2019年年报点评：2019圆满收官，2020全力以赴

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年4月22日 绝味食品（603517.SH） 食品饮料 2019圆满收官，2020全力以赴 ——绝味食品（603517.SH）2019年年报点评 公司简报 ◆事件：2020年4月21日，绝味食品发布2019年年报，报告期内公司实现营业收入/归母净利润51.72/8.01亿元，同比+18.4/+25.1%，公司业绩整体符合市场预期。 ◆量价齐增，2019年实现高质量发展。（1）截至2019年末， 公司门店总数达到10954家，净增1039家。门店数/同店收入同比+10.5%/6%，其中同店增速创近三年新高。进一步拆分单店收入，其中单店的产品销量/销售均价同比+2.8%/+3.0%。与此同时，公司加盟商管理费收入同比+3%，意味着公司精简加盟商总数、提升加盟商带店率、保障加盟商投资回报率的战略举措得以夯实。（2）分产品看，禽类/畜类/蔬菜/其他产品分别实现收入39.3/0.16/5.3/4.4亿元，同比+15.3%/-40.5%/+19.5%/+36%，产品策略进一步聚焦于高毛利的禽和蔬菜品类。（3）分区域看，华中/华南/华东分别实现收入12.6/10.3/12.8亿元，同比+10.8%/+39.4%/+14.2%，其中华南地区收入占比较18年上升3.1pcts。 ◆原料价格上行扰动单季毛利率表现，费用管控能力突出，公司净利率维持高位。（1）受鸭附原料价格大幅波动影响，公司去年锁价难度提升，2019全年/2019Q4公司综合毛利率为33.95%/31.7%，同比-0.35/-0.77pcts。其中禽类/畜类/蔬菜分别实现毛利率34.1%/20.9%/30.9%。考虑2020Q1鸭附价格受疫情影响出现回落以及公司加大原料储备力度，预计今年上半年成本压力可控。（2）2019年公司销售/管理费用率分别为8.2%/5.7%，同比-0.07/-0.28pcts。2019Q4，公司在成本压力下主动减少费用投放，单季销售费用率降至6.45%，同比/环比-1.3/-3.2pcts。综合来看，2019年净利率达到15.3%，同比+0.86pcts，盈利能力继续维持高位。 ◆受疫情冲击，公司Q1面临经营压力。预计2020年公司将进一步加大门店拓展力度，强化减费增效，以确保全年经营目标顺利达成。 ◆盈利预测与投资评级：考虑疫情影响，我们小幅下调公司2020/21年营业收入预测至57.48/65.26亿元（前次58.36/65.85亿元），净利润预测至9.07/10.53亿元（前次9.85/11.57亿元）。新增2022年营收/净利润预测为74.19/12.26亿元。预测2020/21/22年EPS为1.49/1.73/2.01元，当前股价对应2020/21/22年PE为33x/29x/25x，维持“买入”评级。 ◆风险提示：食品安全，加盟商管理模式失效，一级市场投资等风险。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,368 5,172 5,748 6,526 7,419 营业收入增长率 13.45% 18.41% 11.14% 13.53% 13.69% 净利润（百万元） 641 801 907 1,053 1,226 净利润增长率 27.69% 25.06% 13.16% 16.10% 16.46% EPS（元） 1.56 1.32 1.49 1.73 2.01 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.18% 17.54% 17.60% 16.97% 16.50% P/E 32 38 33 29 25 P/B 6.7 6.6 5.9 4.9 4.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年04月21日 买入（维持） 当前价：49.79元 分析师 叶倩瑜 (执业证书编号：S0930517100003) 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 张喆 (执业证书编号：S0930519050003) 021-52523805 zhangzhe@ebscn.com 陈彦彤 (执业证书编号：S0930518070002) 021-52523689 chenyt@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 6.09 总市值(亿元)：303.04 一年最低/最高(元)：29.57/52.79 近3月换手率：60.50% 股价表现(一年) -11%7%26%44%62%04-1907-1910-1901-20绝味食品沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 2.38 24.56 60.05 绝对 6.62 15.53 52.47 资料来源：Wind 相关研报 营收增速再超预期，成本下行改善毛利——绝味食品（603517.SH）2019年三季报点评 ····································· 2019-10-23 收入利润实现高速增长，内外并举拓展美食生态——绝味食品（603517.SH）2019年中报点评 ····································· 2019-08-28 2020-04-22 绝味食品 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 4,368 5,172 5,748 6,526 7,419 营业成本 2,870 3,416 3,778 4,252 