敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020年04月12日 格林美（002340.SZ） 电力设备与新能源/金属非金属新材料 深度合作国际材料厂商，发力高镍正极前驱体 ——公司与ECOPRO签署合资公司备忘录点评 公司点评  事件：下属公司与ECOPRO签署动力电池用NCA/NCM高镍前驱体投资协定备忘录 2020年4月13日，公司公告下属公司福安青美与韩国 ECOPRO于近日签署了动力电池用NCA/NCM高镍前驱体投资协定备忘录。公告披露1）合作形式：福安青美和ECOPRO在宁德福安青美园区成立合资公司；2）合资公司股东结构：福安青美和ECOPRO的出资比例分别为51%和49%；3）合作内容：合资公司主要生产动力电池用高镍前驱体NCA和NCM，镍湿法冶炼中间品、硫酸镍、硫酸钴晶体等原材料由福安青美及其股东供应；4）产量目标：2022、2024年的生产目标分别为2.4万吨和4.8万吨。  动力电池高镍化趋势明显，预计2023年高镍前驱体市场空间约150亿元 根据GGII调研数据，2019年我国三元正极材料市场规模超300亿元，其中高镍正极材料约40亿元，高镍前驱体约18亿元。我们预计到2023年三元正极材料的市场空间将达到800亿元，其中高镍正极材料的市场空间约300亿元，对应的高镍前驱体市场空间约150亿元，2019-2023年CAGR约70%。  深度合作ECOPRO，积极布局高镍 公司与ECOPRO有合作关系，公司2020年2月发布公告ECOPRO BM将在2020-2026年想公司采购10万吨以上的高镍NCM8系和9系前驱体的合作备忘录。此次公司与ECOPRO就生产高镍NCM、NCA前驱体建立合资公司，进一步奠定了公司在高镍三元前驱体材料的全球核心地位。  看好电池业务增长，维持“强烈推荐”评级 2016-2018年，公司三元前驱体连续年复合增长100%左右，预计今年继续维持高增长势头。公司三元前驱体长期订单超40万吨，并且积极向高镍前驱体的布局。公司和国际主流客户合作，切入三星、宁德时代、LG化学等供应链。我们看好公司在高镍前驱体和正极材料的布局，公司2019-2021年归母净利润为7.43/10.35/13.12亿元，对应EPS为0.18/0.25/0.32元，对应的PE为26、19和15倍，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：产能释放低于预期，新能源汽车政策不及预期 财务摘要和估值指标 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 10,752 13,878 14,343 16,689 19,511 增长率(%) 37.2 29.1 3.3 16.4 16.9 净利润(百万元) 610 730 743 1,035 1,312 增长率(%) 131.4 19.7 1.7 39.2 26.9 毛利率(%) 19.9 19.2 19.7 20.4 20.9 净利率(%) 5.7 5.3 5.2 6.2 6.7 ROE(%) 8.3 7.6 7.0 9.3 10.6 EPS(摊薄/元) 0.15 0.18 0.18 0.25 0.32 P/E(倍) 32.2 26.9 26.4 19.0 15.0 P/B(倍) 2.6 2.0 1.9 1.7 1.6 强烈推荐（维持评级） 开文明（分析师） 021-68865582 kaiwenming@xsdzq.cn 证书编号：S0280517100002 王琎（联系人） wangjin3@xsdzq.cn 证书编号：S0280119120005 市场数据 时间 2020.04.10 收盘价(元)： 4.73 一年最低/最高(元)： 3.98/6.62 总股本(亿股)： 41.5 总市值(亿元)： 196.28 流通股本(亿股)： 41.25 流通市值(亿元)： 195.1 近3月换手率： 258.14% 股价一年走势 相关报告 《完善NCM高镍三元前驱体布局，积极开拓优质客户》2020-02-02 《三季度实现收入稳定增长，利润高增长》2019-10-28 《前驱体出货量高增长，订单饱满支撑未来业绩增长》2019-08-20 《业绩符合预期，三元前驱体产销两旺》2019-04-26 《抢占三元前驱体制高点，强者愈强》2019-04-25 -24%-17%-10%-3%4%11%18%2019/04 2019/07 2019/10 2020/01 2020/04 格林美 沪深300 2020-04-12 格林美 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 11371 13120 17011 19370 22670 营业收入 10752 13878 14343 16689 19511 现金 2183 3494 5911 6877 8040 营业成本 8613 11220 11523 13292 15429 应收票据及应收账款合计 2913 2399 4513 3215 5568 营业税金及附加 74 88 86 100 117 其他应收款 502 571 538 753 757 营业费用 81 79 115 125 142 预付账款 811 1291 881 1646 1308 管理费用 679 445 516 551 605 存货 4574 5030 4833 6545 6662 研发费用 0 421 488 534 585 其他流动资产 389 334 334 334 334 财务费用 464 619 624 807 1009 非流动资产 10879 11840 12757 15097 17485 资产减值损失 59 