，20Q1受疫情影响净利亏损 2019年公司实现收入20.92亿元、同增36.57%，归母净利润1.50亿元、同增1581.96%，扣非净利1.48亿元、同增1874.37%，EPS为0.24元。扣非净利增速高于收入主要受益于费用率下降，高于净利主要由于计入当期损益的政府补助同比增长。 分季度来看，2018Q3-19Q4公司收入同增16.40%、6.90%、18.29%、23.82%、18.62%、83.96%，归母净利同比亏损扩大、亏损收窄、+11.15%、+284.44%、扭亏为盈、扭亏为盈。2019年3月公司收购并表互联网营销公司遥望网络，带动19年各季度收入保持增长、盈利能力增强。19Q4遥望网络直播电商业务布局落地，主播带货收入快速放量带动收入增长显著，收购并表带动净利扭亏为盈。 2020Q1公司实现收入3.36亿元、同降21.35%，归母净利-4921.15万元、由盈转亏，扣非净利-4921.14万元、由盈转亏，EPS为-0.07元。受新冠肺炎疫情影响，公司女鞋业务线下门店客流量减少，社交电商业务春节后供应链、物流同样短期受限，整体收入同比下滑，销售、管理、财务费用等较为刚性导致净利亏损。 ◆19年女鞋门店直营转加盟、线下收入同比下滑，互联网广告收入显著增长 分业务来看，2019年公司服装鞋类、互联网广告业务收入为12.35亿元、8.54亿元，同增-9.00%、405.97%，收购遥望网络带动互联网广告收入显著增长。 鞋类业务分渠道看：2019年公司线下、线上收入分别同增-11.35%、7.42%至10.53亿元、1.83亿元。1）公司优化运营模式、将直营店逐步转为加盟店，降低直营店铺比例，2019年末共有店铺数量1231家、外延同降10.67%，其中自营店669家、同降36.83%，加盟店562家、同增76.18%，直营店数量显著减少。19年公司平均单店收入同降0.76%至85.52万元，主要由于皮鞋行业竞争较为激烈且公司分销店单店收入较低、数量占比提升。2）19年公司大力推动电商业务发展，布局淘宝、社交平台直播渠道，线上收入同比实现增长。 互联网广告业务方面，2019年3月后遥望网络并表带动收入显著增长，Onlylady、闺蜜网业务持续拓展。1）遥望网络目前主要从事传统网络广告投放业务、微信平台营销业务及社交电商业务，重点拓展后面两项新兴业务。遥望积极拓展微信客户营销、社交电商带货，整体收入保持较快增长。公司积极整合自身媒体、供应链、渠道资源与遥望加强协同。2）2019年Onlylady、闺蜜网等平台强化美妆时尚、生活消费类内容质量，提升社交平台影响力，合计拥有粉丝超过2100万。Onlylady、闺蜜网加强与电商、直播、短视频等平台合作，共同打造各类营销活动，丰富流量变现方式。 ◆毛利率、费用率降，19年存货周转加快、经营现金流同增 2020-04-24 星期六 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 毛利率：2019年公司毛利率同降6.19PCT至48.03%，主要由于低毛利率互联网广告业务收入占比提升，其中鞋类业务、互联网广告业务毛利率分别为53.72%、39.96%，同增-0.25PCT、-17.149PCT，公司女鞋业务直营门店转为加盟、毛利率略有下降，互联网广告业务毛利率下降主要由于遥望网络毛利率相对较低、收入占比提升。 18Q3-19Q4公司毛利率为50.72%（-2.48PCT）、52.97%（-15.83PCT）、50.42%（-4.19PCT）、53.81%(-5.12PCT)、44.72%（-6.00PCT）、45.10%（-7.87PCT），2019年互联网广告收入占比提升导致各季毛利率同比下降。2020Q1公司毛利率为29.46%、同降20.96PCT，受疫情影响公司收入规模下降，人工等成本较为刚性，毛利率下滑较为显著。 期间费用率：2019年公司期间费用率（包括研发费用）同降16.79PCT至36.79%，其中销售费用率同降15.35PCT至22.92%，主要由于收购并表以及职工薪酬、广告宣传及租赁等费用支出减少；管理费用率同降0.46PCT至7.91%，主要由于职工薪酬控制等影响；财务费用率同降1.67PCT至3.44%，主要由于收购并表影响；研发费用率同增0.69PCT至2.52%，主要由于研发人员薪酬同比增加。 20Q1公司期间费用率（包括研发费用）同降7.80PCT至33.85%，其中销售、管理、财务、研发费用率同增-11.31PCT、0.24PCT、2.58PCT、0.69PCT至16.68%、9.11%、5.44%、2.62%，公司受疫情减少销售支出、女鞋直营门店数量占比减少导致销售费用率显著下滑。 其他财务指标： 1）2019年底公司存货为12.11亿元，较年初降14.10%，主要由于公司直营门店转为加盟、存货产品同比减少。19年公司存货收入比、存货周转率为57.88%、0.83（18年为92.02%、0.50），存货周转率提升主要由于收购并表、店铺结构转变影响。 