4,818 折旧和摊销 76 100 100 115 134 税金及附加 40 41 46 52 59 销售费用 359 422 466 536 583 管理费用 261 294 324 367 417 研发费用 10 16 18 20 23 财务费用 0 26 -18 -29 -40 投资收益 -1 49 45 45 45 营业利润 831 1,006 1,184 1,379 1,610 利润总额 848 1,050 1,209 1,404 1,635 所得税 217 259 302 351 409 净利润 631 791 907 1,053 1,226 少数股东损益 -10 -10 0 0 0 归属母公司净利润 641 801 907 1,053 1,226 EPS(按最新股本计) 1.56 1.32 1.49 1.73 2.01 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 485 1,028 1,086 1,109 1,292 净利润 641 801 907 1,053 1,226 折旧摊销 76 100 100 115 134 净营运资金增加 382 78 39 136 160 其他 -614 48 41 -195 -228 投资活动产生现金流 -871 -799 -804 -765 -805 净资本支出 -388 -523 -420 -460 -500 长期投资变化 785 1,122 -400 -350 -350 其他资产变化 -1,269 -1,399 16 45 45 融资活动现金流 21 669 -485 29 40 股本变化 0 199 0 0 0 债务净变化 210 -30 -180 0 0 无息负债变化 -30 133 114 155 178 净现金流 -363 899 -202 373 527 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 3,821 5,463 5,981 7,189 8,593 货币资金 703 1,602 1,400 1,773 2,300 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 5 10 8 10 11 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 55 51 0 0 0 存货 609 669 733 816 915 其他流动资产 36 40 69 108 153 流动资产合计 1,524 2,471 2,304 2,813 3,499 其他权益工具 0 6 6 6 6 长期股权投资 785 1,122 1,522 1,872 2,222 固定资产 1,023 1,144 1,263 1,423 1,615 在建工程 82 232 395 538 666 无形资产 161 197 193 190 186 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 169 199 228 228 228 非流动资产合计 2,297 2,992 3,677 4,376 5,094 总负债 794 897 832 987 1,165 短期借款 210 180 0 0 0 应付账款 227 311 336 370 409 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 120 138 154 174 198 其他流动负债 0 0 58 135 225 流动负债合计 780 881 813 968 1,146 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 13 16 16 16 16 非流动负债合计 14 17 18 18 18 股东权益 3,027 4,565 5,149 6,202 7,428 股本 410 609 609 609 609 公积金 904 1,761 1,852 1,862 1,862 未分配利润 1,709 2,191 2,684 3,727 4,952 归属母公司权益 3,025 4,567 5,151 6,204 7,430 少数股东权益 3 -2 -2 -2 -2 主要指标 盈利能力（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 毛利率 34.3% 33.9% 34.3% 34.8% 35.1% EBITDA率 21.3% 21.6% 21.2% 21.8% 22.4% EBIT率 19.1% 19.1% 19.5% 20.0% 20.6% 税前净利润率 19.4% 20.3% 21.0% 21.5% 22.0% 归母净利润率 14.7% 15.5% 15.8% 16.1% 16.5% ROA 16.5% 14.5% 15.2% 14.6% 14.3% ROE（摊薄） 21.2% 17.5% 17.6% 17.0% 16.5% 经营性ROIC 23.8% 24.5% 25.0% 25.5% 26.2% 偿债能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产负债率 21% 16% 14% 14% 14% 流动比率 1.95 2.81 2.83 2.91 3.05 速动比率 1.17 2.05 1.93 2.06 2.25 归母权益/有息债务 14.40 25.37 - - - 有形资产/有息债务 17.16 28.82 - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 费用率 2018 2019 2020E 2021E 20