237 72 0 0 长期投资 313 1010 1707 2404 3101 公允价值变动收益 -5 7 0 0 0 固定资产 6899 6516 6775 8151 9666 其他收益 65 134 17 0 0 无形资产 1435 1523 1683 1753 1800 投资净收益 3 8 0 0 0 其他非流动资产 2232 2790 2592 2788 2918 营业利润 794 907 876 1280 1624 资产总计 22251 24960 29768 34467 40155 营业外收入 11 10 10 0 0 流动负债 9889 10808 15556 19429 24095 营业外支出 9 11 0 0 0 短期借款 5593 7148 12109 15354 19630 利润总额 795 907 886 1280 1624 应付票据及应付账款合计 969 1711 1459 1909 1870 所得税 143 128 124 179 227 其他流动负债 3326 1950 1989 2167 2594 净利润 652 779 762 1101 1396 非流动负债 4465 3928 3351 3166 2882 少数股东损益 42 48 19 66 84 长期借款 3831 3197 2620 2435 2151 归属母公司净利润 610 730 743 1035 1312 其他非流动负债 635 731 731 731 731 EBITDA 1848 2121 1951 2608 3281 负债合计 14354 14736 18907 22594 26977 EPS（元） 0.15 0.18 0.18 0.25 0.32 少数股东权益 374 346 365 431 515 股本 3816 4151 4151 4151 4151 主要财务比率 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 资本公积 2037 3509 3509 3509 3509 成长能力 留存收益 1611 2242 2884 3819 4991 营业收入(%) 37.2 29.1 3.3 16.4 16.9 归属母公司股东权益 7522 9878 10496 11441 12663 营业利润(%) 143.3 14.3 -3.4 46.1 26.9 负债和股东权益 22251 24960 29768 34467 40155 归属于母公司净利润(%) 131.4 19.7 1.7 39.2 26.9 获利能力 毛利率(%) 19.9 19.2 19.7 20.4 20.9 净利率(%) 5.7 5.3 5.2 6.2 6.7 现金流量表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 8.3 7.6 7.0 9.3 10.6 经营活动现金流 233 985 489 1630 1282 ROIC(%) 7.2 7.5 6.7 8.3 9.0 净利润 652 779 762 1101 1396 偿债能力 折旧摊销 527 675 527 605 746 资产负债率(%) 64.5 59.0 63.5 65.6 67.2 财务费用 464 619 624 807 1009 净负债比率(%) 110.5 82.0 93.4 104.1 116.2 投资损失 -3 -8 0 0 0 流动比率 1.1 1.2 1.1 1.0 0.9 营运资金变动 -1479 -1301 -1484 -882 -1870 速动比率 0.6 0.6 0.7 0.6 0.6 其他经营现金流 72 221 60 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1207 -1753 -1504 -2944 -3134 总资产周转率 0.5 0.6 0.5 0.5 0.5 资本支出 1693 1663 220 1642 1691 应收账款周转率 4.1 5.2 4.1 4.3 4.4 长期投资 405 -153 -697 -697 -697 应付账款周转率 8.7 8.4 7.3 7.9 8.2 其他投资现金流 892 -244 -1980 -1998 -2140 每股指标（元） 筹资活动现金流 1658 2014 -1530 -964 -1261 每股收益(最新摊薄) 0.15 0.18 0.18 0.25 0.32 短期借款 1272 1555 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.25 0.24 0.12 0.39 0.31 长期借款 195 -634 -577 -185 -283 每股净资产(最新摊薄) 1.81 2.38 2.53 2.76 3.05 普通股增加 905 335 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -799 1471 0 0 0 P/E 32.2 26.9 26.4 19.0 15.0 其他筹资现金流 86 -713 -952 -779 -978 P/B 2.6 2.0 1.9 1.7 1.6 现金净增加额 671 1265 -2544 -2278 -3113 EV/EBITDA 15.5 13.4 15.5 12.4 10.8 资料来源：公司公告、新时代证券研究所 pOrMsPzQrRmRrMmMqRtMrNbRdNaQtRrRnPqQkPqQrNfQqRmP7NnNwPvPqMvNuOnMuM 2020-04-12 格林美 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于