2）2019年公司资产减值损失为1.07亿元，18年为-1265.46万元，主要由于公司存货跌价损失显著增加。 3）2019年经营性现金流量净额同增8.17%至2.06亿元，主要由于公司收购遥望网络销售回款增加。 ◆遥望网络持续拓展新兴业务，拟定增强化微信营销、社交电商基础设施 公司先后收购Onlylady和闺蜜网、遥望网络，拓展移动互联网营销、直播电商等业务。1）微信营销业务方面，2019年遥望网络微信社交电商业务保持扩张，“微小盟”SAAS服务平台为公共号运营者提供智能编辑、海量素材、流量变现等服务，为广告主提供公共号选择、自动报价、线上支付等服务，目前已累计授权超过2万个授权公众号、合计覆盖用户超过4亿。2）社交电商业务方面，遥望网络依托快手、抖音等平台，孵化、签约明星及主播，提供直播带货、短视频广告等业务。2019年遥望实现带货GMV2.1亿元，以快消品客户为主，并取得一叶子、LOVO、欧诗漫等知名品牌的指定平台经营权。20Q1遥望带货GMV为1.52亿元，拓展服装等类目，截止20年3月末遥望共拥有明星、主播96位，合计粉丝超过2.4亿，累计播放量超过150亿。 2020-04-24 星期六 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 2020年4月8日公司发布定增预案，拟非公开发行不超过2.22亿股（占总股本的30%），定价基准日为发行期首日，发行价格不超过定价基准日前20个交易日股票均价的80%。公司拟募资不超过29.72亿元，用于YOWANT数字营销云平台建设项目、社交电商生态圈建设项目、创新技术研究院建设项目、补充流动资金、偿还银行贷款。具体来看：1）公司建设数字营销平台集成底层基础设施、海量数据处理、前台应用等功能，满足使用者各类需求并提升流量匹配、采购效率。2）社交电商生态圈项目完善达人孵化、直播、运营设施，拟建设50个短视频个性化场景和100个直播间，孵化200个短视频达人和100位直播电商主播，强化社交电商业务。 ◆女鞋业务收入调整，遥望网络增厚业绩水平 我们认为：1）女鞋业务方面，公司仍处于调整优化阶段，短期内疫情影响线下门店收入，公司逐步将直营门店转为加盟减轻存货压力，并加大直播、微商城等线上渠道投入，考虑疫情影响及直营转加盟，预计20年后女鞋收入将有所下降。2）新业务方面，2019年Onlylady和闺蜜网受行业竞争激烈影响、收入有所下滑，未来公司将加强协同效应，带动Onlylady、闺蜜网收入恢复增长。遥望网络大力拓展社交电商业务，定增募资强化资金优势，带动整体收入显著放量。3）利润方面，未来公司逐步将直营渠道转为加盟，毛利率预计有所下降，但同时存货规模减少、对利润拖累也有望缓和。遥望网络原股东承诺2019-20年扣非净利不低于2.1/2.6亿元，2019年实现扣非净利2.16亿元，完成业绩承诺。社交电商业务拓展有望进一步增厚公司利润水平。4）2020年4月23日公司公告与控股股东星期六控股签署《财务资助协议》，星期六控股拟于12个月内向公司提供总额不超过5亿元人民币的财务资助，补充公司流动资金、支持业务发展。 考虑到新冠肺炎疫情影响，我们下调2020-21年EPS预测为0.45/0.62元（原值为0.52/0.76元），预测2022年EPS为0.82元，目前股价对应2020年45倍PE，考虑到公司社交电商业务处于拓展早期、发展空间较大，维持“增持”评级。 ◆风险提示：疫情影响超预期、库存减值损失大幅增加、收购标的未完成业绩承诺、小非解禁减持等。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,532 2,092 3,210 4,038 4,923 营业收入增长率 1.87% 36.57% 53.43% 25.81% 21.91% 净利润（百万元） 9 150 334 455 607 净利润增长率 -102.54% 1581.96% 121.99% 36.46% 33.30% EPS（元） 0.02 0.20 0.45 0.62 0.82 ROE（归属母公司)（摊薄） 0.60% 4.47% 9.02% 10.96% 12.88% P/E 917 101 45 33 25 P/B 5.5 4.5 4.1 3.7 3.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年4月23日 2020-04-24 星期六 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 1,532 2,092 3,210 4,038 4,923 营业成本 701 1,087 1,753 2,207 2,667 折旧和摊销 14 17 15 12 11 税金及附加 19 17 26 32 39 销售费用 586 479 674 828 1,009 管理